比亚迪：2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
本次债券募集资金使用情况 体增长速度。自主品牌方面，2012年国内自主品牌
公司于2012年6月19日发行了总额为30亿 乘用车市场亦有所反弹，全年实现销售648万辆，
元的公司债券，利率为5.25%，期限5年，附第3 同比增长6.1%，但市场占有率较上年下降0.38个百
年末发行人上调利率选择权和投资者回售选择权。 分点至41.85%。
本期债券募集资金拟用其中15亿元偿还短期银行 2013年以来，国内汽车市场继续延续上年复苏
借款，以优化债务期限结构，剩余部分15亿元拟 态势，前3个月实现汽车累计销量542.45万辆，同比
用于补充公司营运资金。截至2013年3月31日， 增长13.18%，其中乘用车累计销量为442.30万辆，
公司已使用募集资金15亿元偿还银行借款，剩余 同比增速为17.21%，主要是中低端车型的旺盛需求
15亿元用于补充营运资金，资金投向符合《比亚迪 带动了乘用车市场的反弹。
股份有限公司2011年公司债券（第一期）募集说 受益于国内汽车市场的回暖以及公司汽车产
明书》的规定。 品结构的调整，2012年公司实现汽车业务销售收入
246.45亿元，同比增长3.11%。激烈的市场竞争以及
基本分析 公司为提升汽车产品质量而增加了生产成本导致
公司目前从事的业务主要分成三大板块：包括 汽车业务毛利率有所下降，2012年公司汽车板块整
传统燃油汽车和新能源汽车在内的汽车业务、手机 体毛利率为17.42%，较上年下滑4.26个百分点。2013
部件及组装业务，以及二次充电电池及新能源业 年一季度公司实现汽车销售收入71.03亿元，同比增
务。2012年公司实现营业收入468.54亿元，同比下 长9.46%；毛利率则较上年提高了2.28个百分点至
降4.04%，其中汽车业务同比增长3.11%，手机业务 19.70%。
和二次充电电池及新能源业务则分别同比下降 近年来随着汽车行业竞争的不断加剧，公司的
12.51%和4.36%。2013年一季度，受益于汽车市场 热销车型F3和F0受到较大冲击，销量逐步下滑，公
的回暖以及手机、平板电脑等新业务的拓展，公司 司及时进行产品结构升级，改变以往依靠单一产品
实现营业收入128.84亿元，同比增长9.80%。 和低价竞争的经营方式，转而采取靠技术革新和提
图1：公司2012年各业务板块收入构成情况 高品质的方法向中高级车型的细分领域投放产品。
2012年8月，公司推出了全球第一款搭载遥控驾驶
手机部件及
组装, 技术的中高端车型速锐，上市三个月即取得月销万
37.29%
辆的成绩。目前公司燃油汽车产品谱系日益丰富，
包括F3、F0、F6、G3、L3、M6、G6、S6、速锐等
汽车,二次充电电
52.60% 各类车型，2013年4月公司又推出了一款旗舰型B级
池,10.11%
车思锐。
汽车 二次充电电池 手机部件及组装 为了达到与合资车相媲美的品质标准，公司从
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 体系建设入手，投入财力打造领先工艺，并与博世、
2012年国内乘用车市场的回暖及公司汽车产 PPG、博格华纳等全球知名供应商合作，合力打造
品结构的调整带动了汽车业务收入的增长； 高品质产品。公司2012年4月1日以后出厂的车辆均
汽车产品质量的提升短期内增加了公司的生 达到IQS10质量标准，即“两年平均小于1个故障”。
产成本，但从长期来看将有助于提升公司汽 此外，公司每月对新车故障进行统计，每季度对外
1
车业务的竞争力 公布IQS值以接受媒体和消费者的监督。
2012年国内汽车市场有所回暖，全年汽车产销 销售方面，2012年公司共销售汽车约42万辆以
量分别为1,927.18万辆和1,930.64万辆，较上年分别 及销售部分整车组件产品，同比略有下降。但S6、
增长4.63%和4.33%，增速小幅回升；其中乘用车合
1比亚迪内部品质评价体系及在此基础上建立的品质管理
计销售1,549.52万辆，同比增长7.07%，高于汽车总 体系的简称。
3比亚迪股份有限公司2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
G6以及速锐等中高端车型销量大幅提升在一定程 表1：2012年各地方政府新能源汽车政策
日期 政策主要内容
度上弥补了低端车型F3、F0销量下降带来的不利影
计划首批投放2万张免费车牌专用于新能源
响。2012年公司继续优化经销商网络和管理团队， 汽车。国家对纯电动汽车的购买补贴最高为6
