格林美:跟踪评级报告
格林美股份有限公司跟踪评级报告
主体长期信用 评级观点
跟踪评级结果：AA 评级展望：稳定 联合资信评估有限公司（以下简称“联合
上次评级结果：AA 评级展望：稳定 资信”）对格林美股份有限公司（以下简称“公
债项信用 司”）的评级反映了公司作为国内领先的再生资
名称 额度 存续期 跟踪评 上次评 源循环利用企业，在产业规模、专业技术、研
级结果 级结果 发实力、政策支持、发展前景等方面的综合优
15格林美 5亿元 2015/09/09- AA AA
MTN001 2018/09/09 势。跟踪期内，公司通过夯实钴镍钨核心业务、
16格林美 3亿元 2016/03/17- AA AA 精细化运行电子废弃物业务与快速发展电池材
MTN001 2019/03/17
16格林绿色债 5亿元 2016/10/31- AA AA 料业务等措施，推动生产规模及收入利润的快
/16格林G1 2023/10/30 速增长。同时，联合资信也关注到公司有息债
跟踪评级时间：2017年6月5日 务快速增长，债务结构有待改善，存货和应收
财务数据 账款规模较大对公司资金形成一定占用，主要
产品（钴镍等稀有金属）市场价格波动等因素
项目 2014年 2015年 2016年2017年3月 可能给公司带来的负面影响。
现金类资产（亿元） 15.05 21.24 23.71 21.25 未来，公司将继续发展循环经济，围绕“城
资产总额(亿元) 115.87 159.39 190.72 189.86 市矿产+新能源材料”战略推进电子废弃物、废
所有者权益(亿元) 47.37 67.83 72.02 74.15 五金、电池材料、报废汽车等回收拆解循环利
短期债务（亿元） 36.14 47.28 63.57 57.83
长期债务（亿元） 21.63 27.25 37.62 38.10 用项目的建设与投产，收入和利润规模有望持
全部债务(亿元) 57.76 74.53 101.19 95.93 续提升。联合资信对公司的评级展望为稳定。
营业收入(亿元) 39.09 51.17 78.36 16.93 综合考虑，联合资信维持格林美股份有限
利润总额(亿元) 2.87 2.49 3.56 1.25 公司AA的主体长期信用等级，评级展望为稳
EBITDA(亿元) 7.64 8.32 11.42 -- 定，并维持“15格林美MTN001”、“16格林美
经营性净现金流（亿元） 0.23 -2.99 1.16 0.83 MTN001”和“16格林绿色债/16格林G1”AA
营业利润率(%) 18.38 16.90 15.03 20.91
净资产收益率(%) 5.46 3.22 4.16 -- 的信用等级。
资产负债率(%) 59.11 57.44 62.24 60.95 优势
全部债务资本化比率(%) 54.94 52.35 58.42 56.40
流动比率(%) 113.80 125.92 120.48 122.18 1．公司在电子废弃物、废旧电池、报废汽车
经营现金流动负债比(%) 0.51 -4.85 1.48 -- 和稀有金属废弃物等“城市矿产”循环利
全部债务/EBITDA(倍) 7.56 8.95 8.86 -- 用方面产业链完整，规模优势显着。
EBITDA利息倍数(倍) 2.67 2.34 2.62 -- 2．公司牵头起草了多项再生资源国家和行业
注：1.2017年一季度财务数据未经审计；2.分别将其他流动负债和 标准，技术优势明显，研发实力很强。
长期应付款中的有息债务调整至短期债务和长期债务。
3．公司所在行业政府政策支持力度大，基金
分析师 补贴稳定。
黄露 常启睿 4．跟踪期内，随着业务规模扩张，公司收入
邮箱：lianhe@lhratings.com 水平逐步提升，对存续期内债券保障能力
电话：010-85679696
传真：010-85679228 较强。
地址：北京市朝阳区建国门外大街
2号
中国人保财险大厦17层（100022）
网址：www.lhratings.com
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关注
1．公司钴镍等主要产品价格波动大，原材料
及多数产成品定价能力较低，对公司盈利
产生一定不利影响。
2．公司存货及应收款占比较高，对资金形成
一定占用。
3．跟踪期内，公司有息债务规模快速增长，
短期偿债压力较大。
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信用评级报告声明
一、除因本次评级事项联合资信评估有限公司（联合资信）与格林美股份有限公司构成委托关系外，联合资信、评级人员与格林美股份有限公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。
二、联合资信与评级人员履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
三、本信用评级报告的评级结论是联合资信依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未因格林美股份有限公司和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。
四、本信用评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议等。
五、本信用评级报告中引用的企业相关资料主要由格林美股份有限公司提供，联合资信不保证引用资料的真实性及完整性。
六、本跟踪评级结果自发布之日起至存续债券到期兑付日有效；根据后续评级的结论，在有效期内信用等级有可能发生变化。
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格林美股份有限公司跟踪评级报告
一、跟踪评级原因 兴办实业（具体项目另行申报）：国内贸易（不
含专营、专控、专卖商品）；经营进出口业务（法
根据有关要求，按照联合资信评估有限公 律、行政法规、国务院决定禁止的项目除外，
司关于格林美股份有限公司主体长期信用及存 限制的项目须取得许可证后方可经营）；普通货
续期内“15格林美MTN001”、“16 格林美 运（不含危险品，凭《道路运输经营许可证》
MTN001”和“16格林绿色债/16格林G1”的 经营）；超细镍粉、超细钴粉的生产、销售及废
跟踪评级安排进行本次定期跟踪评级。 旧电池的收集与暂存（由分支机构经营）。塑木
型材及铜合金制品的生产、销售及废线路板处
二、企业基本情况 理（由分支机构经营）；废旧金属、电池厂废料、
格林美股份有限公司（以下简称“公司”） 报废电子产品、废旧家电、报废机电设备及其
前身为深圳市格林美高新技术有限公司，成立 零部件、废造纸原料、废轻化工原料、废玻璃
于2001年12月28日，整体变更为股份公司后， 回收、处置与销售（以上经营项目由分支机构
于2006年12月27日取得深圳市工商管理局核 经营）；废旧车用动力蓄电池的收集、贮存、处
发的 440301102802586 号《企业法人营业执 置（以上经营项目由分支机构经营）。
照》。2010年1月，根据中国证监会“证监会 截至2017年3月底，公司下设16个职能
许可【2009】1404号”文件，公司在深圳证交 部门，拥有全资及控股子公司58家。
所中小企业板上市，公开发行普通股（A股） 截至2016年底，公司（合并）资产总额为
2333万股（公司股票代码为002340），发行后 190.72亿元，所有者权益合计为72.02亿元（其
公司股份为9332万股，后经过多次资本公积转 中少数股东权益3.20亿元）。2016年，公司实
增股份和非公开发行股份。2015年4月更为现 现营业收入78.36亿元，利润总额3.56亿元。
名。2016年5月，公司股东大会通过了《关于 截至2017年3月底，公司（合并）资产总
2015 年度利润分配预案的议案》，以公司总股 额为189.86亿元，所有者权益合计为74.15亿
本14.55亿股为基数，以资本公积金转增股本， 元（其中少数股东权益3.43亿元）。2017年1~3
向全体股东每10股转增10股，转增后股本为 月，公司实现营业收入16.93亿元，利润总额
29.11亿股。2017年2月，公司完成2016年限 1.25亿元。
制性股票授予2444.60万股。截至2017年3月 公司注册地址：深圳市宝安区宝安中心区
底，公司注册资本29.35亿元，总股本29.35亿 兴华路南侧荣超滨海大厦A栋20层2008号；法
股，自然人许开华和王敏（二人为夫妻关系）， 定代表人：许开华。
通过深圳市汇丰源投资有限公司和丰城市鑫源 三、募集资金使用情况
兴新材料有限公司，合计间接直接持有公司
12.75%的股权，为公司实际控制人，但由于公 公司于2015年9月发行5亿元“15格林
司股权较为分散，对其控制力有一定影响。 美MTN001”，用于偿还银行借款；于2016年
