比亚迪:2018年面向合格投资者公开发行公司债券(第一期)信用评级报告
信用评级报告声明
中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明：
1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。
2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。
3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。
4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。
5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。
6、本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效；同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。
3 比亚迪股份有限公司
2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
概况 2016年公司实现营业总收入1,034.70亿元，净利润
发债主体概况 54.80亿元，经营活动净现金流-18.46亿元。
另截至2017年9月末，公司资产总额1,647.28
比亚迪股份有限公司前身为“深圳市比亚迪实 亿元，所有者权益 588.76亿元，资产负债率为
业有限公司”（以下简称“比亚迪实业”），成立于 64.26%。2017年1~9月，公司实现营业总收入739.33
1995年2月，系由深圳冶金矿山联合公司、广州天 亿元，净利润34.62亿元，经营活动净现金流6.96
新科贸实业有限公司和深圳市丽达斯贸易有限公 亿元。
司共同出资设立，初始注册资本为 450 万元。
1997~2002年，经历一系列股权转让及增资扩股， 本期债券概况
截至2002年6月11日，公司股东变更为广州融捷 表1：本期债券基本条款
投资管理集团有限公司以及王传福等39名自然人。 基本条款
发行主体比亚迪股份有限公司
2002年6月，经原国家经贸委国经贸企改[2002]423 债券名称比亚迪股份有限公司2018年面向合格投资者公
号文、中国证监会证监国合字[2002]19号核准以及 开发行公司债券（第一期）
香港联交所同意，公司向境外投资者首次发行H股 本期债券基础发行规模为人民币10亿元，并设
发行规模有超额配售选择权，其中超额配售额度不超过人
14,950万股，并于7月31日在香港联交所主板上 民币20亿元（含20亿元）。
市交易，股票代码1211.HK。2011年6月，经中国 债券期限本期债券为5年期，附第3年末发行人调整票面
利率选择权及投资者回售选择权。
证券监督管理委员会证监许可[2011]881号文核准， 本期债券票面利率将由发行人和主承销商根据
公司首次向社会公众发行人民币普通股 万 网下利率询价结果在利率询价区间内协商确定。
7,900 票面利率在存续期内前3年固定不变；在存续期
股，并于6月30日在深圳证券交易所上市交易， 票面利率的第3年末，如发行人行使调整票面利率选择
股票代码002594。2016年7月25日，经证监会核 权，未被回售部分的债券票面利率为存续期内前
3年票面利率加调整基点，在债券存续期后2年
准，公司完成非公开发行A股股票252,142,855股， 固定不变。
股本总额增至27.28亿元，并于2016年9月30日 本期债券按年付息、到期一次还本。利息每年支
偿还方式付一次，最后一期利息随本金一起支付。年度付
完成工商变更登记手续。截至2017年9月末，王 息款项自付息日起不另计利息，本金自本金兑付
传福持有公司18.79%的股权1，系公司的实际控制 日起不另计利息。
募集资金本期公司债券所募集的资金在扣除发行费用后
人。 用途 将用于补充流动资金。募集资金用途不得变更。
公司业务主要分成四大板块，包括传统燃油汽 资料来源：公司提供，中诚信证评整理
车和新能源汽车在内的汽车业务、二次充电电池及 行业分析
光伏业务、手机部件及组装业务，以及新进入的以 汽车行业
“云轨”产品为主导的城市轨道交通业务。公司主要 汽车行业是我国国民经济的重要支柱产业之
以事业部作为业务分类的基本管理单元，通过各事 一。进入21世纪以来，我国宏观经济总体呈现持
业部和境内外子公司从事具体的管理和生产经营。 续快速增长局面，居民生活水平稳步提高，对我国
截至2017年9月末，公司共有18家主要的子公司， 汽车行业快速发展起到了推动作用。我国汽车行业
其中间接控股子公司比亚迪电子（国际）有限公司 已形成了多品种、全系列的各类整车和零部件生产
为香港联交所上市，股票简称“比亚迪电子”，股票 及配套体系，汽车的普及率明显提高，我国已经成
代码“0285.HK”。 为世界汽车产销大国。
截至2016年末，公司资产总额1,450.71亿元， 从短期来看，我国汽车行业周期性较强，同时
所有者权益554.09亿元，资产负债率为61.81%。 受政策影响显着，产、销量增速波动剧烈。2011年
以来，随着扶持政策的逐渐退出及北京等城市限购
1王传福持有的18.79%股权不包括其持有的1,000,000股H
股和通过易方达资产比亚迪增持1号资产管理计划持有的 政策的实施，乘用车产销量增速明显放缓；同时以
3,727,700股A股股份。
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卡车为主的商用车需求则在固定资产投资增速放 速发展，近年来我国汽车保有量和人均汽车保有量
缓、物流行业低迷及前两年需求透支的作用下出现 快速增加，2016年末我国千人汽车保有量为140量，
下滑，汽车行业由快速发展阶段进入调整期。在经 分别为同期美国、日本和韩国的17.5%、23.69%和
过2011年和2012 年连续两年的个位数增长后， 37.23%。2017年末我国汽车保有量已增至2.17亿
2013年我国汽车行业重新实现两位数增长，全年产 辆，较2012年末增长97.27%。
销量双双突破两千万。2014年，我国汽车行业产销 由于我国各省市人口数量及经济水平不同，不
量分别为2,372.29万辆和2,349.19万辆，同比分别 同地区汽车市场的发展程度也不尽相同，我国内地
增长7.30%和6.90%；2015年，国内汽车行业整体 31个省、自治区、直辖市的汽车保有量分布差异较
景气度下滑，汽车产销量分别为 2,450.33万辆和 大。分地区来看，全国有53个城市汽车保有量超
2,459.76万辆，同比增长3.25%和4.68%，增速分别 过百万辆，24个城市汽车保有量超过200万辆，北
较2014年同期回落4.01个百分点和2.18个百分点； 京、成都、重庆、上海、苏州、深圳和郑州等7个
但2016年以来，随着国内新能源汽车的政策红利 城市汽车保有量超过300万辆。从中长期看，人口
逐步释放，我国汽车产业的再次步入高速发展时 基数庞大的三、四线城市的汽车首次购买需求，以
期。2016年，我国汽车产销量分别为2,811.88万辆 及一、二线城市的汽车升级换代需求，将给未来3~5
和2,802.82万辆，同比增长14.46%和13.65%，增 年我国汽车市场的发展提供一定保障。
幅比上年提升11.21个百分点和8.97 个百分点。 进入21世纪，我国汽车出口开始步入快速增长
2017年，受新能源汽车政策调整和购置税优惠幅度 阶段，2005~2012年，汽车出口的年均复合增长率
减少等因素影响，我国汽车行业产销增速明显下 为25.28%，2012年更是首次突破“百万辆”大关。以
滑，且低于市场预期值。2017年我国汽车产销量分 2012年为例，从汽车出口细分品种来看，轿车达到
别完成2,901.5万辆和2,887.9万辆，同比分别增长 47.88万辆，同比增长44.43%；运动型多用途乘用车
3.2%和3.0%，连续九年蝉联全球第一。 （SUV）和交叉型乘用车增速均超过30%。自2013
图1：2010～2017年中国汽车销量及增速情况 年开始我国已经持续4年汽车出口量萎缩，汽车出
单位：万辆 口量由2012年的105.61万辆逐年下降至2016年的
70.8万辆，原因主要包括汽车出口国经济疲软、我
国金融政策不配套、国外消费者对中国制造汽车的
不信任、贸易壁垒等。受主要出口市场经济回暖、
“一带一路”倡议不断深化以及自主品牌企业“走出
去”的实施等因素影响，2017年我国汽车出口逐步
回暖，从而扭转出口连续四年下降的态势。2017年
我国实现汽车出口89.1万辆，同比增长25.8%。
资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 图2：2012～2017年我国汽车出口量及增速
从长期来看，汽车行业发展主要由汽车保有量 单位：万辆
及其经济水平决定，而我国较低的汽车保有量和不
断提高的经济水平及居民收入水平为中国汽车行
业的长期发展提供了空间。美国的汽车保有量2012
年末已经超过2.51亿辆，每千人汽车保有量为799
辆，而同期我国的汽车保有量1.10亿辆，每千人汽
车保有量约为美国的10%，仅相当于1970年的日