上海 万，上海市计划补贴4万，合计补贴10万元，
合理配置销售人员。截至2013年3月31日，公司全
加上目前市场价值约8万元的免费车牌，相当
国范围内的2S或4S授权销售服务店已调整至702 于补贴18万元。
向公众就私人购买纯电动汽车征求意见。目前
家，其中保有经销商607家，建设中经销商95家。
正在小范围征集意见的《北京市私人购买纯电
总体来看，经过产品结构、销售网络、品牌建 动小客车管理办法（试行）（征求意见稿）》
北京 规定，私人购买纯电动小客车不需摇号但需申
设等各方面的调整升级，公司汽车产品竞争力已得 请指标、申请纯电动指标不可继续参加摇号、
到显着增强。短期而言，汽车业务板块毛利率水平 私人购买纯电动车直接享受市政府补贴，最高
6万元/辆。
有所下降；但从长远来看，产品质量的改善将有助 每月1万辆牌照指标中，专门设置1000个节
于公司汽车品牌形象的提升及业务的长期持续发 广州 能与新能源汽车指标，包括电动车及各类型混
合动力车。
展。 2012年11月初表示将建18座电动汽车立体
式充电站，将在2015年前后实现新能源去公
各地政府补贴政策的陆续出台和配套设施建 深圳 共交通体系，即50%的公交车改为新能源车，
设的不断推进为新能源汽车推广奠定了良好 100%的出租车改为纯电动车。
电池租赁补贴电池租赁费，整车租赁补贴50%
的基础，公司依托在该领域的先发优势积极 租赁费，最高每辆1000元/月，车辆为插电式
混合动力的,电池容量超过10Kwh的部分,给
开拓国内外市场，未来新能源汽车业务或将
予2000元/kwh的补贴,最高3万元;车辆为纯
杭州
成为公司的业绩增长点 电动汽车的,电池容量超过20Kwh的部分,给
予3000元/KWh的补贴,最高6万元。同时,对整
2012年5月和6月，《“十二五”国家战略性新兴 车提供3年或6万公里的免费充电。团购或旧车
产业发展规划》和《节能与新能源汽车产业发展规 置换还有额外补贴3000元。
补贴标准为新能源汽车售价的20%。实行分段
划（2012-2020）》正式发布，新能源汽车将成为中 式补贴办法，其中，插电式混合动力乘用车最
国汽车行业未来发展的重中之重，2015年全国纯电 长春 高补助4万元/辆，纯电动乘用车最高补助4.5
万元/辆。购买新能源汽车由市政府免费配备
动汽车和插电式混合动力汽车累计产销量力争达 一套充电器。
到50万辆，初步形成与市场规模相适应的充电设施 市财政在新能源汽车关键技术研发等方面给
予重点支持，针对私人直接购买新能源汽车，
体系和新能源汽车商业运行模式。 合肥 对汽车生产企业给予补助，汽车生产企业按扣
为推动新能源汽车产业的发展，中央和各地政 除补助后的价格将新能源汽车销售给私人用
户。旧车换购额外补助3000元。
府亦加强了支持和补贴力度。各地陆续出台新能源 资料来源：中诚信证评根据公开资料整理
汽车推广规划和补贴政策，充电配套设施也开始大 受到国家政策鼓励和各车企积极推广电动车
批建设，新能源汽车在部分城市已批量运营。 等因素影响，2012年国内新能源汽车销售大幅增
长，全年实现总销量1.28万辆，同比增长103.9%。
作为国内新能源汽车行业的龙头企业之一，公司依
托自身在新能源汽车领域的先发优势通过市场本
地化生产的模式在全国范围内推广新能源汽车。截
至2013年3月31日，深圳已有超过200台K9纯电动大
巴和800台E6出租车投入运营，目前E6的累计销量
已达到1,406辆。海外市场方面，K9已相继于荷兰、
西班牙、匈牙利、奥地利、比利时、美国等地开展
试运行，并取得了来自荷兰、以色列、乌拉圭、哥
伦比亚及加拿大等地订单。2013年1月，K9正式获
得欧盟WVTA整车认证，标志着比亚迪电动大巴拿
4比亚迪股份有限公司2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
到了在欧盟国家的无限制自由销售权。 车动力电池行业第一个ISO/TS16949认证，标志着
为解决一次性购买电动车的高成本难题，公司 公司的铁电池产品品质已位居全球前列。储能电站
于2012年11月推出了“零元购车、零成本、零排放” 方面，目前公司兆瓦级储能电站分布于全球各个地
解决方案，即让城市出租车公司和公交公司在购车 区，截至2012年12月31日，公司已在全球范围内提
时实行零首付，后续的月供支出通过油电差价的节 供超过100MWh的储能系统，成为世界主要储能系
约来实现零成本甚至盈余。该方案解决了新能源汽 统供应商之一。
车相对传统汽车初始购置价格较高的问题，为新能 太阳能业务方面，2012年全球光伏产业持续低
源汽车的推广扫除了一个主要障碍。 迷，产能过剩情况加剧，供需严重失衡，产业链各