公司经营范围为：二次资源循环利用技术 3月发行3亿元“16格林美MTN001”，用于偿
的研究、开发；生态环境材料、新能源材料、 还银行借款。截至2017年3月底，上述两期中
超细粉体材料、光机电精密分析仪器、循环技 期票据所募集资金已全部按募集资金用途使用
术的研究、开发及高新技术咨询与服务；投资 完毕。其中，“15格林美MTN001”于2016年
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9月8日付息2595万元；“16格林美MTN001” 影响；服务业保持快速增长，第三产业增加值
于2017年3月17日付息1440万元。 占国内生产总值的比重以及对GDP增长的贡
公司于2016年10月发行5亿元“16格林 献率较上年继续提高，服务业的支柱地位进一
绿色债”/“16格林G1”，其中1亿元用于补充 步巩固。
公司流动资金，4亿元用于项目建设。截至2017 固定资产投资缓中趋稳，基础设施建设
年 3月底，募集资金已按计划使用，剩余 投资依旧是稳定经济增长的重要推手。2016年，
15271.37万元尚未使用。 中国固定资产投资59.65万亿元，较上年增长
8.1%（实际增长8.8%），增速较上年小幅回落。
四、宏观经济和政策环境 其中，民间投资增幅（3.2%）回落明显。2016
2016年，在英国宣布脱欧、意大利修宪公 年，受益于一系列新型城镇化、棚户区改造、
投失败等风险事件的影响下，全球经济维持了 交通、水利、PPP等项目相继落地，中国基础
缓慢复苏态势。在相对复杂的国际政治经济环 设施建设投资增速（15.7%）依然保持在较高水
境下，中国继续推进供给侧结构性改革，全年 平；楼市回暖对房地产投资具有明显的拉动作
实际GDP增速为6.7%，经济增速下滑趋缓， 用，全国房地产开发投资增速（6.9%）较上年
但下行压力未消。具体来看，产业结构继续改 明显提升；受经济下行压力和实体经济不振影
善，固定资产投资缓中趋稳，消费平稳较快增 响，制造业投资较上年增长4.2%，增幅继续回
长，外贸状况有所改善；全国居民消费价格指 落，成为拉低中国整体经济增速的主要原因。
数（CPI）保持温和上涨，工业生产者出厂价格 消费平稳较快增长，对经济支撑作用
指数（PPI）和工业生产者购进价格指数 增强。2016年，中国社会消费品零售总额
（PPIRM）持续回升，均实现转负为正；制造 33.23万亿元，较上年增长 10.4%（实际增长
业采购经理指数（PMI）四季度稳步回升至51% 9.6%），增速较上年小幅回落0.3个百分点，最
以上，显示制造业持续回暖；非制造业商务活 终消费支出对经济增长的贡献率继续上升至
动指数全年均在52%以上，非制造业保持较快 64.6% 。 2016 年，中国居民人均可支配收入
扩张态势；就业形势总体稳定。 23821元，较上年实际增长6.3%，居民收入的
积极的财政政策和稳健适度的货币政策对 稳步增长是推动消费改善的重要原因之一。具
经济平稳增长发挥了重要作用。2016年，全国 体来看，居住、医疗保健、交通通信、文化教
一般公共预算收入15.96万亿元，较上年增长 育等与个人发展和享受相关的支出快速增长；
4.5%；一般公共预算支出18.78万亿元，较上 受益于楼市回暖和汽车补贴政策的拉动，建筑
年增长6.4%；财政赤字2.83万亿元，实际财政 及装潢材料、家具消费和汽车消费增幅明显；
赤字率3.8%，为2003年以来的最高值，财政 网络消费维持较高增速。
政策继续加码。2016年，央行下调人民币存款 外贸状况有所改善，结构进一步优化。
准备金率0.5个百分点，并灵活运用多种货币 2016年，中国进出口总值24.33万亿元人民币，
政策工具，引导货币信贷及社会融资规模合理 较上年下降0.9%，降幅比上年收窄6.1个百分
增长，市场资金面保持适度宽松，人民币汇率 点；出口13.84万亿元，较上年下降2.0%，其
贬值压力边际减弱。 中机电产品、传统劳动密集型产品仍为出口主
三大产业保持稳定增长，产业结构继续改 力，航空航天器、光通信设备、大型成套设备
善。2016年，中国农业生产形势基本稳定；工 出口额保持较高增速，外贸结构有所优化；进
业生产企稳向好，企业效益持续改善，主要受 口10.49万亿元，较上年增长0.6%，增幅转负
益于去产能、产业结构调整以及行业顺周期的 为正，其中铁矿石、原油、煤、铜等大宗商品
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进口额保持增长，但量增价跌，进口质量和效 年，中国十种有色金属产量5283万吨，同比
益进一步提升；贸易顺差3.35万亿元，较上年 增长 2.5%。在国内有色金属产能延续过剩的
减少9.2个百分点。总体来看，中国进出口增 格局下，2016年中国再生有色金属需求量及市
速呈现稳步回升的态势。 场价格呈现弱势震荡态势，但随着国内有色金
展望2017年，全球经济持续复苏仍是主 属制品的消费量和社会积蓄量不断增加，国内
流，但美国特朗普新政对经济影响的不确定性、 废有色金属回收量将继续保持稳定增长。
欧洲极右翼势力的崛起、英国正式开始脱欧进 钴、镍价格方面，以长江有色市场1#镍板
程等不确定因素使得全球经济复苏面临更大的 平均价为例，2016年下半年以来镍价小幅回
挑战。2017年，中国货币政策将保持稳健中性， 升，但仍维持低位震荡格局。钴价走势与镍价
财政政策将更加积极有效，促进经济增长预期 相同，但整体稍弱于镍价，以钴粉价格为例，
目标的实现。具体来看，固定资产投资增速将 2016年下半年钴粉价格有所回升，截至2017
有所放缓，其中基础设施建设投资依旧是政府 年4月底，钴粉价格为40.00万元/吨。
稳定经济增长的重要手段，制造业投资受企业 图1 2007年以来长江有色市场1#镍板平均价情况
盈利的改善或将有所增加，但房地产调控将使
房地产投资增速有所回落，拉低中国固定资产
投资增速水平；消费将保持稳定增长，随着居
民收入水平的不断提高，服务性消费需求将不
断释放，从而进一步提升消费对经济的支撑作
用；进出口或将有所改善，主要是受到美国、
欧元区经济复苏使得外需回暖、区域间经济合
作加强、人民币汇率贬值以及2016年进出口基 资料来源：Wind资讯
数偏低等因素的影响。总体来看，2017年，中
国将继续推进供给侧结构性改革，促进新旧动 图2 2007年以来长江有色市场1#钴平均价情况
能的转换，在着力稳增长的同时注重风险防范，
全年GDP增速或有所下降，但预计仍将保持在
6.5%以上，通胀水平将略有回升，就业情况基
本稳定。
五、行业及区域经济环境
公司是国内领先的再生资源循环利用企
业，公司深加工能力突出，以下行业分析将主 资料来源：Wind资讯
要在电子废弃物处理、钴和及镍循环利用、电
池材料和汽车拆解领域展开。 据相关部门预计，未来几年锂离子电池市
场需求会以接近50%的年均复合增长率高速增
1. 钴、镍金属废物循环利用 长，到2018年全球需求总量将超过38500万千
近年来全球经济增长速度继续放缓，以有 瓦时，锂离子电池将基本替代铅酸电池，而三
色金属、石油为代表的国际大宗资源走势疲 元电池等锂电池的发展将会带来钴、镍等金属
弱，制造业需求不旺，资源总需求增速放缓， 需求的大幅增长。国内的废弃钴镍资源回收主
钢铁、有色、化工等大宗原材料价格低迷；2016 要来源之一为废旧二次电池。中国是世界上最
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大的电池生产与消费大国，目前中国废旧电池 要动力。2016年以来全国锂离子电池行业延续
回收已受到重视，国家发改委将废旧电池回收 增长态势，2016年1~11月累计完成产量同比
列入第二批循环经济试点领域。尽管中国二次 增长36.78%，产量主要集中在广东、江苏、福
电池消费量巨大，但废旧二次电池资源分布广 建、天津、江西、浙江等十个地区。
泛且分散，因此构建健全收集体系仍需要国家 金属材料供应方面，中国属于钴、镍资源
和地方政府的支持，以及企业的努力。钴、镍 稀缺的国家，尤其是钴矿资源，主要依赖进口，
粉体因其高附加值、高技术含量、高投入等特 国内供应能力增长缓慢，而中国却是钴、镍的
点，市场仍主要被世界级大公司所主导，未来 重要消费国，受原矿出口国政策及国际钴、镍
随着国内龙头企业加大技术研发力度，产品质 价波动影响，钴、镍的稀缺性将进一步增强；
量与国外产品差距将进一步缩小，且伴随钴、 锂资源虽不属于短缺资源，但70%左右集中在
镍金属价格的走低，以初级产品为主、缺乏竞 南美地区，中国锂储量虽丰富，但79%为盐湖
争力的粗加工中小企业或将面临淘汰，行业集 卤水锂矿，主要分布在青海和西藏的盐湖中，
中度有望提升。 开采难度大，实际开采规模远低于总储量。未
总体看，受经济增速放缓影响，钴、镍等 来一旦锂离子电池需求量急速增长，将会造成
金属价格处于周期性底部；锂电池的快速发展 钴、镍、锂等金属的供应紧张，从而制约行业
会对钴、镍金属产生较大的带动作用，中国巨 发展，因此，存量电池回收提取金属材料将成