本和1992年的韩国水平。随着我国汽车行业的快
资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理
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在汽车整车出口类型来看，近年来我国汽车出 量呈现井喷式增长。2015~2017年我国新能源汽车
口量中乘用车比例要高于商用车，且有上升趋势， 产量分别为34.05万辆、51.70万辆和79.40万辆，
2015~2017年乘用车出口比例分别为58.73%、 三年年均复合增长52.71%；新能源汽车销量分别为
67.37%和71.71%。我国虽已位居世界第一大汽车产 33.11万辆、50.70万辆和77.70万辆，三年年均复
销国，全球产销量占比超过20%，但汽车出口尚处 合增长53.19%。此外，新能源汽车市场分化趋势明
于起步阶段。近几年来，中国汽车出口国前十位仍 显，新能源乘用车成为市场主流，2015~2017年新
为发展中国家，我国汽车出口在全球汽车出口占比 能源乘用车销量占比分别为63%、66%和75%，远
仍低于10%，出口占全国总销量的比重不足7%，发 高于新能源商用车销售占比。同时，自2016年起，
展潜力犹在。 新能源乘用车市场增速亦高于新能源商用车市场
新能源汽车行业 增速。2016~2017年新能源乘用车销量增速分别为
新能源汽车是指采用非常规的车用燃料作为 62%和 72%，同期新能源商用车销量增速分别为
动力来源（或使用常规的车用燃料、采用新型车载 38%和16%。近年来新能源汽车行业的高增长也带
动力装置），综合车辆的动力控制和驱动方面的先 动了锂电池行业等上游供应行业的较快发展。
进技术，形成的技术原理先进、具有新技术、新结 图3：2013～2017年我国新能源汽车供销情况
构的汽车。新能源汽车包括纯电动汽车、混合动力 单位：万辆
汽车等。目前国内从事新能源汽车研发和试生产的
企业较多，但是各家企业的侧重领域和采取技术方
案不尽相同。上汽、东风、一汽注重新能源技术在
客车方面的应用；而与此同时，东风、长安以及北
汽等大型汽车集团仍然看重普通混合动力轿车的
市场发展。比亚迪和奇瑞作为近年来在新能源领域
发展快速的自主品牌，具备一定的先发优势。国家 资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理
“十三五”规划纲要中明确提出，要实施制造强国战 从国内新能源汽车市场的销售结构看，2014年
略，其中两个重要的内容就是推动传统产业改造升 之前，纯电动汽车和混合动力汽车占新能源汽车总
级和支持战略新兴产业发展。随着新能源汽车被明 销量的比重基本大于 8:2，即纯电动汽车占据了主
确列为战略性新兴产业之一，为实现“到2020年， 流地位。而由于充电桩等设施不完善，同时混合动
实现当年产销200万辆以上，累计产销超过500万 力汽车较纯电动汽车对市场有较高的适应性，混合
辆”的目标，预计未来4 年新能源汽车产销量复合 动力汽车所占比重也开始上升，2014年混合动力汽
增长率超过40%。国家仍将通过重点突破关键技 车销量比重为39.7%。但随着中国充电基础设施产
术、建设统一标准、完善政策支持体系等方式来持 业初步成形，充电设施保持快速增长，纯电动汽车
续推广和发展新能源汽车。因此，汽车产业转型升 的销售比重有所回升，2015~2017年纯电动汽车占
级给新能源汽车行业发展带来了空前机遇。 比分别为75%、81%和84%。预计未来随着长里程
2008~2011年，在密集的扶持政策出台背景下， 纯电动汽车技术水平的提高以及基础设施的完善，
我国新能源汽车驶入快速发展轨道，虽然新能源汽 纯电动汽车的销售比重将会继续提升。
车在中国汽车市场的比重依然微乎其微，但它在中
国商用车市场上的增长潜力已开始释放。2012年开
始，我国新能源汽车进入产业化阶段，受益于“购
置补贴”、“车船税优惠”、“购置税减免”等一系列优
惠政策，新能源汽车行业进入新的发展阶段，产销
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图4：2013～2017年我国新能源汽车销售结构 表2：2016～2017年新能源乘用车销售情况
单位：万辆 单位：辆、%
车企 2016 2017
销售量 市场份额 销售量 市场份额
比亚迪 102,465 32.85 113,669 20.43
北汽 46,420 14.88 104,520 18.78
上汽 20,017 6.42 44,236 7.95
知豆 20,292 6.51 42,484 7.64
众泰 36,999 11.86 36,979 6.65
资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 奇瑞 20,963 6.72 34,166 6.14
从国产新能源乘用车行业竞争格局来看，近年 江铃 15,608 5.00 30,015 5.39
比亚迪凭借其丰富的产品线和领先的技术，市场占 江淮 18,369 5.89 28,248 5.08
长安 4,952 1.59 29,063 5.22
有率一直处于行业领先地位；随着品牌综合实力和 吉利 17,181 5.51 24,866 4.47
产品质量的提升，北汽新能源汽车销售实现快速增 其他 8,658 2.78 68,162 12.25
长，位居行业第二位。行业集中度方面，2016年和 合计 311,924 100.00 556,408 100.00
2017年两家企业在新能源乘用车市场份额合计占 资料来源：乘联会，中诚信证评整理
比分别为47.73%和39.21%，但从行业前五的市场 总体来看，随着国家政策对新能源汽车行业的
份额来看，新能源乘用车行业的市场集中度有所下 大力扶持和汽车产业的转型升级为该行业创造了
降，市场竞争激烈。具体车型来看，比亚迪凭借新 较大的发展空间，新能源汽车产销量从2012年起
能源乘用车总销量第一，稳居市场龙头宝座，但其 呈现快速增长的态势，近年来纯电动汽车占据了主
更多侧重于插电式混合动力车型，主销车型包括比 流地位，新能源汽车行业对企业在整车生产、技术
亚迪宋DM、比亚迪秦PHEV、比亚迪唐PHEV和 和成本控制实力等方面的要求较高，行业进入壁垒
纯电动汽车比亚迪e5。上汽集团亦在插电式混合动 仍较高，短期内市场格局不存在重大变化。
力车市场表现不俗，主销车型包括荣威eRX5和荣 行业政策
威ei6。凭借EC系列的良好产品优势，2017年北 伴随着汽车工业的迅速发展，环境污染、能源
汽集团再次稳居纯电动乘用车销售榜首位。作为 紧张等问题日益严重，节能环保已经成为汽车行业
A00级电动汽车中市场经验最丰富的企业，2017年 发展的必然趋势。自1999年起，我国陆续颁布了
知豆获得纯电动车型销量第二位的良好成绩，主销 一系列政策法令明确对汽车环保和节能的要求，不
车型为知豆D2。总体来看，新能源汽车行业市场 仅对汽车油耗和排放标准提出了明确的量化指标，
竞争异常激烈，电动化、轻量化、共享化和智能化 且排放标准不断升级。国家政策要求汽车朝着更环
等细分领域或将成为企业未来发展的一片蓝海。 保节能的方向发展已变成了明确的法规，汽车生产
企业只有明确按照环保的方向调整自己的技术策
略，才能尽快适应时代的变化，高耗能产品不仅受
到国家政策限制，也将逐渐被市场所淘汰。
2014年以来，国家新能源汽车的相关政策密集
推出，财政部、工业和信息化部、交通运输部等多
个国家部委均出台相关新能源汽车政策，以加强对
新能源汽车的补贴。在中央推广政策的基础上，上
海、北京、深圳及江苏等国内主要省市亦发布地方
性新能源汽车补贴政策，并直接地刺激了新能源汽
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车的销量增长。 财政部、工信部、发改委和能源局联合下发《关于
在充电基础设施领域，2015年10月国家发改 “十三五”新能源汽车充电基础设施奖励政策及加强
委、国家能源局、工信部和住建部在系统内部联合 新能源汽车推广应用的通知》，同时上海、武汉、
印发了《电动汽车充电基础设施发展指南 深圳、江苏等地陆续推出充电基础设施建设补贴政
（2015-2020）》。根据规划，2020年我国将建成 策以及充电桩建设规划，上述充电基础设施政策的
集中充换电站1.2万座，分散充电桩480万个，以 推出及完善在促进充电设施市场快速成长的同时，
满足全国500万辆电动汽车充电需求。2016年1月 亦推动新能源汽车市场的持续发展。
表3：近年来我国汽车行业相关政策
年份 政策 内容或影响
2012 《节能与新能源汽车产业发 以纯电动为新能源汽车发展和汽车工业转型的主要方向，重点推进纯电动汽车和插电
展规划（2012―2020年）》 式混合动力汽车产业化，推广非插电式混合动力汽车、节能内燃机汽车。
2013 《关于继续开展新能源汽车 2013年至2015年继续开展新能源汽车推广应用工作。
推广应用工作的通知》
《关于进一步做好新能源汽 纯电动乘用车、插电式混合动力（含增程式）乘用车、纯电动专用车、燃料电池汽车
2014 车推广应用工作的通知》 2014和2015年度的补助标准调整为：2014年在2013年标准基础上下降5%，2015