总体而言，随着国际及国内对环境保护日益重 端的价格一路走低，全行业普遍亏损。受此影响，
视以及各地新能源汽车政策的相继出台和逐步落 公司太阳能业务承受较大经营压力，虽然公司通过
实，新能源汽车未来几年或将迎来爆发式的增长， 减少投资、消化库存、降低支出等多项措施进行减
公司新能源汽车业务具有广阔的发展前景，有望成 损，也取得了一定效果，但仍较大程度地拖累了公
为新的业绩增长点。 司整体经营业绩。
在充电电池下游需求萎缩、光伏产业持续低迷
充电电池下游需求萎缩和光伏产业持续低迷
等因素的作用下，2012年公司二次充电电池及新能
导致公司二次充电电池及新能源业务业绩有
源业务实现收入47.36亿元，同比下降4.36%。考虑
所下滑
到公司已于2012年12月与陕西省榆林市人民政府
公司的二次充电电池主要包括锂离子电池和
就榆林市500MW光伏电站建设项目达成协议，2013
镍电池产品，广泛应用于手机、数码相机、电动工
年该项目的投建将有效提升产能利用率，帮助公司
具、电动玩具等各种便携式电子设备。2012年欧美
实现太阳能业务的恢复。此外，光伏产业扶持政策
国家经济不景气持续影响全球电动工具及电动玩
的逐步推出、海外需求的回暖亦将有助于改善公司
具的市场需求，而笔记本、手机市场需求亦出现萎
二次充电电池及新能源业务的经营业绩。
缩，根据Gartner数据，2012年全球笔记本出货量总
量为3.52亿台，低于上年的3.65亿台，全球手机出 受主要客户市场份额下降影响，手机部件及
货量仅有17.5亿部，较2011年下降1.7%，这是自2009 组装业务收入同比出现下滑；公司继续优化
年全球金融风暴后首次出现衰退。受此影响，公司 客户结构，积极推进与全球智能终端厂商的
镍电池业务有所下滑，锂离子电池业务受惠于集团 合作，未来客户集中度将有望得到降低
的领导地位则实现了平稳增长。2012年公司取得了 公司是全球最具竞争能力的手机部件及组装
全球最大智能手机厂商的高端机型电池订单，为锂 业务的供应商之一，能为客户提供垂直整合的一站
离子电池业务拓展了新的收入来源。 式服务，设计及生产外壳、键盘、液晶显示模块、
表2：2010～2013.Q1公司二次充电电池销售情况 摄像头、柔性线路板、充电器等手机部件，并提供
项目 2010 2011 2012 2013.Q1 整机设计及组装服务。
锂电池 194 207 215 50 2012年全球手机出货量同比出现下滑，智能手
（百万只）
镍电池 机出货量则继续保持高速增长态势，并在一定程度
374 267 258 52
（百万只） 上抵消了传统手机出货量下降的影响。而公司主要
资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
客户诺基亚的市场份额从上年的23.8%下降至
除锂离子电池和镍电池外，公司还积极研发磷
19.1%。受此影响，公司手机部件及组装业务实现
酸铁锂电池（铁电池）和太阳能电池产品，将其应
销售收入174.73亿元，同比下降12.51%。
用于新能源汽车、储能电站及光伏电站等领域。铁
电池方面，2012年11月，公司在惠州基地的铁电池
基地获得了ISO/TS16949:2009认证，这是中国电动
5比亚迪股份有限公司2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
表3：2011~2012年全球手机销量前十品牌 图2：2010～2013.Q1公司资本结构分析
单位：万部 亿元
600 70%
2012年 2012年 2011年 2011年 500 60%
厂商 50%
销量 份额 销量 份额 400
40%
300
三星 38,463 22.0% 31,505 17.7% 30%
200 20%
诺基亚 33,394 19.1% 42,248 23.8% 100 10%
0 0%
苹果 13,013 7.5% 8,926 5.0%
2010 2011 2012 2013.Q1
中兴通讯 6,734 3.9% 5,688 3.2%
长期债务 短期债务
LG 5,802 3.3% 8,637 4.9% 所有者权益 资产负债率
长期资本化比率 总资本化比率
华为 4,729 2.7% 4,066 2.3%
TCL 3,718 2.1% 3,404 1.9%
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
RIM 3,421 2.0% 5,154 2.9%
根据公司战略规划，随着汽车和电池生产项目
摩托罗拉 3,392 1.9% 4,027 2.3%