大的废旧电池可以为钴、镍废旧金属循环利用 为首要选择；此外，存量废旧电池对环境危害
提供充足的原料供应，未来钴、镍金属制造集 较大，也为废旧电池回收利用企业带来较大的
中度将进一步提高。 供应市场。
需求方面，以锂离子为主的锂电池材料下
2. 电池材料 游需求主要以智能手机、笔记本电脑、平板电
目前，广泛使用的化学电池主要有铅酸蓄 脑和电动汽车为主。据统计2016年全球智能手
电池和锂离子电池。据统计，2014年~2016年 机出货量达15亿台，同比增长约3%，出货量
中国铅酸蓄电池产量分别为22069.77万千伏安 排名前五的手机厂商分别是三星、苹果、华为、
时、20999.32万千伏安时和20513.37万千伏安 OPPO和Vivo；2016年中国市场出货量达4.7
时，呈现逐年减少态势；锂离子电池产量分别 亿台，同比增长约11%，出货量排名前五的手
为52.87亿只、55.98亿只和78.42亿只，呈现 机厂商分别是华为、OPPO、Vivo、小米和苹果，
逐年增长态势，锂离子电池增长势头较好。由 国产厂商市场地位进一步凸显，国内智能手机
于铅酸电池安全性较高、价格低廉，仍占据一 电池需求进一步增长。与此同时，受手机尺寸
定的市场份额，但铅酸蓄电池笨重、高污染等 持续放大、功能日趋多样化等带来的替代冲击，
特点为锂离子电池的快速发展提供了机遇。 以及市场日趋饱和、产品生命周期长等因素影
2016年中国锂电池正极材料平稳增长，产量为 响，2016年全球平板电脑和笔记本电脑出货量
16.16万吨，同比增长约43%，其中磷酸铁锂产 分别为1.75亿台和1.50亿台，同比分别下滑
量5.7万吨，同比增长75%，磷酸铁锂大幅增 15.6%和7.2%，市场持续萎缩。另一方面，近
长主要受动力电池及储能锂电池带动；三元材 年来，节能环保乘用车市场快速增长，2016年
料产量5.43万吨，同比增长49%，其增长主要 新能源汽车累计生产 51.7万辆，同比增长
受新能源乘用车、锂电自行车、中低端数码锂 51.7%，由此带来对动力电池材料需求的大幅增
电池等市场带动。随着节能环保乘用车市场的 加。预计纯电动汽车锂电池未来5年将增长4
快速增长，三元电池成为锂电池材料增长的主 倍，对三元材料的需求将达20万吨，目前动力
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电池已持续处于供不应求的局面，成为制约新 为电子废弃物处理企业提供充足的资源及发展
能源汽车产量增长的重要障碍。镍钴铝三元正 机遇。
极材料、镍钴锰三元正极材料则是制造三元动 电子废弃物数量未来将大幅增长。根据每
力电池的最主要材料，随着新能源汽车投入的 户家庭对家电的需求量测算未来家电保有量的
增加，动力电池市场为钴镍金属的市场需求提 常态值，并根据各家电的使用寿命测算常态报
供了较大的发展空间。 废量：四机一脑1的年报废量将超过3亿台，其
2016年3月17日，《十三五规划纲要》第 中电脑年报废量将超1亿台，为报废大户；从
五篇第二十三章，明确提出了实施新能源汽车 内销量看，2007年冰箱、空调两类家电内销量
推广计划，鼓励城市公交和出租车汽车使用新 规模均已超过3000万台，而按其使用寿命10
能源汽车，大力发展纯电动汽车和插电式混合 年测算，2015年开始进入报废高峰；电脑2007
动力汽车，重点突破动力电池能量密度、高低 年销量已超过5000万台，13年报废量超过5000
温适应性等关键技术，建设标准统一、兼容互 万台。相对而言，洗衣机报废高峰要晚3~4年，
通的充电基础设施服务网络，完善持续支持的 报废总量只有其他品类的三分之二。按内销量
政策体系，全国新能源汽车累计产销量达到500 和报废年限推算报废量，预计到2018年四机一
万辆。并明确提出了加强新能源汽车废旧电池 脑理论报废量将达2.4亿台，2013年~2016年
回收处理。 复合增速为16.9%。如果到2018年拆解率能达
总体来看，在智能手机以及新能源汽车等 到80%，会有5倍的增长，年复合增速35.8%。
领域快速发展的带动下，电池材料需求不断增 此外，在国家一系列规范化政策的作用下，电
长，行业产量不断扩大，尤其是三元电池成为 子废弃物回收个体商贩的生存空间将进一步被
锂离子电池增长的主要动力；需求增长将导致 挤压，并被规范化运作的企业所整合，以粗放
钴、镍等金属资源的短缺为废旧电池回收再制 式拆解为主的不规范模式也将逐步被更高效和
造行业带来了较大的发展机遇。近年来中国新 更先进的处理模式所取代。行业内主要企业将
能源电动汽车得到了政府的大力支持，新能源 逐步向规范化、规模化和高技术化方向展，龙
汽车发展将有效带动动力电池材料的发展。 头企业有望通过并购中小回收企业，实现规模
效益，行业集中度将进一步提高。因此原料供
3. 电子废弃物处理 应将不会制约企业的发展，完善高效率的回收
2015年2月，国家发改委、环保部、工信 渠道、提高产品深加工能力以及合并整合将是
部等颁布了《废弃电器电子产品处理目录（2014 未来电子废弃物处理企业发展的方向。
年版）》，囊括了吸油烟机、电热水器、打印机、 总体看，电子废弃物处理对国民经济发展
复印机、监视器、移动通信手持机和电话单机 有着重要意义，随着中国电器电子产品逐步进
等14种产品，自2016年3月1日起实施，废 入报废高峰期，以及政府基金补贴对行业发展
弃电器电子产品处理范围进一步扩大。随着电 的推动，中国废弃电子产品回收和拆解量大幅
器电子产品更迭速度加快，废弃电器电子产品 提升，正规渠道回收处理量逐步增加，行业具
规模快速增长，相关数据显示，中国每年主要 有较好的发展前景。
电器电子产品报废量超过2亿台，重量超过500
万吨，已成为世界第一大废弃电器电子产品生 4. 汽车拆解
产国。普通家电的使用寿命是10~15年，到2031 自2009 年开始，中国汽车产销量快速增
年，中国主要家电产品报废量将达到5.16亿台， 长，2016年累计生产汽车2819.31万辆，同比
中国电器电子产品已逐步进入报废高峰期，将
1四机一脑指电视机、电冰箱、洗衣机、空调和电脑。
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增长13.51%；销售汽车2802.82万辆，同比增 津市、上海市、江苏省、浙江省累计淘汰80%
长13.95%，产销量保持世界第一。中国汽车保 的黄标车；其他省（区、市）和广东省其他地
有量持续增长，从2010年的0.91亿辆增长至 区累计淘汰50%的黄标车。（4）2016年，天津
2016年约1.94亿辆，预计2020年中国汽车保 市、上海市、江苏省、浙江省累计淘汰90%的
有量将达到2.3亿辆。 黄标车；其他省（区、市）、广东省其他地区累
图3 2010~2016年中国汽车产销量（单位：万辆） 计淘汰70%的黄标车。（5）2017年，各地区淘
汰90%以上的黄标车。基于此，预计未来2~3
年黄标车、老旧车的淘汰高峰中，年汽车报废
量有望突破1000万辆。
但是目前废旧汽车拆解行业发展不成熟，
拆解过程机械化程度低，大致拆解流程分为废
油废液前处理、五大总成拆卸、零部件拆卸、
破碎分选等部分，利润率较低。此外，部分在
资料来源：Wind资讯 拆解过程中获得零部件通常含有磨损、裂缝、
中国汽车的使用年限一般为8~10年，参考 破碎等缺陷，这些缺陷成为影响零部件再利用
行驶里程为50~60万公里。随着汽车保有量的 的主要障碍。这些问题要求汽车拆解企业不得
持续增长，废旧汽车报废量也将相应大幅增加。 不通过自己引进汽车零部件再制造生产线提升
根据既有汽车产销量和保有量的数据，预计中 自身盈利能力。
国汽车报废高峰已临近，2019 年左右将超过 针对上述问题，2015年1月，发改委、财
1000万辆，并保持高速增长。 政部、工信部和质检总局联合发文确定10家企
图4 2006~2016年中国汽车保有量 业具备再制造产品推广试点企业资格。并将10
200000000辆 辆200000000 家再制造产品推广试点企业名单及其再制造产
180000000 180000000 品型号、推广价格等予以公布，确定放开汽车
160000000 160000000 零部件再制造。同时也会加强监管，完善行业
140000000 140000000
120000000 120000000 标准、信息管理体系、生命周期测算和保险等
100000000 100000000 配套政策。
80000000 80000000
60000000 60000000 整体看，伴随节能环保政策的逐步实施，
06-Q407-Q408-Q409-Q410-Q411-Q412-Q413-Q414-Q415-Q416-Q4 汽车报废数量迅速增加，对资源再利用的需要
保有量:机动车:汽车
数据来源:Wind资讯 逐步提升，给汽车拆解行业带来了巨大的市场
资料来源：Wind资讯 空间，利好具有汽车拆解资质的企业。
中国大气污染防治行动计划要求：（1）2013