年在2013年标准基础上下降10%，下降幅度较2013年规定有所减少。
《政府机关及公共机构购买 明确了政府机关和公共机构公务用车“新能源化”的时间表和路线图。方案指出，2014
2014 新能源汽车实施方案》 年至2016年，相关政府机关和公共机构，购买的新能源汽车占当年配备更新总量的
比例不低于30%，并逐年提高。
2014 《关于免征新能源汽车车辆自2014年9月1号到2017年12月31号，对购置的新能源汽车免征车辆购置税。适
购置税的公告》 用的新能源汽车包括获许在中国境内销售的纯电动、混合动力和燃料电池三类车型。
《乘用车燃料消耗量评价方 2015年1月1日起，国内生产的乘用车平均燃料消耗量需降至6.9升/百公里，节能
2014 法及指标》第三阶段 型乘用车燃料消耗量需降至5.9升/百公里以下。对于达不到平均燃料消耗量目标的整
车企业，将采取限产、停产等措施。
2015 《中国制造2025》 明确新能源汽车作为未来10大重点发展领域之一，成为国家重点产业。
《关于完善城市公交车成品 2015年起城市公交成品油补贴逐渐递减，2019年减少60%。大气污染重点区域2015
2015 油价格补助政策加快新能源 年起新增及更换公交车中新能源客车占比从40%逐年提升至80%，其他省份比例略
汽车推广应用的通知》 减。
2015 国务院常务会议 2015年10月1日到2016年12月31日，对购买1.6升及以下排量乘用车实施减半征
收车辆购置税；各地不得对新能源汽车实行限行、限购，已实行的应当取消。
充电设施将分区域、分场所建设，京津冀、长三角、珠三角重点发展。此外，公共服
2015 《电动汽车充电基础设施发 务领域专用停车场所，适当补充独立占地的充换电站，在交通枢纽、大型文体设施、
展指南（2015-2020）》 城市绿地、大型建筑物配建停车场、路边停车位等城市公共停车场所建设充电设施满
足临时补电需要。
2016 《关于对超豪华小汽车加征自2016年12月1日起，“小汽车”税目下增设“超豪华小汽车”子税目，在生产（进口）
消费税有关事项的通知》 环节按现行税率征收消费税基础上，在零售环节加征消费税，税率为10%。
《关于减征1.6升及以下排量自2017年1月1日起至12月31日止，对购置1.6升及以下排量的乘用车减按7.5%
2016 乘用车车辆购置税的通知》 的税率征收车辆购置税。自2018年1月1日起，恢复按10%的法定税率征收车辆购
置税。
在保持2016~2020年补贴政策总体稳定的前提下，提高推荐车型目录门槛、调整完善
2016 《关于调整新能源汽车推广 补贴方法、改进资金拨付方式、建立健全监管体系等。其中规定，除燃料电池汽车外，
应用财政补贴政策的通知》 各类车型2019－2020年中央及地方补贴标准和上限，在现行标准基础上退坡20%。
地方财政补贴（地方各级财政补贴总和）不得超过中央财政单车补贴额的50%。
提出加快汽车产品向新能源、轻量化、智能和网联的方向发展，到2020年，培育形
成若干家进入世界前十的新能源汽车企业，智能网联汽车与国际同步发展；到2020
2017 《汽车产业中长期发展规划》年，新能源汽车年产销达到200万辆，动力电池单体比能量达到300瓦时/公斤以上，
力争实现350瓦时/公斤，系统比能量力争达到260瓦时/公斤、成本降至1元/瓦时以
下。到2025年，新能源汽车占汽车产销20%以上，动力电池系统比能量达到350瓦
时/公斤。
《乘用车企业平均燃料消耗 乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分（即CAFC和NEV双积分）政策将从
2017 量与新能源汽车积分并行管 2018年4月1日正式实行，其中2018年度NEV积分不核算，2019年度和2020年度
理办法》 NEV积分比例要求分别为10%和12%。CAFC积分可以结转或在关联企业间转让，
NEV积分可以自由交易，但不得结转。
《关于2016年度、2017年度 对乘用车企业2016年度、2017年度平均燃料消耗量和新能源汽车积分实施核算，制
2017 乘用车企业平均燃料消耗量 定了相应的积分计算方法；企业平均燃料消耗量积分和新能源汽车积分可结转至后续
管理有关工作的通知》 年度使用。
2017 《关于免征新能源汽车车辆自2018年1月1日至2020年12月31日，对购置的新能源汽车免征车辆购置税。
购置税的公告》
资料来源：公开资料，中诚信证评整理
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2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
新能源汽车补贴大幅退坡、补贴监管加强以及双积 车占比、革新现有技术水平，长期来看将持续推动
分制度高标准考核 新能源汽车行业快速、健康发展。未来降成本、技
新能源汽车行业发展初期对政策支持有一定 术进步和市场化竞争将是新能源汽车行业发展的
依赖性，但未来补贴导向将让位于市场导向和创新 关键，具有规模效应、强成本控制能力和先发技术
导向，新能源汽车补贴退坡已成不可避免的趋势。 优势的企业将在未来发展中掌握主动。
2016年底出台的《关于调整新能源汽车推广应用财 综上所述，经济的增长、城市化程度的加深和
政补贴政策的通知》（本节或简称“通知”）提出， 居民生活水平的提高拉动了我国汽车行业的增长。
2017~2020年除燃料电池汽车外其他车型补助标准 同时，汽车产业转型升级和环保要求的不断提高给
适当退坡，其中2017~2018年补助标准在2016年 新能源汽车行业发展带来了空前机遇。但随着新能
基础上下降20%，2019~2020年补助标准在2016 源汽车补贴政策的调整、监管的加强以及双积分制
年基础上下降40%，而地方财政补贴不得超过中央 的推行，预计长期内新能源汽车有望持续增长，同
财政每车补贴的50%。上述补贴政策的调整短期内 时拥有领先技术、强成本管控能力以及灵活产品布
或对新能源车企利润空间影响较大，从长远角度看 局的企业有望脱颖而出。
有利于行业增加创新力，并促进市场良好竞争和有 动力电池行业
序发展。 根据选用不同的正极材料，动力电池主要可以
通知不仅对现行补贴标准进行调整，同时在能 分为锰酸锂电池、磷酸铁锂电池和三元聚合物电池
耗水平、车辆续驶里程、电池/整车重量比重、电池 等。作为核心零部件的动力电池，其近年的发展态
性能水平等方面对企业提出补贴的技术门槛。目前 势紧随新能源汽车整体市场趋势变化，从2015年
上海、北京等地方政府也在酝酿转变新能源汽车地 新能源汽车销量大幅增长使得动力电池市场也呈
区补贴政策，计划从直接补贴新能源汽车消费转向 现爆发趋势，资本等的大量涌入带动了电池厂商的
补贴新能源出行。 产能、出货量的大幅提升，动力电池也仅次于 3C
国家在调整新能源汽车补贴政策的同时，针对 电子产品成为锂离子电池的第二大细分消费领域。
新能源汽车推广过程中出现的“骗补”问题，在制度 由于锂电池技术的替代方案较少，所以锂电池
上加强监管。2016年1月初四部委在《关于开展新 成本结构方面，正极材料成本约占总成本的33.2%，
能源汽车推广应用核查工作的通知》中提出，将对 主要包括锂、镍、锰、钴等金属；隔膜、负极、电
新能源汽车推广应用实施情况及财政资金使用管 解液和壳体盖板成本大约占 5.9%、6.2%、9.9%和
理情况进行专项核查。2016年12月底四部委发布 13.5%。受国内终端新能源汽车尤其是新能源乘用
《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的 车的持续增长以及海外需求加大等因素影响，2017
通知》，指出从落实推广应用主体责任、建立国家年我国锂电池正极材料产量 21吨，同比增长
新能源汽车监管平台、建立惩罚机制等方式来完善 31.25%。其中，磷酸铁锂产量为5.8万吨，同比增
补贴政策。未来政府部门将会进一步加大对新能源 长仅为1.75%；三元材料产量为8.6万吨，同比增
汽车补贴管理的力度，以促使企业在提高核心技术长58.38%，主要系受新能源乘用车和专用车等市场
水平等方面多下功夫，进而保障新能源汽车行业可 带动；钴酸锂材料产量为4.5万吨，同比增长28.9%，
持续发展。 主要系受国外3C数码市场的需求拉动以及国内高
2017年9月27日，《乘用车企业平均燃料消 端智能数码电池需求增长所致。上游原材料价格方
耗量与新能源汽车积分并行管理办法》正式颁布， 面，随着上游供给紧缩以及下游的需求猛增，锂和
并于2018年4月1日起正式实施。双积分制意味 钴价格大幅上涨。截至2017年末，钴锭（99.3%，
着新能源汽车将从单一补贴激励向市场主导的转 俄罗斯）市场均价为36美元/磅，较2015年末和
变，将倒逼企业严格实施排放管理、提高新能源汽 2016年末分别上涨156.23%和265.45%；碳酸锂均
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价自2016年6月达到16.30万元/吨的高位后逐渐 和100%，占比则由2016年32%、57%和11%变化
下降至次低位12.45万元/吨，但自2017年5月始，为43%、39%和18%。
碳酸锂均价逐步回升，截至2017年末碳酸锂均价 表4：动力电池在新能源车型的应用情况