HTC 3,212 1.8% 4,327 2.4% 投入继续增加，公司未来将面临一定的资本支出压
资料来源：Gartner,中诚信证评整理 力。2013年一季度公司总债务规模较上年增加了
在主要客户销售情况欠佳的情况下，公司及时 23.06亿元，资产负债率和总资本化率分别为
调整战略方向，积极开拓其他手机厂商作为新客 64.91%和56.16%，较年初均有所上升。与同行业上
户；同时公司亦拓展平板电脑及笔记本电脑市场作 市公司相比，目前公司杠杆比率处于较高水平。
为新产品方向。目前华为、苹果、华硕、HTC、三 表4：截至2013年3月31日汽车整车上市公司资本结构
资产总计 资产负债率 总资本化
星、惠普、东芝等已经成为公司手机、笔记本部件 公司 （亿元） （%） 比率（%）
和组装业务的主要客户。 上汽集团 3456.04 55.60 12.84
总体来看，随着智能手机性能的不断提升和价 比亚迪 693.39 64.91 56.16
广汽集团 541.48 40.04 31.89
格的持续下降以及运营商更具吸引力的购机补贴、
长城汽车 436.93 46.12 15.31
优惠资费的推出，全球手机行业将延续以智能手机 福田汽车 334.23 54.45 21.90
为主导的白热化竞争格局。而公司已争取到部分智 东风汽车 189.24 60.52 37.82
中国重汽 147.00 71.06 56.27
能手机及相关高端电子消费品的订单，未来受单一
江淮汽车 226.15 71.88 51.04
客户份额变化的影响有望逐步降低。 金龙汽车 144.97 74.08 54.31
海马汽车 125.19 28.31 8.87
财务分析 资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理
从债务期限结构来看，公司债权融资主要集中
以下财务分析基于公司提供的经安永华明审
于短期债务。虽然公司将2012年6月发行的5年
计并出具标准无保留意见的2010~2012年财务报告
期公司债券募集资金中的15亿元用于偿还银行短
及未经审计的2013年一季度财务报表，所有财务
期借款，在一定程度上优化了债务期限结构，但公
数据均为合并报表口径。
司年末短期债务/长期债务指标仍达到了2.93。截至
资本结构 2013年3月31日，公司短期债务为245.98亿元，
随着业务规模的持续扩大，公司产能扩张需求 较年初增加了30.72亿元，短期债务/长期债务进一
不断提高，资产和负债规模继续保持增长态势。截 步上升至3.74。较高的短期债务占比使得公司资产
至2012年12月31日，公司资产和负债规模分别 负债的期限结构较为不匹配。未来随着汽车等业务
为687.10亿元和445.66亿元，较2011年末分别提 板块产能的持续扩张，公司资本支出将继续加大，
高了4.70%和7.02%；资产负债率和总资本化率亦 考虑到汽车等业务投资回收期较长，短期债务占比
随之上升，分别为64.86%和54.45%，较上年末分 较高不利于资金的稳定性，因此公司债务期限结构
别提高1.40个和1.65个百分点。 有待优化。
6比亚迪股份有限公司2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
图3：2010～2013.Q1公司债务结构分析 上年有所改善，2013年1-3月实现营业收入128.84
亿元，同比增长9.80%。
300 亿元 6.0
表5：公司2011～2013.Q1分业务收入和毛利率情况
250 5.0
单位：亿元
200 4.0
2011 2012 2013.Q1
150 3.0
业务 营业毛利率营业毛利率营业毛利率
100 2.0 收入（%）收入（%）收入（%）
50 1.0 汽车业务 239.02 21.68 246.45 17.42 71.03 19.70
0 - 二次充电
2010 2011 2012 2013.Q1 49.52 10.11 47.36 9.36 12.30 11.57
电池
短期债务 长期债务 长短期债务比 手机部件 199.72 13.54 174.73 11.24 40.77 11.72
及组装
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
其他 - - - - 4.74 7.15
综合来看，随着公司经营规模的持续扩大，产 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
能扩张需求的不断提高推动了负债规模快速增长。 从毛利率水平来看，公司2012年营业毛利率
未来随着汽车、二次充电电池等生产项目投入增 为14.30%，较上年下降了2.97个百分点。分业务