年，北京市淘汰30%的黄标车；天津市、上海 六、基础素质分析
市、江苏省、浙江省、广东省珠三角区域淘汰
20%的黄标车；其他省（区、市）、广东省其他 1．产权状况
地区淘汰10%的黄标车。（2）2014年，全国淘 公司是深圳证交所上市公司，截至2017年
汰黄标车和老旧车600万辆，其中京津冀、长 3月底，公司注册资本29.35亿元，总股本29.35
三角及广东省珠三角区域淘汰243万辆左右； 亿股，自然人许开华和王敏（二人为夫妻关系），
其他地区淘汰357万辆左右。（3）2015年，北 通过深圳市汇丰源投资有限公司和丰城市鑫源
京市、广东省珠三角区域淘汰全部黄标车；天 兴新材料有限公司，合计间接直接持有公司
格林美股份有限公司 9
12.75%的股权，为公司实际控制人。 用率持续上升。未来随着多个在建项目的建成
投产，公司产能将进一步扩大。
2．企业规模及竞争力 2016年，公司实现废旧电池与钴镍废料处
公司发行了中国开采城市矿山资源第一支 理量30万吨以上，电子废弃物处理突破1000
股票，成为再生资源行业和电子废弃物回收利 万台，回收的钨资源约2500吨，回收的镍资源
用行业的第一家上市公司，截至2016年底，已 4000余吨，回收的钴资源超过中国原钴开采量，
在湖北、湖南、江西、河南、天津、江苏、浙 循环再造的超细钴镍粉末占中国市场的50%以
江、山西和内蒙古等省市和南非德班市建成十 上，循环再造的新能源钴镍电池原料13000余
六大循环产业园，构建废旧电池与动力电池、 吨。
钴镍钨资源回收与硬质合金、电子废弃物循环
利用、报废汽车综合利用、废渣废泥废水循环 七、管理分析
利用等五大产业链，年处理废弃物总量300万
吨以上，循环再造钴、镍、铜、钨、金、银、 2017年2月，公司聘任张宇平为副总经理，
钯、铢、稀土等25种稀缺资源以及超细粉末、 同年3月，黄旭江辞去副总经理职务。跟踪期内，
新能源电池材料、塑木型材等多种高技术产品， 公司其他高级管理人员、管理体制及管理制度
形成中国最完整的稀有金属资源化循环产业 等方面无重大变化。
链，是国内一流、国际先进的国家城市矿山循
环利用示范基地。 八、经营分析
公司于2012年、2015年分别收购江苏凯
力克钴业股份有限公司（以下简称“江苏凯力 目前公司经营业务主要是回收利用废弃钴
克”）51.00%和 49.00%的股权，成为江苏凯力 镍钨资源、废旧电池、电子废弃物等废弃资源
克的全资控股股东。江苏凯力克是电池正极材 循环再造钴镍行业中的超细钴、镍粉以及塑木
料领域与战略钴金属的知名企业，生产的四氧 型材和电积铜等金属制品，其中电子废弃物、
化三钴销售给SAMSUNG、湖南杉杉新材料有 电积铜、钴镍粉体和塑木型材是公司传统业务。
限公司等国内外知名下游企业。凯力克KLK牌 2013年起公司根据现有业务原材料的供需市场
金属钴片成为中国首批在伦敦金属交易所注册 情况新增贸易销售，但销售量随当年产销形势
的企业，使得中国战略金属钴的质量国际化。 波动较大。
跟踪期内，公司以江苏凯力克和无锡格林美为 从主营业务收入来看，近年来公司不断加
中心，实施动力电池材料的转型涉及，成功构 大技术研发投入，并对现有设备进行技改，2016
造“凯力克―兴友―无锡格林美”动力材料产 年随着电池材料和镍产品产能逐步扩张及释
业链；同时，公司以荆门为中心，围绕建设世 放，公司产品产销量快速增长，带动公司收入
界最大的三元前驱体原料基地；此外，公司以 水平快速提高，2016年公司实现主营业务收入
武汉为中心，设立了开发、生产电池包业务的 73.60亿元，同比增长46.29%，主要来自于电
格林美（武汉）新能源汽车服务有限公司与新 池材料、电子废弃物和贸易业务，上述三项业
能源汽车推广及相关业务的武汉汉能通新能源 务收入占比分别为28.12%、19.02%和19.92%。
汽车服务有限公司，迅速建成动力电池包生产 毛利率方面，主要受产品产能释放导致摊
线，形成3GWh动力电池包产能。近年来随着 销成本下降影响，公司钴、镍、钨、铜产品毛
锂电池等下游市场的逐步兴起，公司产品销售 利率均较2015年有所提升；此外，电池材料产
量逐年增加，不断实现新增产能，综合产能利 能释放及产品优势明显，毛利率呈现持续上升
趋势，2016年为22.32%；同期，电子废弃物拆
格林美股份有限公司 10
解物行业竞争加剧导致的业务采购成本提升， 2017年1~3月，公司实现主营业务收入
毛利率下降至20.59%；其他业务主要为报废汽 16.46亿元，占2016年主营业务收入的22.36%。
车拆解、固废填埋、房产销售等，由于汽车拆 其中，电池材料业务实现收入6.84亿元，占主
解基地逐步投产，前期成本较高，其他业务毛 营业务收入的41.57%。毛利率方面，2017年
利率同比下降13.87个百分点至24.22%。公司 1~3月，主要受各类产品价格快速回升影响，
贸易业务收入占比快速提升，但由于贸易业务 公司主营业务毛利率较2016年增长5.44个百
毛利率较低，一定程度上影响公司主营业务毛 分点至20.93%。
利率同比下降1.54个百分点至15.49%。
表1 公司近年主营业务收入构成情况（单位：亿元、%）
分产品 2014年 2015年 2016年 2017年1~3月
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
钴产品（含钴
粉、氯化钴、 3.84 9.90 25.91 3.76 7.47 18.81 4.61 6.26 20.69 1.90 11.54 24.06
草酸钴、碳酸
钴等）
镍产品 2.11 5.43 22.71 2.06 4.09 17.94 2.21 3.00 18.14 0.92 5.61 18.18
钨产品（碳化 2.78 7.17 11.22 3.28 6.52 15.59 3.20 4.35 18.18 0.59 3.58 19.51
钨、钨合金等）
钴片 1.01 2.60 5.25 2.67 5.31 6.06 3.31 4.49 7.60 0.45 2.74 8.94
电池材料（四
氧化三钴、三 12.33 31.77 15.94 15.29 30.39 19.04 20.70 28.12 22.32 6.84 41.57 24.89
元材料等）
电子废弃物 8.44 21.76 27.30 10.96 21.79 22.22 14.00 19.02 20.59 2.21 13.40 24.66
电积铜 4.55 11.71 11.87 5.82 11.56 7.86 7.44 10.10 10.68 1.56 9.50 10.81
塑木型材 1.40 3.61 19.17 1.35 2.68 11.67 1.26 1.71 11.50 0.22 1.35 10.03
贸易 1.71 4.40 1.91 3.02 6.00 1.82 14.66 19.92 1.57 1.21 7.37 4.04
其他 0.64 1.64 42.35 2.11 4.19 38.09 2.24 3.04 24.22 0.55 3.34 32.44
合计 38.81 100.00 18.61 50.31 100.00 17.03 73.60 100.00 15.49 16.46 100.00 20.93
资料来源：公司提供
1．废弃资源再利用 以分为三类，分别为企业收购、个体收购、自
原材料采购 建社会体系回收，钴镍钨原料的回收和采购以
废弃资源综合利用行业主要依托于“城市 企业收购模式为绝对主导，电子废弃物则以个
矿产”，原材料来源和种类极其广泛，公司生产 体收购模式和自建社会体系模式为主。
使用的主要原料为废弃钴镍钨资源、废旧电池 原料采购量方面，随着产能的提升和业务
及电子废弃物等。公司在荷兰、德国、丹麦、 量的增加，公司各类主要原材料的采购量整体
法国和美国等多个国家采购废五金（含废电机 呈现波动增长趋势。钴原料、氢氧化钴、氯化
马达和废电线等），并于采购前派专人对原料进 钴和钴精矿统为钴，相互之间存在替代作用，
行技术检测，以保证原材料的金属含量。 公司会根据当时的采购价格和生产需求等相应
原料采购模式方面，目前公司在国内建立 调整原材料的结构。跟踪期内，公司主要原材
了以城市为主体、以社区为单元的多层次、多 料采购量随着公司业务扩展而快速增长，2016
方位、跨区域的再生资源回收体系，形成固定 年采购铜2.95万吨，同比增长100.72%；采购
场所、流动收购、区域性大市场集散回收等多 钴2.04万吨，同比增长41.51%；采购镍0.59
体系的回收网络。总体上看，公司回收渠道可 万吨，同比增长63.73%。
格林美股份有限公司 11
原料采购价格方面，目前国内钴镍铜废料 2015年有所下降，其他主要原料价格均呈现回
定价市场化，根据废料中所含钴镍铜金属量和 升趋势；2017年一季度，主要受新能源汽车市
成份的复杂程度，按国际市场钴镍金属交易价 场需求扩大影响，公司主要原材料价格均呈现
格的一定折扣确定。由于钴镍铜废料是生产和 快速增长趋势，其中氢氧化钴、氯化钴和钴精