为16.40万元/吨，较2015年末上涨290.48%。受上 单位：Kwh
游原材料上涨影响，三元材料和钴酸锂价格趋势亦 车企 车型 动力 电池体系 电池容量
呈现上涨。但因磷酸铁锂材料国内产能已严重过剩 e6 EV LFP 82
以及补贴政策与能量密度挂钩，其价格在2017年 e5 EV LFP 43
有所下滑。总体来看，短期内各类动力电池产品价 比亚迪 秦 PHEV 三元 13
格下滑空间有限，总体价格有望保持稳定，但考虑 唐 PHEV 三元 23
到市场竞争以及补贴政策导向等因素，未来磷酸铁 宋DM PHEV 三元 13
锂价格承压相对较大。 荣威eRX5 PHEV 三元 12
从动力电池出货量来看，受新能源汽车市场的 荣威E950 PHEV 三元 12
上汽 荣威550
高速发展，作为新能源汽车核心部件的动力电池亦 PHEV LFP 12
荣威EI6 PHEV LFP 8
呈现爆发式增长。2015年~2017年我国动力电池出 北汽 EC系列 EV 三元 20.3
货量分别为15.70GWh、28.00GWh和33.55GWh， D1 EV 锂离子 18
年均复合增长46.18%。 知豆 三元
D2 EV 18
图5：2013~2017年我国动力电池出货量情况 iev6S/E EV 三元 33
单位：Gwh 江淮 iev4 EV LFP 23
iev6S EV LFP 19.66
吉利 帝豪EV EV 三元 41
帝豪PHEV PHEV 三元 11.3
传祺GA3S PHEV 三元 12
传祺GA3 PHEV 三元 12
广汽 传祺GS4 PHEV 三元 12
传祺GA5EV PHEV LFP 13
资料来源：锂电网，中诚信证评整理 传祺GA5 PHEV LFP 13
就产品类型来看，目前磷酸铁锂电池市场份额 资料来源：节能与新能源网，中诚信证评整理
仍保持第一，但规模和比重均呈现较大幅度下降。 从动力电池生产企业来看，近年来动力电池行
2017年磷酸铁锂（LFP）出货量为16.33Gwh，同比 业洗牌加速，主要表现在厂商数量的减少和市场占
下降20%；LFP出货量占动力电池总出货量比重由 有率的波动。2016年有109家国内动力电池厂商实
2016年的73%下降至2017年的49%。受益于新能 现供货，到2017年仅剩80家；2015~2017年行业
源乘用车和商用车增速分化以及政策对三元材料 前十名合计市场占有率分别为 71.1%、 79.0% 和
的解禁，NCM三元电池市场规模和份额均呈现较 73.1%，行业集中度大体上呈波动的态势。其中，
大提高。2017年NCM三元电池实现出货量15Gwh， 凭借深厚的技术积累以及丰富的客户群，2017年
同比增长1.38倍，市场份额由2016年的22%上升 CATL市场占有率超过比亚迪，成为动力电池行业
至2017年的45%。从动力电池供货领域来看，随 第一，龙头地位凸显；同时比亚迪作为新能源汽车
着新能源乘用车销量大幅增长，2017年乘用车出货 行业的先行者，已实现从锂资源到整车的全产业链
量及占比均呈现较快增长。2017年新能源乘用车、 布局，整体竞争力很强。此外，受动力电池技术路
商用车及纯电动专用车分别实现出货量14.40Gwh、 线变化、商用车和乘用车增速分化以及行业成长性
12.96Gwh和6.19Gwh，同比分别增长60%、-18% 相对稳定后优势资金进入等因素影响，动力电池行
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业格局有所变化，表现在2017年动力电池出货量 术为全球首创。公司新发布的秦EV300、宋EV300
前十厂商中新进入者较多。 实现300km的续航里程。同时，比亚迪新能源汽车
动力电池市场的较大发展机遇吸引了大量社 在电池安全、动力系统、底盘操控性等均处于国内
会资本的进入，多家动力电池企业开启扩产计划， 行业领先水平。而在传统汽车领域，通过自主研发，
并进入了扩产周期。2017年国内动力电池累计装机 公司已经掌握了传统汽车制造的核心技术，具备了
33.55GWh，同比增长21%，主要得益于后两个月 从研发到生产的全流程开发设计能力，汽车整车、
的抢装。整体来看，我国动力电池企业的合计产能 核心零部件及模具的制造能力，以及部分生产线及
已超过需求，且鉴于行业具有一定的技术壁垒，各 设备的开发能力。
厂商生产的电池在安全、质量和性能方面差距较 二次充电电池领域，公司通过对电池材料的独
大，未来行业或出现结构性产能过剩的情况。 特应用和工艺，以及电池的结构设计，提高了二次
总体来看，国内汽车行业尚有一定发展潜力， 充电电池产品的稳定性、循环寿命和电池容量。公
受新能源汽车销量的影响，动力电池行业近年发展 司开发的高度安全的磷酸铁锂电池在能量密度和
迅速，但鉴于较高的技术壁垒，新能源汽车和动力 制造成本方面一直处于行业领先地位。手机部件及
电池行业集中度较高。随着上游原材料价格的波动 组装业务方面，公司在手机金属和塑料部件加工方
和国内新能源补贴政策的转变，新能源汽车和动力 面具有精度高、品质好和良品率高等技术优势，同
电池生产企业的盈利能力将受到一定的影响。 时公司在玻璃和陶瓷等新业务方面的积极拓展，能
竞争实力 够为下游客户提供全面的产品解决方案。
各业务产业链协同效应明显
突出的技术研发团队和强大的科技创新能力 经过多年的运营拓展，比亚迪在汽车业务、二
作为全球新能源汽车和锂电池行业标杆型企 次充电电池业务、手机部件及组装业务均拥有全产
业之一，比亚迪拥有强大的技术实力和研发团队， 业链布局。具体来看，比亚迪打造了一条上游锂矿
在新能源汽车和电池两大领域拥有全球领先的技 资源―锂电原材料―动力电池―新能源整车―电
术优势。比亚迪历来重视技术创新与研发， 池回收的全产业链闭环。同时，比亚迪在电装生产
2014~2016年其研发投入总额分别为36.80亿元、 上的技术实力打破了国际一流供应商在车身控制、
36.75亿元和45.22亿元，占营业收入比重分别为 整车网络、空调以及多媒体系统领域的垄断地位，
6.32%、4.59%和4.37%，较大规模的研发投入使得 提高了企业在电装零配件上的话语权。较高的配件
比亚迪构建了集中央研究院、汽车工程研究院以及 自给率大大降低了公司供应链成本，从而提高了企
电力科学研究院等多领域研究体系，从硬件、软件 业的利润空间，保证了公司产品的高性价比优势。
以及测试等方面均配备高素质的研发技术队伍。经 手机部件及组装业务方面，公司具备了手机外
过多年的发展，比亚迪逐渐积累多种产品的完全自 壳、键盘等零部件及模组的研发、设计、生产，以
主开发经验与数据，成功打造了独具特色并具有国 及整机设计及组装的垂直整合能力，能有效发挥各
际水平的技术研发平台。截至2017年9月末，比 工序之间协同效应，降低生产成本，提高生产效率，
亚迪在国内外累计提交的专利申请量达到20,202 同时还有利于产品的品质和质量方面的保证。
件，授权13,605件，其中发明专利申请10,894件， 新能源汽车行业龙头地位显着
授权5,327件，是国内汽车行业中专利申请最多的
企业，形成了强大的专利储备。 在新能源汽车领域，公司拥有上游动力电池、
作为最早一批进入新能源汽车行业的企业，比 中游整车制造和下游运营网络的全产业链布局，并
亚迪在电池、电机、电控“三电”核心技术上处于行 掌握新能源汽车电池、电机、电控的三大核心技术，
业领先地位，其研发的双模二代技术和双向逆变技 其在新能源汽车领域技术竞争实力显着，随着产品
线的日益完善及市场认可度的提升，其新能源汽车
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销量呈现快速增长。2014~2016年，比亚迪新能源 合作关系。2010年5月公司与戴姆勒全资附属公司
汽车销量分别为1.18万辆、5.59万辆和9.63万辆， 签订合资经营合同，次年2月深圳比亚迪戴姆勒新
年均复合增长率达到130.66%，公司自2014年以来 技术有限公司（现更名为深圳腾势新能源汽车有限
一直保持着国内新能源汽车销量 20%以上的市场 公司，以下简称“腾势新能源”）正式成立。腾势新
份额，处于行业首位。自2015年5月起，公司新 能源分别于2014和2017年推出“腾势”和升级版“腾
能源汽车销量持续超越海内外竞争对手，成为全球势400”两种车型，系戴姆勒设计团队首次为奔驰之
新能源汽车销量冠军企业，公司连续三年蝉联新能 外的车企设计的产品，也是比亚迪首次为自身之外
源汽车总销量全球第一的位置，行业龙头地位显 的车辆提供电池、电机和电控技术。腾势系列车型
着。 结合了比亚迪在电池技术方面的领先优势和戴姆
在乘用车领域，公司日益丰富产品线，推出的 勒尖端整车技术及百年品牌影响力，将进一步推动
车型市场认可度高，其中比亚迪宋DM、唐和秦分 公司在纯电动乘用车领域的市场开拓和技术创新。
别摘得2017年中国插电式混合动力乘用车销量第 业务运营
一名、第二名和第四名，比亚迪e5位列2017年中
国纯电动乘用车销量第五名。与此同时，公司着力 近年公司营业收入来自二次充电电池及光伏
推进公交电动化的发展战略，在新能源客车领域继 业务、手机部件及组装业务和汽车业务。2014~2016
续保持强劲的发展势头。近年公司新能源客车已在 年，公司营业收入分别为581.96亿元、800.09亿元