加，资本支出还将继续加大，公司负债率仍将保持 板块来看，2012年由于市场竞争激烈，加之公司为
在较高水平。同时，公司短期债务比重较高，考虑 提升产品质量而增加了生产成本使得当年汽车业
到公司项目投资回收期较长等因素，财务结构存在 务毛利率下降了4.26个百分点至17.42%；二次充
进一步优化空间。 电电池业务方面，受原材料和锂电池价格波动等因
素影响，2012年公司该项业务的毛利水平下降了
盈利能力
0.75个百分点至9.36%；2012年公司手机部件及组
在全球手机及笔记本销售量增长放缓、汽车行
装业务毛利率亦有所下降，主要是因为毛利率水平
业市场竞争加剧、公司业务调整等多种因素的影响
较低的组装业务占比上升所致。2013年一季度公司
下，2012年公司实现营业收入468.54亿元，同比
综合营业毛利率为15.94%，较2012年全年上升了
下降4.04%。分业务板块来看，2012年受自主品牌
1.64个百分点。
整体市场份额下降以及公司经销商网络调整等因
图4：公司2010～2013.Q1盈利能力分析
素影响，公司全年汽车销量较2011年有所下降，
单位：亿元
但是公司的S6、G6、速锐等中高端车型销量增
幅较大，全年汽车板块实现销售收入246.45亿元，
仍较上年提高了3.11%。电池业务方面，随着传统
手机行业增速放缓以及笔记本计算机的市场份额
下降，锂离子电池的市场需求受到一定影响，而欧
美经济的不景气直接冲击电动工具及电动玩具的
市场需求，进一步影响到上游的镍电池供货商。受
此影响，2012年公司二次充电电池业务收入较上年
下降了4.36%至47.36亿元。手机业务方面，由于
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
最大客户的市场份额下滑，公司该项业务收入有所 期间费用方面，2012年公司期间费用分别为
萎缩，2012年公司该板块收入为174.73亿元，同 58.52亿元、60.27亿元和55.60亿元，三费占营业
比下降12.51%。 收入的比重分别为12.08%、12.34%和11.87%。公
2013年一季度受汽车市场逐步回暖、销售网络 司债务规模的扩大推动财务费用继续保持上升趋
调整到位以及公司积极拓展智能手机、平板电脑等 势，2012年公司财务费用为8.64亿元，同比增长
高端电子消费品行业客户的影响，公司经营业绩较 11.97%。公司近年来对销售网络人员配置进行调
7比亚迪股份有限公司2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
整，2012年调整基本完成，费用总额得到了有效控 手机组装业务方面，公司通过积极拓展新兴手机厂
制，2012年公司销售费用和管理费用分别为15.12 商，降低客户集中度，有利于降低该业务板块的波
亿元和31.85亿元，较上年分别下降16.00%和 动性。随着2012年两大板块调整完毕，公司的盈
7.83%。2013年一季度公司期间费用15.12亿元， 利能力和抗风险能力有所改善和提升。2013年一季
三费合计占收入比重为11.74%。 度，公司实现利润总额1.84亿元，同比增长37.86%。
图5：2010～2013.Q1公司期间费用分析 总体来看，近年来公司业务规模不断扩大，但
单位：亿元 受宏观经济复苏乏力及公司内部业务调整影响，公
70 14% 司盈利能力呈现一定的波动。2012年汽车销量及毛
60 利率下滑、汽车经销商网络调整以及手机业务单一
50 客户订单量下滑等因素给公司当期的利润状况造
40
12% 成了一定影响。随着汽车和手机业务板块调整的完
30
成，公司的盈利能力和抗风险能力将得到改观，短
20
期内调整效果或将逐步体现，对此中诚信证评将保
10
0 10% 持持续关注。
2010 2011 2012 2013.Q1
偿债能力
销售费用 管理费用 财务费用 三费收入占比
近年来随着公司各项业务规模持续扩张，公司
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
资本支出加大，公司债务规模呈现逐年上升的态
利润总额构成方面，近年来公司利润总额主要
势。截至2012年末，公司的总债务规模为288.67
由经营性业务利润构成，但2012年受毛利率下降
亿元，较期初增长了7.61%。2013年一季度公司总
影响，公司当年经营性利润有所下滑，利润总额亦
债务规模净增加23.06亿元，债务压力有所加大。
随之下降。2012年公司利润总额为2.91亿元，其
从EBITDA构成来看，公司EBITDA主要由利