消费过程中产生的废物，因此各个渠道废料供 矿的价格分别为22.86万元/吨、38.22万元/吨
应量受钴镍金属交易市场价格波动的影响很 和21.98万元/吨，分别较2016年均价增长8.75
小。跟踪期内，公司钴原料和镍原料的价格较 万元/吨、22.99万元/吨和8.83万元/吨。
表2 公司主要原材料采购情况
主要原材 采购量（吨） 采购价格（万元/吨） 采购成本（亿元）
料 2014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年 2014年 2015年 2016年 2017年
1~3月 1~3月 1~3月
铜原料 14570.13 13896.56 28653.26 3672.21 3.21 2.26 2.38 3.56 4.68 3.14 6.82 1.31
钴原料 4192.29 4703.59 9306.74 1138.58 15.20 11.60 10.66 13.50 6.37 5.46 9.92 1.54
镍原料 2243.35 3581.10 5863.30 782.41 7.82 5.81 5.10 6.06 1.75 2.08 2.99 0.47
氢氧化钴 2144.49 3895.72 4380.75 687.77 14.14 12.78 14.11 22.86 3.03 4.98 6.18 1.57
氯化钴 3848.17 2294.94 3070.99 470.31 17.03 14.80 15.23 38.22 6.55 3.40 4.68 1.80
钴精矿 2580.28 3520.40 3639.48 413.24 11.88 11.30 13.15 21.98 3.07 3.98 4.79 0.91
铜精矿 846.46 787.24 820.27 59.96 2.26 2.05 2.12 3.76 0.19 0.16 0.17 0.02
资料来源：公司提供
整体看，公司钴原料和镍原料以废旧成品 拥有研发人员 352人，占公司员工总数的
为主，氢氧化钴、氯化钴和铜原料主要购自大 7.80%。2014~2016年公司研发投入分别为1.29
型供应商，其他原材料采购渠道多样、分散； 亿元、1.65亿元和2.03亿元，分别占当期营业
2016年，公司五大供应商采购额占比为 收入的3.31%、3.22%和2.60%。
32.96%，集中度适宜且较为稳定。 截至2017年3月底，公司已在湖北、湖
研发与生产 南、江西、河南、天津、江苏、浙江、山西和
2003 年，公司在国内率先积极探索中国 内蒙古等省市和南非德班市建成十六大循环
“城市矿山”的开采模式，成功解决了中国废 产业园，分别由不同的子公司作为生产单位，
旧电池、稀有金属废物、电子废物、报废汽车 向周边市场提供不同的产品。
等突出污染物的绿色回收利用技术难题与产 产能方面，子公司江苏凯力克通过产品更
业难题，截至2017年3月底，公司共主导或 新、优化工艺、设备革新不断扩大电池材料生
参与起草了144项国家或行业标准，其中已发 产线规模，并已建成锂电池级高活性球形四氧
布117项；申请专利896余项、已授权近475 化三钴产业生产线，2016年公司电池材料产能
项，是中国再生资源行业第一个在欧美等国家 快速提升至28000吨/年，同比增长11000吨/
拥有核心专利的企业、第一个获国家科技进步 年；同期，公司钴产品和镍产品的产能分别提
奖和多项中国专利优秀奖的企业。公司承担了 升至3000吨/年和2500吨/年；其他主要产品
十多项国家“863”计划、国家高技术产业化 产能无变化。
示范工程和国家科技支撑计划等国家项目，为 产量方面，随着公司产能扩张及释放，
废弃资源循环利用领域的技术领先企业，拥有 2016年公司主要产品产量均有所提升，产能利
国家电子废弃物循环利用工程技术研究中心 用率有所下降，一定程度上缓解了公司超负荷
等6个研发平台。截至2017年3月底，公司 生产的问题。
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表3 公司主要产品生产情况（单位：吨/年、吨、%）
产品 2014年 2015年 2016年 2017年1~3月
产能 9000.00 17000.00 28000.00 28000.00
电池材料 产量 11413.12 15246.29 23308.29 5827.61
产能利用率 126.81 89.68 83.24 --
产能 15000.00 20000.00 20000.00 20000.00
电积铜 产量 11121.60 17169.34 23516.73 3993.09
产能利用率 74.14 85.85 117.58 --
产能 2000.00 2000.00 3000.00 3000.00
钴产品（含钴粉、氯化钴、草 产量 2025.96 2309.29 2623.12 712.04
酸钴、碳酸钴等）
产能利用率 101.30 115.46 87.44 --
产能 1200.00 3000.00 3000.00 3000.00
钨产品（碳化钨、钨合金等） 产量 1255.42 2564.61 2731.54 475.27
产能利用率 104.62 85.49 91.05 --
产能 1300.00 1300.00 2500.00 2500.00
镍产品 产量 1712.45 1725.09 2092.04 894.11
产能利用率 131.73 132.70 83.68 --
产能 20000.00 20000.00 20000.00 20000.00
塑木型材 产量 31862.99 26902.95 23134.42 4056.62
产能利用率 159.31 134.51 115.67 --
资料来源：公司提供
产品销售 万吨，同比增长46.13%、27.34%和26.05%。
公司的产品中钴镍粉体材料和回收的其 同期，除电池材料产能扩张较快导致该产销率
他金属产品由于用途专业性较强，因此公司目 小幅下降外，公司其他主要产品产销率均处于
前主要直接销售给终端客户，部分销售给贸易 较好水平。2016年，公司前五大客户销售额占
公司。对于塑木型材产品，公司采取直销和代 当年产品总销售额的21.87%，集中度较低。
理商相结合的方式进行销售。除江苏凯力克的 销售价格方面，公司主要产品平均销售价
产品以外，其他产品由公司本部销售团队进行 格与国际市场价格波动趋势一致，2016年，产
市场开拓和销售洽谈，后由生产性子公司签订 品价格整体较为稳定，但电池材料和钴产品平
合同并安排生产和交货。 均价格同比分别下降7.36%和2.81%。2017年
销售量方面，随着公司产能的提高以及市 一季度，受市场需求扩张影响，公司主要产品
场的逐步回暖，公司产品销量整体呈现快速增 价格快速回升，其中，钴产品平均价格较2016
长趋势，其中，2016年电池材料、电积铜和钴 年增长38.16%至25.31万元/吨。
产品销量分别为1.85万吨、2.23万吨和0.25
表4 公司主要产品销售情况（单位：吨、万元/吨、%）
产品 2014年 2015年 2016年 2017年1~3月
销量 9068.10 12644.45 18477.31 5168.91
电池材料 平均价格 13.60 12.09 11.20 13.24
产销率 79.45 82.93 79.27 88.70
销量 11071.20 17482.20 22262.24 3811.30
电积铜
平均价格 4.10 3.33 3.34 4.10
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产销率 99.55 101.82 94.67 95.45
销量 1830.50 1994.82 2514.38 750.14
钴产品（含钴粉、氯化钴、草酸 平均价格 21.00 18.85 18.32 25.31
钴、碳酸钴等）
产销率 90.35 86.38 95.85 105.35
销量 1397.70 2592.84 2530.00 445.21
钨产品（碳化钨、钨合金等） 平均价格 19.90 12.66 12.65 13.23
产销率 111.34 101.10 92.62 93.68
销量 1730.20 1883.82 2075.19 862.25
镍产品 平均价格 12.20 10.92 10.63 10.72
产销率 101.04 109.20 99.19 96.44
销量 24338.10 23907.28 23226.48 3857.39
塑木型材 平均价格 0.60 0.56 0.54 0.58
产销率 76.38 88.86 100.40 95.09
资料来源：公司提供
销售市场方面，公司塑木型材、钴粉、镍 用信用证方式，期限多为2个月内，回款较快。
粉、四氧化三钴等产品部分销往海外市场，包 对于内销产品，公司对客户资信评估后分为不
括法国、俄罗斯、波兰、罗马尼亚、日本、韩 同等级，分别给予不同的账期，对于信誉好的