全球6大洲、50多个国家和地区、包括伦敦、洛杉 和1,034.70亿元，年均复合增长率33.34%，增速较
矶、布鲁塞尔、鹿特丹以及香港等世界名城在内的 快。从各业务占比来看，汽车及相关产品营业收入
超过200个城市进行推广。截至2017年6月末， 占比呈上升趋势，同期分别为 47.83%、50.81%和
公司于深圳运营的K9纯电动大巴和e6纯电动出租 55.10%；而二次充电电池及光伏、手机部件组装业
车，单车最高行驶里程已达到40.2公里和97.2公 务近年营业收入规模有所增长，但占比逐年下降。
里，大量的商业运营数据使得比亚迪整车质量和电另2017年1~9月，公司实现营业收入739.33亿元，
池质量得到了进一步的验证。 同比增长1.56%，其中汽车及相关产品和手机部件
战略合作方面，凭借在新能源汽车领域的先发 及组装业务仍系公司主要收入来源，占同期营业收
优势，公司与国际众多知名企业建立了广阔的战略 入比重分别为51.52%和40.01%。
表5：2014～2017.Q3公司营业收入构成
单位：亿元、%
业务板块 2014 2015 2016 2017.Q3
营业收入 收入占比 营业收入 收入占比 营业收入 收入占比 营业收入 收入占比
二次充电电池及光伏 53.39 9.17 60.80 7.60 73.44 7.10 62.19 8.41
手机部件及组装等 244.80 42.06 332.63 41.57 390.94 37.78 295.82 40.01
汽车及相关产品 278.34 47.83 406.55 50.81 570.10 55.10 380.89 51.52
其他 5.44 0.93 0.11 0.01 0.22 0.02 0.42 0.06
合计 581.96 100.00 800.09 100.00 1,034.70 100.00 739.33 100.00
注：目前公司动力电池主要供自身生产新能源汽车使用，故该业务营收最终计入对外销售的汽车及相关产品收入，但业务分析于二次充电电池及光伏业务中
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
汽车及相关产品 术等方面都达到了国际领先水平，产业格局日渐完
汽车业务方面，公司采取高度垂直整合的生产 善，行业龙头地位继续保持。
模式，在整车制造、模具研发、车型开发和三电技 公司乘用车产品涵盖各种高、中、低端系列燃
油轿车、双模电动汽车及纯电动汽车等，代表车型
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包括F3、G5、速锐、宋等传统燃油汽车，高端SUV 有色金属等大宗商品价格挂钩，轮胎、胶条、玻璃
车型S6、S7，以及王朝系列的秦、唐等新能源车型。 等原料的单价与原油价格关系较大。结合公司在传
合资公司腾势新能源分别于2014和2017年推出 统燃油和电力发动机、动力电池、汽车模具和 IT
“腾势”和“腾势400”两种高端新能源车型。专用车 及电子零部件的研发制造方面的综合优势，公司实
辆方面，比亚迪于2015年发布了新能源车“7+4”全 行垂直整合的采购管理战略，有着较高的配件自给
市场战略，即除了在七大常规领域之外，公司积极 率，该战略能更大限度地利用公司资源，节省了成
拓展仓储、矿山、机场、港口的专用车辆市场领域。 本，提升产品性价比优势和市场竞争力。
产能方面，公司汽车生产主要来自于西安、深 销售模式方面，公司乘用车的国内销售由公司
圳和长沙三大整车制造基地。具体来看，西安工业 国内汽车销售事业部负责，并通过汽车代理销售商
园主要生产F3在内的3系车、速锐、宋等传统燃 完成整车向最终消费者的销售；出口业务由汽车出
油汽车以及插电式混合动力汽车秦和纯电动车秦 口贸易事业部负责。目前公司乘用车以国内销售为
EV、E5，截至2016年末形成了36万辆的整车产 主，截至2017年9月末，公司共有经销商503家，
能；深圳产业园主要生产S6、S7、唐等中高端车型 其中保有经销商458家，建设中经销商45家。商
以及纯电动车E6，截至2016年末形成了14.5万辆 用车销售方面，公司按地区将全国市场划分为 16
的整车产能；长沙工业园主要生产思锐、M6、G6、 个大区，主要包括北方、华东、华南、华中、西北、
元等传统燃油车以及纯电动客车K9，截至2016年 西南和深圳等。公司专用车（包括纯电动客车和专
末形成了15.8万辆的整车产能。此外，比亚迪与天 用车辆）主要以直接与终端客户签订购销合同的形
津、杭州、南京、大连、青岛、承德、汕尾等多地 式销售，客户主要为各地的政府和公交公司。公司
政府签署战略合作框架协议，由公司投资在当地建 单独设立专用车营销部。截至2017年9月末，公
设新能源客车组装生产基地，在有效降低成本、扩 司商用车专业化销售及售后管理团队共有约808
充产能的同时促进当地经济及就业。专用车辆方 人，其中销售人员357人，售后管理人员451人。
面，公司近年来于包头、长沙和韶关等地建设电动 结算模式方面，公司乘用车结算主要采用货到
矿用自卸车、电动卡车和电动叉车等专用车辆生产 付款的方式销售给经销商，同时采取现金和票据相
基地，以实现新能源汽车对专用车辆市场的拓展。 结合的支付形式，客车和专用车辆则主要按销售合
从主要基地的产能利用情况来看，2016年公司 同所约定的结算方式进行结算。新能源车辆销售中
西安、深圳和长沙分别生产31.7万辆、12.3万辆和 涉及国家和地方补贴的，则主要由公司根据政府通
5.89万辆，同期产能利用率分别为88.1%、84.8% 知文件申报后，按相关拨付文件予以结算。
和37.3%。其中，长沙基地作为公司主要的产能储 销售方面，2014~2016年公司汽车销量分别为
备和新车型“元”的生产厂区，2016年产能利用率偏 37.32万辆、37.78万辆和42.36万辆，年均复合增
低。 长6.54%。其中，传统燃油汽车销量分别为35.44
表6：2016年公司主要制造基地生产情况 万辆、32.00万辆和32.57万辆，占比分别为94.96%、
单位：万辆/年、万辆 84.70%和76.89%。近年来公司传统燃油汽车销售收
生产 车型 设计 产量 产能 入占比呈逐年下降趋势，但公司在深耕新能源汽车
基地 产能 利用率
西安 F3在内的3系车、速锐、 36.0 31.7 88.1% 的同时，也在继续推进传统燃油车的业务发展，公
宋、秦（包括EV）、E5等 司除了保持包含F3在内的3系车高性价比的竞争
深圳 S6、S7、唐、E6等 14.5 12.3 84.8% 优势和较好销量之外，同时把握国内SUV市场需
长沙 思锐、M6、G6、元以及新 15.8 5.89 37.3%
能源客车K9等 求增长的契机，丰富自身SUV产品线，加大对旗
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 下高端SUV车型的研发和推广，带动公司SUV车
汽车及相关产品原材料采购方面，公司所需汽 型销量的提升。2014~2016年公司SUV车型销售量
车结构件、钢材、金属材料等原料的单价与钢材、
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分别为8.56万辆、10.17万辆和15.15万辆，年复 新能源汽车示范推广应用工程推荐车型目录》2。
合增长 33.04%。受益于产品销售结构的改善， 2013年1月，比亚迪正式获得欧盟WVTA整车认
2014~2016年公司传统燃油汽车业务收入分别约为 证，标志着公司电动大巴拿到了在欧盟国家的无限
184.45亿元、193.43亿元和223.92亿元，年复合增 制自由销售权。2014~2016年，公司纯电动大巴销
长10.18%，占汽车及相关产品业务营业收入比重比 量分别为0.22万辆、0.40万辆和1.04万辆，年复
分别约为66.27%、47.58%和39.28%。 合增长117.42%。2016年公司国内纯电动客车市场
新能源汽车方面，2014~2016年公司共计销售 行业排名从去年的第五上升至第二，且在美国、日
新能源汽车分别为1.81万辆、5.59万辆和9.63万 本、英国、巴西、荷兰、澳大利亚等全球逾50个
辆，年均复合增长130.66%，增长势头强劲，推动 国家和地区、超过200个城市成功运营，实现了公
了新能源汽车业务整体收入的大幅增长，同期分别 交电动化全球六大洲的布局，并创造和保持着电动
约为73.28亿元、193.43亿元和346.18亿元，新能 汽车在公共交通领域最长的运营里程记录。2016年
源汽车业务于2016年超过传统汽车成为公司营业 公司相继中标深圳市公交公司采购项目，中标合同
收入的最主要来源。市场地位方面，公司自2014 金额合计约51.30亿元。
年以来一直保持着国内新能源汽车销量20%以上 表7：2016年及2017年公司新能源客车主要中标情况
的市场份额，处于行业龙头地位。自2015年5月 单位：亿元
起，公司新能源汽车销量持续超越海内外竞争对 项目 时间 中标
金额
手，成为全球新能源汽车销量冠军企业，2017年公 深圳市东部公共交通2016年3,024辆纯电
司新能源汽车总销量再次蝉联全球第一的位置。 动公交客车更新解决方案项目 2016.03 18.12
具体车型来看，秦（包含混合动力和纯电版秦 深圳市西部公共汽车有限公司2016年2016.07 17.97