中经营性业务利润为0.31亿元；作为高新技术企
润总额和固定资产折旧构成，未来随着公司生产项
业，公司还享受政府在汽车及相关产品研发活动方
目逐渐投产，固定资产折旧部分还将会有所增加。
面的资金支持，2012年公司获得的政府补助为5.50
2012年，受利润总额变动影响，公司EBITDA为
亿元。
49.43亿元，较上年有所下降。2013年一季度公司
图6：2010～2013.Q1公司利润总额分析
EBITDA为13.51亿元。
单位：亿元
图7：2010～2013.Q1EBITDA构成
80
60 60 亿元
40 50
20 40
0 30
2010 2011 2012 2013.Q1
-20 20
经营性业务利润 资产减值损失 公允价值变动收益 10
投资收益 营业外损益 利润总额
0
2010 2011 2012 2013.Q1
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
利润总额 折旧 摊销 利息支出
2012年公司各业务板块仍处于调整期，从各版
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
块的调整方向来看，公司汽车业务将逐步摆脱过去
从现金流角度来看，由于公司在经营过程中对
依靠单一热销产品的困局，汽车型谱的不断丰富、
现金收付的控制力度较好，并且主要客户的信用度
销售资源优化配置将为汽车业务带来长足进步；而
较高，货款的回收情况良好，公司业务的获现能力
8比亚迪股份有限公司2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
较强，2012年公司经营性净现金流为55.55亿元。 或有负债风险尚处可控范围之内。
2013年一季度公司实现经营活动净现金流7.41亿 公司与银行等金融机构保持着良好的合作关
元，同比下降76.56%，主要是当期销售商品采用非 系，融资渠道较为畅通，截至2013年3月31日，
现金结算方式增加所致。 公司共获得银行授信总额628.39亿元，未使用授信
从偿债指标看，2012年公司EBITDA利息倍 余额310.40亿元，备用流动性仍较为充裕。
数和总债务/EBITDA指标分别为3.88倍和5.84倍。 总体看，2012年由于公司汽车产品销量下滑及
可以看出，公司债务规模不断提高，而盈利水平受 手机业务主要客户市场份额下降，公司盈利水平受
各方面因素有所下降，使得公司偿债能力有所弱 到一定程度的影响；同时公司目前负债水平较高，
化。从目前的债务期限分布来看，公司短期内仍面 短期债务比重较大，财务结构仍存在进一步优化空
临一定的偿债压力，一方面公司需要继续提高盈利 间，但是公司在资金收付方面控制较好，现金流状
水平，加强对债务本息的保障能力，另一方面公司 况相对较为稳定，对债务本息有较好的保障能力。
需要做短长期债务之间的置换以缓解短期内的偿 随着汽车和手机业务逐步调整到位，公司整体业务
债压力。2013年一季度公司EBITDA利息倍数和总 的盈利状况有望获得明显改善，对债务保障能力有
债务/EBITDA指标分别为4.69倍和5.77倍，未来 望得到提升。
随着汽车业务竞争力的提高和手机业务新客户新
结 论
产品的拓展，公司盈利能力将获得改善，盈利水平
综上，中诚信证评维持本期公司债券的信用等
对债务的保障能力有望回升。
+ +
级AA，维持比亚迪主体信用等级AA，评级展望
2012年公司经营性现金流继续保持净流入态
稳定。
势，对债务本息形成了较强的保障，2012年经营活
动净现金流利息保障倍数和经营净现金流/总债务
分别为4.36倍和0.19倍。2013年一季度，公司经
营性现金净流入额有所下降，对同期债务本息偿还
的保障能力有所弱化。
表6：2010～2013.Q1偿债能力分析
财务指标 2010 2011 2012 2013.Q1
总债务（亿元） 180.25 268.25 288.67 311.73
EBITDA（亿元） 56.73 55.92 49.43 13.51
资产负债率（%） 60.06 63.46 64.86 64.91
长期资本化比率（%） 12.60 22.79 23.32 21.27
总资本化比率（%） 46.01 52.80 54.45 56.16
EBITDA利息倍数（X）13.73 5.22 3.88 4.69
总债务/EBITDA（X） 3.18 4.80 5.84 5.77
经营净现金流/ 0.17 0.22 0.19 0.10
总债务（X）
经营净现金利息 7.60 5.59 4.36 2.57
倍数（X）
注：2013年一季度的总债务/EBITDA、经营净现金流/总债务已经