国等国家和地区，近三年公司海外销售额占比 长期合作客户给予相应优惠；公司产品客户集
逐年下降；同期，公司其他大多数产品主要由 中度较高，供货量大，其中钴镍等产品账期为
国内的下游生产企业消化，其中经济水平较为 2~3个月，电池材料产品账期为3~4个月。此
发达的华东地区占比较大，近三年销售额占比 外，公司电子废弃物业务收入由拆解产品收入
约50%左右，其中主要客户包括上海俊标贸易 和政府补贴收入构成，受补助款回款周期较长
有限公司、厦门金鹭特种合金有限公司、北大 影响，公司目前平均账期为12个月，账期较
先行泰安科技产业有限公司、烟台凯实工业有 长。
限公司、江苏天工工具有限公司等。2017年一
季度，公司海外市场销售额占比快速回升至 2．其他业务板块
14.14%。 公司其他业务主要为贸易、报废汽车拆
解、固废填埋、房产销售等。
表5 公司产品销售市场分布（单位：%） 贸易业务方面，2013年以来，公司在保证
销售额占比 库存和生产需求的基础上，根据市场行情的变
区域
2014年 2015年 2016年 17年1~3月 化，适时进行钴片和镍粉等商品贸易，主要由
华东地区 49.32 50.72 51.35 47.35 格林美供应链管理（上海）有限公司负责经营，
西南地区 2.16 2.33 3.57 2.62
国 中南地区 18.56 19.14 21.22 18.24 贸易量按当年产销情况和市场行情而定，因此
内 各年波动明显。公司贸易业务主要集中在长三
华南地区 2.89 3.42 5.09 4.44
其他地区 14.60 14.74 13.56 13.21 角地区，与供应商的结算方式主要是银行承兑
海外市场 12.47 9.65 5.21 14.14 汇票，即期结算，2016年，公司前五大供应商
合计 100.00 100.00 100.00 100.00 采购金额合计10.82亿元，占贸易采购金额的
资料来源：公司提供 74.99%；同期，公司与客户的结算方式主要是
注：表内数据为电池材料、电积铜、钴粉、碳化钨、镍粉和塑木
型材等主要产品的销售区域。 电汇，即期结算，前五大客户销售额合计11.70
亿元，占贸易销售金额的79.80%；公司贸易业
销售结算方面，对于外销产品公司主要采
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务对上下游主要供应商及客户的依赖度高。 汽车业务进入规模化运行，也为后续打造新的
2016年，公司实现贸易业务收入14.66亿元， 废物处理业务增长点奠定基础。
毛利率为1.57%，贸易业务对公司收入贡献度
高，但对利润影响不大。 3．经营效率
废汽车拆解业务方面，截至目前，公司已 2014年~2016年，公司销售债权周转次数
建成投产湖北武汉、天津、江西丰城三个报废 受公司应收款占比较高且增长较快影响呈波
汽车处理基地，形成年处理30万辆报废汽车 动下降趋势；同期，随着公司业务规模的扩张，
的拆解能力。其中，2015年7月，江西报废汽 收入成本快速增长，存货周转次数和总资产周
车循环产业园已完成建设和生产线全面调试， 转次数整体呈现上升趋势。2016年上述三项指
并开始正式投产。江西报废汽车循环产业园占 标分别为3.77次、2.10次和0.45次。总体看，
地面积500余亩，年综合处理报废汽车与各种 公司经营效率一般。
复杂金属废料能力可达30万吨（其中报废汽
车10万吨，各种金属复杂废料20万吨）。公 4．在建项目
司利用自主研发的技术优势，首创了“流程 为了抢占城市中有限的电子废弃物等城
化、机械化、无害化、资源化、信息化、教育 市矿山资源，提高自己的规模优势和技术优
化”的中国报废汽车处理模式，对报废汽车和 势，公司不断在主营业务领域扩大生产能力和
各种复杂金属废料进行分类回收，实现报废汽 业务范围。截至2017年3月底，公司主要在
车的资源化利用，成为中国第一条世界先进水 建工程共5项，原预计总投资额为28.98亿元，
平的报废汽车处理示范线，为公司未来大规模 其中12.34亿元为2014年非公开定向发行股票
进入报废汽车行业奠定了坚实的基础。2016 募集资金投资。
年，公司合计处理整车与车身 22000 吨（5.8 截至2017年3月底，公司在建工程已完
万余辆报废机动车车身），循环再造零部件 成投资30.10亿元，各项目均已进入建设后期，
16102件。考虑到黄标车和老旧车的强制淘汰， 预计2017年剩余投资0.87亿元，公司未来投
中国报废车辆未来几年将大幅增加，公司报废 资压力小。
表6 截至2017年3月底公司主要在建工程情况（单位：亿元、%）
资金筹措方案 截至2017年3 2017年剩
项目名称 总投资 月底投资 余投资
贷款 自筹
武汉城市矿产产业园报废汽车与电子废弃物综合利用项目 12.00 -- 100.00 11.40 0.60
动力电池用原料二期（镍钴铝（NCA）三元材料、镍钴锰酸锂 6.57 -- 100.00 7.46 0.00
三元材料、镍钴锰（NCM）三元材料）及废水废气扩容工程
荆门东区产业园建设（含荆门报废汽车项目） 3.20 25.00 75.00 3.68 0.00
天津报废汽车综合利用项目 3.82 57.00 43.00 3.56 0.27
仙桃城市矿产大市场建设 3.39 68.00 32.00 4.00 0.00
合计 28.98 -- -- 30.10 0.87
资料来源：公司提供
总体来看，公司未来发展目标明确，各项 小。
目建成投产后，公司各项产品产能将有所提高。
考虑到公司可以在资本市场进行股权融资，非 5．未来发展
公开定向募集已解决大部分资金需求，从公司 公司的发展战略定位明确，致力创建再生
在建项目资金要求情况看，公司对外融资压力 钴镍资源领域的世界循环工厂和中国领先的电
格林美股份有限公司 15
子废弃物、报废汽车和稀有金属资源的综合利 元，同比增长19.66%。其中，流动资产占比
用商。公司将继续开展全国范围内的废旧电池、 49.40%，同比增长0.73个百分点。
电子废弃物以及报废汽车等城市矿山资源的环 截至2016年，公司流动资产合计94.22亿
境友好型社会回收体系建设，并创新回收的商 元，受存货和应收款增长影响同比增长
业模式，构造多层次的再生资源回收网络，为 21.46%，主要由货币资金（占比17.43%）、应
不断扩展的产能提供充足原料。公司将发展技 收账款（占比17.61%）、存货（占比37.13%）、
术先进的稀土、稀散、稀贵等稀有金属循环再 其他流动资产（占比7.88%）、应收票据（占比
生利用的循环经济静脉大产业，形成以稀有金 7.74%）和预付款项（占比7.00%）构成。
属资源化利用为主体的国内一流、国际先进技 图5 截至2016年底公司流动资产构成
术水平的国家城市矿产回收体系创新基地、加
工利用示范基地、技术研发示范和推广基地、
循环经济宣传教育基地。
九、财务分析
公司提供了2016年财务报告，亚太（集团）
会计师事务所（特殊普通合伙）对该财务报表
进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计
结论。公司提供的2017年一季度财务数据未经
审计。
2015年，公司纳入合并范围的子公司/孙公
司共43家，较上年度增加14家；2016年，公 资料来源：公司审计报告
司纳入合并范围子公司/孙公司 54家，较上年
度增加11家。整体看，公司近三年合并范围变 截至2016年底，公司货币资金16.42亿元，
动较大，对公司财务数据的连续性和可比性有 其中受限资金为1.63亿元，受限比例有所下降。
一定影响。 同期，由于保本型银行理财产品规模下降，公
截至2016年底，公司（合并）资产总额为 司其他流动资产期末余额7.43亿元，同比下降
190.72亿元，所有者权益合计为72.02亿元（其 24.46%。
中少数股东权益3.20亿元）。2016年，公司实 随着公司销售规模的扩大以及商业承兑汇
现营业收入78.36亿元，利润总额3.56亿元。 票占比提高，截至2016年底，公司应收票据为
截至2017年3月底，公司（合并）资产总 7.29亿元，同比增长36.71%。同期，公司应收
额为189.86亿元，所有者权益合计为74.15亿 账款账面余额16.99亿元，同比增长33.28%，
元（其中少数股东权益3.43亿元）。2017年1~3 主要由于应收补贴款的增长；公司按账龄分析
月，公司实现营业收入16.93亿元，利润总额 法计提坏账准备的应收账款7.04亿元，1年以
1.25亿元。 内的占比93.86%；2016年公司合计计提坏账准
备0.40亿元，截至2016年底，应收账款账面
1. 资本及债务结构 价值16.59亿元，按欠款方归集的年末余额前
资产 五名应收账款占比66.89%，公司应收账款集中
随着业务的增长和产业链的延伸，公司资 度较高。同期，由于新增河南沐桐环保产业有
产总额快速增长，截至2016年底为190.72亿 限公司的往来款3.19亿元，公司其他应收款同