2,919台新能源车辆采购项目
EV）销量2015年增长较快而2016年企稳，占公司 深圳巴士集团3,573台新能源车辆采购项目2016.07 15.21
新能源乘用车销量分别为约80%、60%和40%。公 小计 51.30
司2015年推出的混动SUV车型唐，因具有较好的 深圳市西部公共汽车有限公司2017年432 2017.08 6.61
动力、高效节能、快速反应等优势，销量增长较快， 辆新能源运营车辆采购项目
深圳市东部公共交通有限公司2017年822 2017.09 -
2015年和2016年销量分别为占公司新能源乘用车 辆纯电动公交客车解决方案采购项目
的约25%和40%。E6作为比亚迪首款纯电跨界车， 注：深圳市西部公共汽车有限公司2016年2,919台新能源车辆采购
项目的中标数量及金额有所调整
除了面向个人消费者外，在国内外大城市的公共交 资料来源：公司公告，中诚信证评整理
通市场（出租车）推广情况较好，近年销量持续攀 此外，公司历来十分注重产品研发与质量把
升，2014~2016年E6销量占公司新能源乘用车销量 控。在产品质量控制方面，为了达到与合资车相媲
约20%、15%和25%。2017年上半年公司推出宋车 美的品质标准，公司通过不断升级工艺装备并与全
型的插电式混合动力版本宋DM 及纯电动版本宋 球知名供应商合作，公司采用IQS标准化品质管理
EV300，进一步丰富了集团产品线，同时推出秦、 体系，从各个生产环节严把质量关。同时，公司每
唐等车型的改良升级版，上述产品备受市场欢迎。 月对新车故障进行统计，每季度对外公布IQS值3以
客车市场方面，公司发挥自身整车制造和三电 接受媒体和消费者的监督。
技术，着力推进公交电动化的发展战略，在新能源 二次充电电池及光伏业务
客车领域继续保持较快的增长趋势。2011年公司推 二次充电电池及光伏业务是公司传统优势项
出首款纯电动大巴K9，集合续航时间长、噪音低 目，经过多年发展，公司已经成为全球领先的二次
和绿色环保等优势，主要面向国内外城市公共交通
市场。K9分别于2010年1月11日和2011年5月 2同时进入目录的还有公司生产的纯电动汽车E6，主要面
3日进入工信部公布的第6批和第22批的《节能与 向新能源出租车市场。
3比亚迪内部品质评价体系及在此基础上建立的品质管理
体系的简称。
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充电电池制造商之一。2014~2016年，公司的二次 碳酸锂项目，该项目已经取得青海省经济和信息化
充电电池及光伏业务分别实现营业收入53.39亿 委员会备案通知书，项目总投资48.49亿元。
元、60.80 亿元和73.44亿元，年均复合增长率 锂离子电池
17.28%。另2017年1~9月，公司实现二次充电电 公司的锂离子电池产品均实行以销定产的生
池及光伏业务收入62.19亿元。 产模式，根据下游消费电子厂商的订单组织采购与
公司生产的二次充电电池产品按用途主要分 生产，同时适当增加订单外生产，以应对客户的突
为动力电池和锂离子电池。其中，动力电池包括三 发性订货需求，公司主要客户包括三星、华为等手
元电池和磷酸铁锂电池，主要应用于新能源汽车， 机制造商。公司以事业部作为业务分类的基本管理
储能电站和云轨等方面；而锂离子电池主要应用于 单位，由各个下属子公司完成二次充电电池产品的
手机、数码相机、电动工具、电动玩具等各种便携 生产，目前锂离子电池由深圳和上海两个产区负
式电子设备。 责。近年来华为和三星等公司主要客户近年手机出
动力电池 货量增长较快，使得公司锂离子电池业务营业收入
得益于强大的研发队伍及创新研究能力，公司 保持一定增长。2014~2016年，公司锂离子电池业
生产的动力电池在能量密度、安全性和循环寿命等 务实现业务收入分别为 19.20亿元、19.26亿元和
方面均处于世界前列。目前公司所生产的动力电池 24.38亿元，年均复合增长12.69%。另2017年1~9
仅供自有新能源汽车、储能电站和云轨等产品使 月，公司实现锂离子电池业务收入28.46亿元。
用，坑梓和惠州工业园是公司生产动力电池的主要 光伏和储能电站业务
厂区，2014年以来公司新能源汽车销量的增长使得 公司光伏业务主要系太阳能电池片及组件生
公司动力电池产能扩张较快。 2014~2016年以及 产，近年来该业务拓展较快并开始拓展海外市场。
2017年9月末，公司动力电池产能分别为4GWh、 2008年10月，公司与陕西省商洛市政府签订了《太
10GWh、12GWh和16GWh。随着公司动力电池产 阳能电池等项目建设合作合同》，分期建设总体规
能的逐步释放，公司或重新调整经营战略，在满足 模为年产太阳能电池1GW项目，其中一期年产太
自用的基础上实现对外销售。 阳能电池 100MW项目、二期年产太阳能电池
原材料采购方面，公司动力电池的原材料采购 300MW项目、三期年产太阳能电池片600MW项目
采取“局部集中、部分分散”的业务模式，其中各事及年产太阳能硅片 800MW项目均已建成。
业部交叉、通用的原材料由公司采购处直接管理， 2014~2016年，公司太阳能电池出货量分别为
其余均由事业部采购处管理。公司电池主要原材料 700MW、872MW和1,069MW，年均复合增长
包括四氧化三钴、六氟磷酸锂、碳酸锂等，原材料 23.58%。另2017年1~9月，公司太阳能电池出货
占生产成本的比重约为70%。近年来原材料价格的 量达1,053MW。
上涨对公司造成了一定的成本压力，为应对原材料 为了应对近年光伏组件价格和政府补贴下降
上涨的压力，公司积极布局锂电池的上游供应链。 情形，公司积极拓展国际市场新能源项目，并成功
2016年公司与青海盐湖工业股份有限公司签署了 获取国内外多家电网集团及商业机构的订单。2016
《盐湖锂资源开发合作框架协议》，在青海设立合年100%使用比亚迪太阳能组件的南非86MW项目
资公司从事盐湖锂资源的开发、加工与销售，以加 正式竣工，标志着非洲规模最大的本地化单体太阳
强对原材料成本的控制能力。2017年1月3日，公 能电站正式落成。同时，公司近年来不断提高产品
司与青海盐湖工业有限公司、深圳市卓域成投资有 竞争力和提升产品质量，同时通过技术进步来降低
限公司共同出资设立的青海盐湖比亚迪资源开发 生产成本。而受全球光伏产品价格大幅下降、市场
有限公司已完成工商登记。根据合资公司合资协 竞争激烈等因素影响，近年公司计提了一定规模的
议，合资公司设立后将启动建设年产3万吨电池级 资产减值损失，对业务的盈利情况造成一定影响。
15 比亚迪股份有限公司
2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
手机部件及组装 手机部件及组装业务中手机外壳产能利用率分别
比亚迪手机部件及组装业务的主要运营主体 为90%，整机组装产能利用率为70%，产能利用率
系香港上市公司比亚迪电子，主要分为手机部件及 较高。
模组和手机组装服务两部分，其中手机部件及模组 云轨业务
业务包括设计并生产外壳、键盘、充电器等手机部 云轨是通过单根轨道来支撑、稳定和导向，车
件；手机部件组装即提供将成品零部件组装整机的 体骑跨在轨道粱上的跨座式单轨，具有中小运量、
服务。 造价低、修建快和所需空间小等多重优势。公司于
近年来我国智能手机品牌出货量增长较快，国 2011年开始进行相关的研发工作，目前已经掌握轨
内手机厂商通过技术创新，成功提升品牌定位并扩 道驱动、电机、电控、车身、底盘、转向架、轨道
大于国内高端手机市场的份额，更加注重外观设计 粱、道岔等全产业链核心技术，能独立完成整车、
的差异化以吸引消费者，使得金属机壳和中框需求 轨道、车站及通讯系统等各项建设，并于2016年
继续升温。公司凭借在金属部件领域积累的长期经 10月发布了云轨产品。公司的“云轨”产品系中国首
验、领先技术及成熟工艺，吸引了大量国内外手机 条拥有自主知识产权的云轨线路并实现通车。
领导品牌厂商合作，公司手机部件及组装业务收入 表8：比亚迪“云轨”产品部分参数对比
规模增长较快。2014~2016年，公司手机部件及组 指标 地铁 轻轨 云轨
装业务实现收入244.80亿元、332.63亿元和390.94 造价 6~10亿元/公里 3~5亿元/公里 1.5~2.5
亿元，年均复合增长率26.37%。另2017年1~9月， 亿元/公里
公司实现手机部件及组装业务收入295.82亿元。 敷设方式 地下为主 地上为主 高架为主
具体来看，手机部件及模组方面，公司主要为 工程实施 工程量大、 工程量较大、 工程量适中、
条件 拆迁多 拆迁量较大 拆迁少
三星、华为、OPPO、vivo、LG等客户提供金属机 最高运行 80-120km/h 80km/h 80km/h
壳制造服务。随着公司主要客户的手机出货量的增 速度
最大坡度 35‰ 35‰ 100‰
长和金属部件的渗透率继续加强，公司金属部件业 最小转弯
务收入同比增长超过50%。整机组装方面，由于智 半径 350m 300m 45m
能手机EMS4订单数量稳步增加，该业务也呈现良 建设工期 4~5年 3~4年 2年
好发展态势，营业收入稳步增长。 运能 2.7~7万人/ 1~3万人/ 1~3万人/
小时单向 小时单向 小时单向