过年化处理；
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
或有负债方面，截至2012年12月31日，公
司总担保金额为146.17亿元，合计占期末所有者权
益的比重为60.54%，由于公司不存在为控股子公
司、全资子公司以外的其他机构提供担保的情况，
9比亚迪股份有限公司2011年公司债券（第一期）跟踪评级报告（2013）
附一：比亚迪股份有限公司股权结构图
比亚迪股份有限公司
陕西省投资
（集团）有限公司 100%
1% 比亚迪美国公司
比亚迪 99% 100% 100% TATEBAYASHI
汽车有限公司 BYDJapan株式会社 MOULDING株式会社
100%
深圳市比亚迪 100% 比亚迪欧洲公司
汽车研发有限公司
100% 比亚迪
（香港）有限公司
深圳市比亚迪 100% TechfaithWireles
锂电池有限公司 TechnologyGroupLimited
比亚迪加拿大
4% 有限公司
深圳市比亚迪 96% 有限公司 31%
100% 69%
电子部品件有限公司
25% 比亚迪美国 比德控股有限公司
长沙市比亚迪 比亚迪美国
0.4762% 汽车有限公司 汽车销售公司
95.2381% 比亚迪 4.2857%
汽车销售有限公司 75% 100%
73.05% 比亚迪汽车工业 26.95%
100%
100% 北京市比亚迪 有限公司 100% 金菱环球有限公司
汽车销售有限公司
100%
100% 韶关比亚迪实业有限公司
杭州市比亚迪
社会公众股东 GoldDragonflyLtd
汽车销售有限公司 100%
长沙市比亚迪客车有限公司
100% 合肥市比亚迪
汽车销售有限公司 100% 26.77% 65.76%
比亚迪俄罗斯有限公司 7.47%
100% 长春市比亚迪 比亚迪
0.01% 电子（国际）有限公司
汽车销售有限公司 比亚迪巴西有限公司 99.99% 电子（国际）有限公司
100%
11.875% 100%
12.5% 75.625% 比亚迪哥伦比亚有限公司 比亚迪
北京比亚迪 75.625% 电子有限公司
模具有限公司
100%
17.5% 82.5%
深圳比亚迪
微电子有限公司 领裕国际有限公司
55% 45%
10% 上海比亚迪 90% 惠州比亚迪
电动车有限公司 实业有限公司 天津比亚迪 100%
100% 电子有限公司
惠州比亚迪
10% 90% 物业管理有限公司
宁波比亚迪 90% 比亚迪 100%
半导体有限公司 10% 精密制造有限公司
惠州比亚迪 90% 精密制造有限公司
电池有限公司 34.09%
11.17% 88.83% 惠州比亚迪 65.91%
深圳比亚迪
9% 商洛比亚迪 91% 电子有限公司
电池模具有限公司
实业有限公司 100%
欧比（上海） 比亚迪 100%
汽车技术有限公司 电子美国公司
上海比亚迪 75% 汽车技术有限公司
有限公司 深圳比亚迪 100% 比亚迪 99.996%
通讯技术有限公司
10% 25% 电子罗马尼亚有限公司
比亚迪 100%
上海市比亚迪 芬兰有限公司
汽车销售有限公司 孙一藻
90%
0.004% 比亚迪电子 100%
印度（私人）有限公司
100%
比亚迪
注1： 电子匈牙利公司
注1： 为公司境外子公司为本公司境外子公司
注2： 为本集团外部股东
为公司合并范围以外的外部股东
10 比亚迪股份有限公司2011年公司债券信用评级报告（2013）
附二：比亚迪股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据(单位：万元) 2010 2011 2012 2013.Q1
货币资金 199,251.90 404,844.60 368,396.60 385,476.40
应收账款净额 539,659.00 548,773.20 626,027.90 574,978.00
存货净额 653,785.20 659,579.70 734,483.30 796,280.00
流动资产 1,755,269.20 2,142,445.50 2,193,211.60 2,272,424.80
长期投资 5,916.00 58,716.80 95,205.00 94,664.80
固定资产合计 2,871,553.70 3,503,169.80 3,505,578.90 3,495,918.10
总资产 5,296,340.10 6,562,439.20 6,871,048.80 6,933,872.20
短期债务 1,497,632.80 1,974,535.50 2,152,586.70 2,459,764.40