格林美股份有限公司 16
比大幅增长927.57%至4.90亿元。 所有者权益
截至2016底，公司存货账面余额35.31亿 截至2016年底，公司所有者权益72.02亿
元，其中原材料、在产品和库存商品占比分别 元，其中归属于母公司权益合计68.82亿元，同
为59.50%、18.09%和14.32%。2016年，由于 比增长4.89%，主要来自未分配利润的增长。归
原料价格回升，公司存货跌价准备有所减少， 属于母公司权益中，股本占比42.29%、资本公
合计计提0.33亿元；截至2016年底，公司存 积占比41.22%、未分配利润占比14.51%，股本
货账面价值34.98亿元，同比增长25.91%。 和资本公积占比波动较大，主要因为2016年6
截至2016年底，公司非流动资产合计96.50 月，公司完成资本公积转增股本145543.48万
亿元，同比增长17.95%，主要由于可供出售金 股，截至2016年底，公司股本提升至29.11亿元，
融资产、固定资产和其他非流动资产的增长。 资本公积下降至28.37亿元。
截至 2016年底，公司可供出售金融资产 截至2017年3月底，公司所有者权益合计
5.99亿元，同比大幅增长，主要由于新增按公 74.15亿元，其中归属于母公司权益70.72亿元，
允价值计量的可供出售金融资产5.69亿元，为 所有者权益结构较为稳定。受益于2017年2月公
公司通过淮安繁洋企业管理有限公司（公司持 司完成2016年限制性股票授予2444.60万股，公
有其88.58%股份）间接持有的江苏广和慧云科 司股本和资本公积均有所增长。
技股份有限公司19.29%股权。 总体看，公司所有者权益规模稳步提升，
截至 2016年底，公司固定资产账面原值 其中，股本及资本公积占比高，所有者权益稳
63.00亿元，同比增长36.44%，主要由于在建 定性好。
工程项目建成转入17.95亿元。2016年，公司 负债
固定资产累计折旧12.94亿元，计提减值准备 截至2016年底，公司负债合计118.70亿
0.06亿元，截至2016年底，固定资产账面价值 元，同比增长29.64%，其中流动负债占比
为49.99亿元，其中房屋及建筑物占比50.62%、 65.89%，同比下降1.40个百分点。
机器设备占比44.82%。同期，由于在建工程完 截至2016年底，公司流动负债合计78.21
工转入固定资产，2016年底公司在建工程账面 亿元，同比增长26.94%，一方面由于经营扩张
价值16.32亿元，同比下降36.99%。 带动资金需求增长，公司短期借款同比增长
随着公司业务扩张和产业链延伸，公司预 36.13%至 43.21亿元（其中保证借款占比
付工程设备款增长较快，带动公司其他非流动 74.20%）；另一方面由于一年内到期债券及借款
资产的快速增长，截至2016年底为4.37亿元， 增加导致公司一年内到期的非流动负债和其他
同比增长162.39%。 流动负债分别同比增长 29.62%和 70.42% 至
截至2017年3月底，公司资产合计189.86 9.43亿元和5.39亿元。
亿元，其中流动资产占比48.03%，公司资产结 截至2016年底，公司非流动负债合计40.49
构较2016年底变化不大。 亿元，同比增长35.20%，主要由于应付债券的
跟踪期内，随着生产经营规模扩大，公司 快速增长，2016年公司新增发行3亿元中期票
资产规模快速扩大，资产构成较稳定，流动资 据、8亿元公司债券和5亿元绿色企业债。此
产中以原材料为主的存货和应收账款占比较 外，公司部分长期借款转入一年内到期的非流
高，且应收账款和票据快速增长对公司资金形 动负债科目，截至2016年底，公司长期借款同
成一定占用；非流动资产中固定资产和在建工 比下降46.98%至7.56亿元。
程占比高，公司资产质量尚可。 有息债务方面，随着公司业务扩张，资金
需求逐步增长，若考虑将长期应付款和其他流
格林美股份有限公司 17
动负债中的有息债务调整至公司长短期债务 以及公司精细化管理，2016年公司收入规模快
中，截至2016年底，公司调整后全部债务合计 速增长，实现营业收入78.36亿元，同比增长
101.12亿元，同比增长35.78%，其中短期债务 53.13%；同期，公司营业成本也快速增长，2016
占比62.82%。同期，公司资产负债率、调整后 年为66.05亿元，同比增长55.75%，增幅略高
全部债务资本化比率和长期债务资本化比率均 于营业收入的增幅，导致公司营业利润率同比
呈现上升趋势，分别为 62.24%、58.42%和 下降1.87个百分点至15.03%。
34.31%，公司债务负担有所加重。 随着有息债务和业务量的快速增加，2016
图6 公司调整后债务指标情况 年公司期间费用同比增长30.28%至9.09亿元，
其中管理费用占比 50.56%，财务费用占比
43.09%。但受益于营业收入的快速增长，2016
年公司期间费用占营业收入的比重为11.60%，
同比下降2.03个百分点。
2016年，公司实现投资收益0.89亿元，占
利润总额的24.98%，主要为收回理财产品的收
益、处置长期股权投资利得以及丧失控制权后
剩余股权按公允价值计量产生的利得。
2014年~2016年，公司营业外收入分别为
1.29亿元、1.04亿元和0.71亿元，主要来自于
政府补助，对利润总额起到一定补充作用。
资料来源：公司财务报告 图7 公司盈利能力指标情况
截至2017年3月底，公司负债合计115.71
亿元，其中流动负债占比64.50%。其中，应付
账款受原材料采购大幅增长影响而有所增长；
一年内到期的非流动负债和其他流动负债随长
期借款和短期融资券的到期偿还而有所减少。
整体看，公司负债结构较2016年底变化不大。
有息债务方面，若考虑将长期应付款中的有息
债务调整至长期债务，截至2017年3月底，公
司全部债务合计95.93亿元，其中短期债占比
60.28%，较2016年底有所下降。同期，公司资
产负债率、调整后全部债务资本化比率和长期 资料来源：公司财务报告
债务资本化比率分别较 2016年底下降至
60.95%、56.40%和33.94%。 受上述因素影响，2016年，公司实现利润
跟踪期内，公司有息债务规模快速增长， 总额3.56亿元，净利润3.00亿元。同期，公司
债务结构以短期债务为主，债务结构有待改善。 净资产收益率和总资本收益率均有所回升，
2016年分别为4.16%和3.94%，分别同比增长
2. 盈利能力 0.94个百分点和0.47个百分点。
一方面，受益于公司主营业务扩张以及产 2017年1~3月，公司实现营业收入16.93
品价格的回升，另一方面，随着产业链的延伸
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亿元，同比增长37.42%，占2016年全年收入 银行借款为公司的主要筹资方式，2016年
的21.61%，同期，公司产品价格快速回升，并 公司筹资活动现金流入量为82.41亿元，其中取
加强成本管控，营业利润率回升至 20.91%。 得借款收到的现金占73.10%；此外，受2015年
2017年1~3月，公司实现利润总额为1.25亿元， 公司增发新股影响，2016年公司吸收投资收到
同比增长60.70%。 的现金规模大幅下降，同期，公司发行债券收
跟踪期内，随着产业链的延伸和主营产业 到的现金增长较快，导致公司整体筹资活动现
规模的扩大，公司收入规模和利润规模快速增 金流入量较2015年变化不大。2016年公司筹资
长，非经常性损益对利润贡献较大，整体盈利 活动现金流出合计63.47亿元，同比增长
水平有所提升。 15.55%，主要为偿还债务的现金（占88.99%）。
2016年，公司筹资活动产生的现金流量净额为
3. 现金流及保障 18.94亿元。
经营活动方面，随着公司主营业务规模的 2017年1~3月，随着公司业务扩张，经营活
扩张，公司经营活动现金流入量快速增长，2016 动现金流入量快速增长，且现金收入比逐步提
年为84.43亿元，其中，公司销售商品、提供 升，其中销售商品、提供劳务收到的现金同比
劳务收到的现金同比增长 55.84%至 82.30亿 大幅增长82.87%至19.05亿元；同期，公司成本
元，占经营活动现金流入量的97.47%。同期， 控制有所增强，现金流出量为18.82亿元，同比
受采购成本快速增长影响，2016年公司经营活 增长41.13%；2017年1~3月，公司经营活动产生
动现金流出量为83.27亿元，其中购买商品、 现金流量净额为0.83亿元。同期，公司投资活
接受劳务支付的现金为74.13亿元，同比增长 动和筹资活动产生的现金流量净额分别为1.61
49.66%。受益于公司加强应收账款管理，销售 亿元和-4.78亿元。
回款较好，2016年公司经营活动产生的现金流 跟踪期内，随着公司经营扩张，经营活动
量净额为1.16亿元。2014年~2016年，公司现 现金规模有所扩大，公司收入实现质量的提升