原料采购方面，公司手机部件及组装业务与二 能耗指标 低 低 很低
次充电电池的采购模式相一致，按照“统谈分签”的 对路面交 无干扰 干扰小 无干扰
策略，采购处负责公司公共、通用物料的资源开发 通干扰
视觉景观 基本无 一定景观效果 景观效果好
及供应商库的更新维护，事业部采购部门负责所属 效果
产品的专有物料的资源开发及供应商库的维护，最 安全性 高 高 高
终通过内部平台系统实现集团供应商库的共享以 申报条件 城区人口≥ 城区人口≥ 城区人口≥
及供应商间的采购协同。 300万 150万 150万
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
产能方面，公司主要的手机部件加工组装基地 公司云轨产品目标市场主要以中、小城市的骨
主要位于深圳、西安和上海等地。其中，西安工厂 干线和大中城市的加密线、商务区、游览区等线路，
具有年产 3,000万件高端手机配件及表面处理能 解决大众出行的“最后一公里”难题，未来发展空间
力；位于上海松江的IT产业区主要从事镁铝合金 较大。自推出云轨以来，公司已与汕头、深圳、广
产品的制造和IT零部件的生产开发。2016年公司 安、银川、蚌埠、桂林等十多个城市签约，其中2017
年8月公司与菲律宾伊洛伊洛市签约，取得云轨海
4ElectronicManufacturingServices的缩写，即电子制造服 外首个项目；2017年9月公司第一个投入商业运营
务。
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的云轨项目于银川花博园落成通车，标志着国内第 整体来看，公司在新能源汽车和二次充电电池
一条具有完全自主知识产权的跨座式单轨建成通 业务中具有很强的技术竞争优势和市场地位，各业
车。随着二、三线城市公共交通需求的不断增加， 务协同优势较为明显，新能源汽车规模的快速扩
该项业务或成为公司新的盈利增长点。 张，手机部件及组装业务和二次充电电池业务收入
在建工程及拟建工程 稳步增长以及公司新拓展的云轨业务等使得公司
随着公司电池和汽车项目需求的增加，公司在 近年来盈利能力持续增强，业务发展整体向好。与
建扩建厂区等工程规模较大。截至2017年9月末， 此同时，需关注新能源补贴退坡和电池原材料上涨
公司主要的在建扩建工程19个，总投资和已投资 对公司利润空间产生的影响。
分别为161.45亿元和83.52亿元，预计未来公司尚 公司治理
需投入工程建设金额77.92亿元，一定规模的在建 根据《公司法》、《证券法》、《上市公司治
扩建工程使得公司各业务产能不断提升，有助于提 理准则》、《深圳证券交易所中小企业板上市公司
高公司生产能力和经营业绩。 规范运作指引》等法律、法规及中国证监会、深圳
表9：截至2017年9月末公司主要在建扩建工程情况 证券交易所发布的其他有关规章、规范性文件的规
单位：亿元 定和要求，公司建立了以股东大会、董事会、监事
项目名称 总投资 已投 尚需 工程 资金
金额 金额 投入金额 进度 来源 会及管理层为主体结构的决策与经营管理体系。公
坪山工业园 51.12 15.73 35.39 建设中 借款及 司董事会由6名董事组成，董事会下设立战略、审
自筹
葵涌工业园 0.21 0.08 0.14 建设中 自筹 核、提名与薪酬等4个专门委员会。公司管理制度
宝龙工业园 4.90 3.01 1.89 建设中 借款及 较为全面地覆盖了各个部门，形成了比较完善、有
自筹
惠州工业园 18.88 15.30 3.58 建设中 借款及 效的内部控制体系。公司监事会由5名监事组成，
自筹 公司监事会坚持对全体股东负责，按照《公司法》、
上海工厂工程 0.61 0.73 -0.12 建设中 借款及
自筹 《证券法》、《公司章程》和《监事会议事规则》
西安工厂工程 23.01 18.00 5.01 建设中 借款及 的规定，对公司依法运作情况、公司财务情况、投
自筹
商洛工业园 9.40 4.66 4.74 建设中 自筹 资情况等进行监督检查，切实维护公司和全体股东
长沙工业园 16.58 7.91 8.67 建设中 借款及 的利益。
自筹
韶关工业园 2.05 0.63 1.41 建设中 自筹 公司在人员、资产、财务、机构、业务等方面
南京工业园 2.89 0.76 2.14 建设中 自筹 一直独立于控股股东，具有独立完整的业务及自主
大连工业园 0.45 0.42 0.03 基本 自筹 经营能力。公司自设立以来，股东大会、董事会、
完工 监事会等机构和人员均能够按照有关法律法规、公
杭州工业园 0.06 0.01 0.05 建设中 借款及
自筹 司章程和相关议事规则的规定进行运作并切实履
武汉工业园 2.33 0.97 1.36 建设中 自筹 行应尽的职责和义务，没有违法、违规的情形发生。
青岛工业园 0.56 0.33 0.23 建设中 自筹
承德工业园 0.82 0.24 0.58 建设中 自筹 财务管理方面，公司财务部通过定期及不定期
包头工业园 1.84 1.64 0.20 基本 借款及 的检查以及对下属子公司指派财务总监等方式，落
完工 自筹 实公司的内部控制制度，还通过对采购等方面统一
汕尾工业园 8.60 4.70 3.91 建设中 自筹 公开招标、公开询价等方式，落实内部控制制度的
坑梓工业园 2.16 1.74 0.42 建设中 借款及
自筹 执行。对于重大财务决策，包括贷款和投资等，先
太原工业园 2.99 1.42 1.57 建设中 自筹 由公司财务部门对该财务项目进行分析核查，报送
其他 11.98 5.26 6.72 建设中 其他 公司总经理办公会讨论，通过后报请公司董事会审
合计 161.45 83.52 77.92 - -
注：以上工程总投资不包括前期竣工转固定资产部分 议，公司董事会决议通过后，视其权限或需要再提
资料来源：公司提供，中诚信证评整理 请公司股东会审议批准。
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安全环保方面，公司安全环保工作实现IT产 二次充电电池及光伏方面，公司将继续开拓锂
业群和汽车产业群统一管理，成立人力资源处安全 离子电池和镍电池的应用范围，巩固市场领先地
环境工程部、人力资源处各地区人力资源部安全环 位；持续推进动力电池的技术创新，加大电池新材
境科，形成了“横向到边，纵向到底”的环境管理网 料和新技术的研发投入，在电池能量密度、制造成
络。公司总裁与公司各个事业部及分管环保的人力 本、循环次数和安全性等方面有所突破。光伏业务
资源处的一把手签订了环保责任书，各事业部环保 方面，公司将继续拓展国内外市场，提升产能利用
第一责任人与各部门、工厂、科室等单位负责人签 率和销售规模，积极控制成本，致力提升收入和盈
订环保责任书。基层单位负责人与特种环境岗位的 利能力。储能电站建设方面，公司近期投资规划主
员工签订环保责任书，确保环保工作落实到位。 要在提高电池容量密度，电池管理精度和换流设施
总体看，公司的治理结构健全，运作上不存在 的转换效率，今后主要合作方向为维护电网安全的
重大违法违规情形。公司内控制度基本控制了业务 电力辅助服务市场、降低发电成本和节能减排的售
运营中的关键风险点，较好的保障了各项业务的顺 点市场。
利运行，整体管理效率较高。 云轨业务作为公司战略转型的重要组成部分，
发展规划 将为公司在轨道交通系统建设（包括轨道、整车、
控制系统）、维护保养和金融服务等方面开拓新的
作为新能源汽车行业的领跑者，比亚迪凭借其 利润增长点。公司将继续发挥自身技术实力和产业
在汽车、电池两大领域的领先技术优势，未来在积 垂直整合能力，加强与各地方政府间的战略合作，
极推进现有业务的同时，重点发展新能源汽车及云 积极探索新的商业模式，积极提升该业务的营收规
轨业务，推动公司的长期持续发展。 模和盈利能力。
汽车业务方面，公司将不断强化自身技术创新 总的来看，公司已制定了清晰的战略规划，依
和加快新产品研发速度，继续提升纯电动和混合动 托其自身技术和创新实力，在保持稳健的财务管理
力总成的性能和效率，丰富自身产品线，从而提升 策略的情况下，加大在新能源汽车和电池业务产业
产品的技术竞争实力，以及满足多样化的市场需 扩张和技术创新力度，公司有望逐步落实上述规
求。在产品推广方面，公司将重点提高国内外市场 划。
的渗透率和市场份额，发展多重经营模式以提升品
牌知名度及影响力，塑造国际化品牌。面对2017 财务分析
年新能源汽车补贴退坡对行业产生的影响，公司将 以下财务分析基于公司提供的经安永华明会
持续优化自身产业链协同，并通过技术创新进一步 计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保
降低产品成本，不断促进新能源汽车行业的持续健 留意见的2014~2016年财务报告以及公司提供的未
康发展。 经审计的2017年1~9月财务报表，所有财务数据
手机部件及组装业务方面，公司将继续提升金 均为合并报表口径。
属部件加工等方面的技术水平，进一步提高良品率 资本结构
从而有效控制生产成本，积极拓展包括玻璃和陶瓷 近年公司各项业务快速发展，尤其是新能源汽
在内的新业务。在市场推广方面，公司将着力维护 车业务的快速增长推动了公司资产负债规模迅速
现有大客户的业务规模，同时也积极挖掘市场的新 提升。2014~2016年末，公司总资产分别为940.09