长期债务 304,900.00 707,924.70 734,134.40 657,510.40
总债务（短期债务＋长期债务） 1,802,532.80 2,682,460.20 2,886,721.10 3,117,274.80
总负债 3,181,232.50 4,164,425.60 4,456,611.70 4,500,583.70
所有者权益（含少数股东权益） 2,115,107.60 2,398,013.60 2,414,437.10 2,433,288.50
营业总收入 4,844,841.60 4,888,174.10 4,690,429.20 1,288,387.10
三费前利润 861,478.40 741,841.60 559,150.30 169,617.60
投资收益 2,577.10 50,375.00 -1,118.90 7.90
净利润 291,859.00 159,507.60 21,289.00 15,600.90
息税折旧摊销前盈余EBITDA 567,295.80 559,222.70 494,268.90 135,087.90
经营活动产生现金净流量 313,938.50 598,452.60 555,533.10 74,100.30
投资活动产生现金净流量 -1,267,182.00 -892,271.90 -460,962.20 -114,466.50
筹资活动产生现金净流量 917,789.10 473,602.70 -121,703.40 27,826.60
现金及现金等价物净增加额 -33,208.40 175,865.10 -25,082.50 -9,741.20
财务指标 2010 2011 2012 2013.Q1
营业毛利率（%） 19.14 17.18 14.30 15.94
所有者权益收益率（%） 13.80 6.65 0.88 2.56
EBITDA/营业总收入（%） 11.71 11.44 10.54 10.49
速动比率（X） 0.40 0.44 0.41 0.40
经营活动净现金/总债务（X） 0.17 0.22 0.19 0.10
经营活动净现金/短期债务（X） 0.21 0.30 0.26 0.12
经营活动净现金/利息支出（X） 7.60 5.59 4.36 2.57
EBITDA利息倍数（X） 13.73 5.22 3.88 4.69
总债务/EBITDA（X） 3.18 4.80 5.84 5.77
资产负债率（%） 60.06 63.46 64.86 64.91
总资本化比率（%） 46.01 52.80 54.45 56.16
长期资本化比率（%） 12.60 22.79 23.32 21.27
注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加
11 比亚迪股份有限公司2011年公司债券跟踪评级报告（2013）
附三：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产
短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准
备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金
净额
营业毛利率＝（营业总收入-（营业成本+利息支出+手续费及佣金支出+退保金+赔付支出净额+提取保险合
同准备金净额+保单红利支出+分保费用））/营业总收入
EBIT率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/合同销售收入
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
12 比亚迪股份有限公司2011年公司债券跟踪评级报告（2013）
附四：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用?、?符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用?、?符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑
中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
13 比亚迪股份有限公司2011年公司债券跟踪评级报告（2013）
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