金收入比呈上升趋势，分别为96.48%、103.20% 为资金周转提供了保障。
和105.03%，整体看，公司经营活动收现能力
逐步提升。 4. 偿债能力
投资活动方面，2016年公司投资活动现金 截至2016年底，公司流动比率和速动比率
流入量同比增长480.16%至4.13亿元，主要为 别为120.48%和75.75%，同比分别下降5.44个
理财产品到期，收回投资收到的现金3.15亿元； 百分点和5.07个百分点。同期，受益于公司加
以及公司处置沐桐环保和鑫汇报废汽车等公 强产品销售的现金回款管理，经营现金流动负
司，收回现金0.83亿元。同期，公司投资规模 债比回升至1.48%。截至2017年3月底，主要
有所下降，2016年为22.72亿元，主要为构建 由于存货规模的增长，公司流动比率上升至
固定资产、无形资产等支付的现金。受上述因 122.18%，速动比率下降至69.67%。考虑到公
素影响，2016年公司投资活动产生的现金流量 司流动资产中存货和应收账款占比较大、原材
净额为-18.58 亿元，现金流出规模同比减少 料库存可变现性偏低以及短期债务规模较大等
30.34%。 因素，公司短期偿债压力较大。
2016年，筹资活动前公司现金活动表现为 从长期偿债指标来看，2016年公司
净流出17.42亿元，公司经营活动产生的现金不 EBITDA为11.42亿元，同比增长37.16%。同
足以覆盖投资活动的现金需求，公司对外筹资 期，EBITDA利息保障倍数提升至2.62倍，全
压力大。 部债务/EBITDA下降至8.86倍，公司整体偿债
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能力有所提升。 十、结论
截至2017年3月底，公司合并范围无对外
担保。 综合考虑，联合资信维持格林美股份有限
截至2017年3月底，公司获得银行授信人 公司AA的主体长期信用等级，评级展望为稳
民币97.27亿元，尚未使用额度为人民币32.94 定，并维持“15格林美MTN001”、“16格林美
亿元，公司间接融资渠道畅通；此外，公司为 MTN001”和“16格林绿色债/16格林G1”AA
A股上市公司，直接融资渠道畅通。 的信用等级。
5. 对存续期内债券覆盖程度
截至2017年3月底，公司存续期内债券分
别为5亿元“15格林美MTN001”、3亿元“16
格林美MTN001”和5亿元“16格林绿色债”
/“16格林G1”，将分别于2018年、2019年和
2023年到期兑付，即公司单年度最高偿付金额
为5亿元。
2014年~2016年，公司经营活动现金流入
量分别为40.15亿元、54.22亿元和84.43亿元，
分别为5亿元的8.03倍、10.84倍和16.89倍；
同期，公司经营活动现金流量净额分别为0.23
亿元、-2.99亿元和1.16亿元，分别为5亿元的
0.05倍、-0.60倍和0.23倍。2014年~2016年，
公司EBITDA分别为7.64亿元、8.32亿元和
11.42亿元，分别为5亿元的1.53倍、1.66倍
和2.28倍。
整体看，公司经营活动现金流入量和
EBITDA对存续期内债券保障程度较好。
6. 过往债务履约情况
根据中国人民银行企业信用报告（机构信
用代码：G10440306001166004），截至 2017
年4月27日，公司本部无未结清和已结清的不
良信贷信息记录，过往债务履约情况良好。
7. 抗风险能力
基于对公司资产与收入规模、废弃资源回
收行业前景、产业链情况、自身运营管理和财
务状况等方面的综合分析，公司整体抗风险能
力强。
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附件1-1 截至2017年3月底公司股权结构图
附件1-2 截至2017年3月底公司组织结构图
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附件2 主要财务数据及指标
项目 2014年 2015年 2016年 2017年3月
财务数据
现金类资产(亿元) 15.05 21.24 23.71 21.25
资产总额(亿元) 115.87 159.39 190.72 189.86
所有者权益(亿元) 47.37 67.83 72.02 74.15
短期债务(亿元) 36.14 47.28 63.57 57.83
长期债务(亿元) 21.63 27.25 37.62 38.10
全部债务(亿元) 57.76 74.53 101.19 95.93
营业收入(亿元) 39.09 51.17 78.36 16.93
利润总额(亿元) 2.87 2.49 3.56 1.25
EBITDA(亿元) 7.64 8.32 11.42 --
经营性净现金流(亿元) 0.23 -2.99 1.16 0.83
财务指标
销售债权周转次数(次) 4.29 3.44 3.77 --
存货周转次数(次) 1.65 1.69 2.10 --
总资产周转次数(次) 0.40 0.37 0.45 --
现金收入比(%) 96.48 103.20 105.03 112.52
营业利润率(%) 18.38 16.90 15.03 20.91
总资本收益率(%) 4.62 3.47 3.94 --
净资产收益率(%) 5.46 3.22 4.16 --
长期债务资本化比率(%) 31.34 28.66 34.31 33.94
全部债务资本化比率(%) 54.94 52.35 58.42 56.40
资产负债率(%) 59.11 57.44 62.24 60.95
流动比率(%) 113.80 125.92 120.48 122.18
速动比率(%) 62.92 80.82 75.75 69.67
经营现金流动负债比(%) 0.51 -4.85 1.48 --
EBITDA利息倍数(倍) 2.67 2.34 2.62 --
全部债务/EBITDA(倍) 7.56 8.95 8.86 --
注：1.2017年一季度财务数据未经审计；2.分别将其他流动负债和长期应付款中的有息债务调整至短期债务和长期债务。
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附件3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业收入年复合增长率 （2）n年数据：增长率=[(本期/前n年)^（1/(n-1)）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业收入/（平均应收账款净额+平均应收票据）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业收入-营业成本-营业税金及附加）/营业收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/EBITDA 全部债务/EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产/短期投资+应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据
长期债务=长期借款+应付债券
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
企业执行新会计准则后，所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益
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附件4-1 主体长期信用等级设置及其含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。详见下表：
信用等级设置 含 义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件4-2 评级展望设置及其含义
联合资信评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。联合资信评级展望含义如下：
评级展望设置 含 义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级提升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调低的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能提升、降低或不变
附件4-3 中长期债券信用等级设置及其含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
格林美股份有限公司 24
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