锐品牌和个性化的市场需求，加强与运营商定制产 亿元、1,154.86亿元和1,450.71亿元，年均复合增
品的合作力度，实现公司手机部件及组装业务的持 长率为24.22%；同期末，公司总负债分别为651.14
续增长。未来，公司将积极拓展汽车电子及其他消 亿元、794.57亿元和896.61亿元，年均复合增长率
费类电子产品新业务，为公司的持续成长培育新的为17.34%。自有资本方面，受益于2014年H股增
增长点。
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发、2015年永续债发行、2016年A股非公开发行 产占比持续上升。2014~2016年末及2017年9月末，
和公司历年留存收益的累积，公司所有者权益规模公司流动资产占总资产的比重分别为 43.33% 、
增长较快。2014~2016年末，公司所有者权益（含 47.12%、53.93%和 55.79%，主要系流动资产中应
少数股东权益）分别为288.94亿元、360.29亿元和 收账款规模上升较快所致。公司流动资产主要由货
554.09亿元，年均复合增长率为38.48%。另截至 币资金、应收账款、应收票据和存货构成。具体来
2017年9月末，公司总资产进一步增至1,647.28亿 看，2014~2016年末公司货币资金规模呈逐年上升
元，所有者权益（含少数股东权益）亦小幅升至 态势，分别为44.53亿元、65.96亿元和76.94亿元，
588.76亿元。 其中受限规模占比不到10%，主要系汇票出票保证
图6：2014～2017.Q3公司资本结构分析 金、投标保证金和信用保证金。2017年9月末公司
货币资金增长至87.80亿元。2014~2016年末公司
应收账款规模分别为137.52亿元、215.19亿元和
417.68亿元，年均复合增长率达74.28%，主要系汽
车业务销售增加导致应收账款相应增加以及新能
源汽车应收补贴款回款较慢所致；账龄方面，截至
2016年末，扣除单独计提坏账准备的应收账款后，
公司1年以内应收账款账面价值为354.55亿元，占
期末应收账款比重为84.89%；坏账准备方面，同期
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 公司计提坏账准备金额 5.06 亿元，较上年提升
近年来公司业务规模持续扩大，产能扩张和营 4.00%。2017年9月末，公司应收账款进一步增至
运资金需求不断提高，因此公司负债规模保持较高 516.77亿元，公司应收账款规模增长较快对其运营
的增长幅度，但得益于自有资本实力不断夯实，整 资金占用的影响应受到关注。2014~2016年末，公
体财务杠杆比率有所降低。2014~2016年末，公司 司应收票据余额呈下降态势，分别为93.52亿元、
资产负债率分别为69.26%、68.80%和61.81%，总 67.99亿元和63.62亿元，主要系客户以票据结算方
资本化比率分别为60.77%、58.38%和51.15%。随 式所预付的汽车款减少所致；截至2016年末，公
着未来新能源汽车和电池生产项目投入继续增加 司应收票据中已质押的占比为19.27%。2017年9
以及各种专用车型和轨道交通等新业务的不断拓 月末，公司应收票据进一步下降至 亿元。
展，公司财务杠杆水平有所回升。截至2017年9 55.84
月末，公司资产负债率升至64.26%，总资本化率升 2014~2016年末，公司存货账面价值分别为 99.78
至54.70%。 亿元、157.51亿元和173.78亿元，年均复合增长率
表10：2016年末汽车整车上市公司主要财务指标 为31.97%，主要系公司汽车业务规模增长较快使得
单位：亿元、% 期末库存商品规模增加；截至2016年末，公司的
公司 总资产 资产负债率 总资本化率 存货主要以库存商品和在产品为主，占比分别为
上汽集团 5,906.28 60.20 32.43 40.45%和36.54%。截至2017年9月末，公司存货
比亚迪 1,450.71 61.81 51.15 进一步增长至201.32亿元。
长城汽车 923.09 48.70 8.62 非流动资产方面，2014~2016年末及2017年9
广汽集团 820.92 45.38 25.33 月末，公司非流动资产占总资产的比重分别为
福田汽车 539.13 64.63 41.70 56.67%、52.88%、46.07%和 44.21%，占总资产的
江淮汽车 492.15 68.57 51.25 比重呈逐年下降趋势，主要由固定资产和无形资产
宇通客车 351.54 61.09 28.26
资料来源：上市公司年报，中诚信证评整理 构成。2014~2016年末，公司固定资产净额分别为
从公司资产构成情况来看，近年来公司流动资 300.15亿元、323.69亿元和374.83亿元，年均复合
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增长率为11.75%，主要是电池和汽车项目投入增加 盈利能力
导致购买增加以及在建工程转入固定资产增加所 在新能源汽车、手机零部件及组装业务的销售
致。2017年9 月末，公司固定资产进一步增长至 增速较快的带动下，近年公司营业收入保持快速增
410.92亿元。2014~2016年末公司无形资产分别为 长。2014~2016年，公司分别实现营业收入581.96
86.11亿元、87.90亿元和89.46亿元，主要系公司 亿元、800.09亿元和1,034.70亿元，年均复合增长
研发专利权增加所致，截至2016年末其占无形资 率为33.34%。另2017年1~9月，公司实现营业收
产余额的比重约为38.63%。2017年9月末，公司入739.33亿元，同比增长1.56%。
无形资产进一步增长至92.02亿元。 图8：2014～2017.Q3公司盈利能力分析
负债方面，公司的负债主要由应付账款和有息
债务构成。2014~2016年末及2017年9月末，公司
的应付账款分别为113.23亿元、185.82亿元、195.01
亿元和216.56亿元，受业务规模的扩大而持续增
长。
有息债务方面，2014~2016年末及2017年9月
末，公司总债务金额分别为447.65亿元、505.40亿
元、580.09亿元和711.06亿元。近年来企业主要通 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
过流动资金贷款满足公司在生产经营过程中的资 分业务板块来看，受益于新能源汽车业务发展
金需求，使得短期债务呈逐年上升趋势。同期末， 较快，公司汽车板块业务收入增长迅速。2014~2016
公司长短期债务比（短期债务/长期债务）分别为 年公司的汽车板块分别实现营业收入278.34亿元、
3.08倍、3.50倍、5.21倍和4.78倍。随着公司各业 406.55亿元和570.10亿元。二次充电电池和光伏业
务板块产能的持续扩张以及云轨等新业务的拓展， 务方面，近年来传统锂离子电池市场需求稳定；同
未来投资需求较大，资本支出将继续加大，考虑相 时，受益于海外市场的进一步开拓，公司光伏业务
关业务投资回报周期较长，短期债务占比较高不利 有所增长。2014~2016年，公司二次充电电池和光
于资金的稳定性。 伏业务收入分别为53.39亿元、60.80亿元和73.44
图7：2014～2017.Q3公司债务结构分析 亿元。手机部件及组装业务方面，受益于金属部件
市场渗透率进一步加深和 EMS订单增加，
2014~2016年公司手机部件及组装业务分别实现营
业收入244.80亿元、332.63亿元和390.94亿元，
呈稳步上升态势。另2017年1~9月，公司分别实
现上述板块业务收入 380.89亿元、62.19 亿元和
295.82亿元。
从营业毛利率水平来看，2014~2016年，公司
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 的营业毛利率分别为15.55%、16.87%和20.36%，
综合来看，受益于公司业务规模的持续扩大， 呈逐年上升态势。分业务板块来看，公司汽车业务
股票增发及历年留存收益的累积，公司资产和负债 近三年毛利率分别为18.95%、23.79%和28.24%，
规模迅速提升的同时财务杠杆水平有所回升。需关 受益于中高端的新能源汽车销量的增加，公司汽车
注公司应收账款规模较大对其运营资金占用的影 业务毛利呈上升趋势。二次充电电池及光伏业务方
响以及短期债务占比较高不利于资金的稳定性。 面，近年来受电池产能扩张带来的规模效应影响，
公司该项业务的毛利水平呈现上升态势，
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2014~2016年毛利率水平分别为10.15%、14.12%和 利润总额构成方面，2014~2016年公司利润总
14.52%。而手机部件及组装业务的毛利率波动下 额分别为8.74亿元、37.95亿元和65.68亿元，主
滑，近三年分别为13.09%、8.91%和9.98%，其中 要由经营性业务利润、投资收益、营业外损益和资
2016年毛利率较上年上升1.07个百分点，主要系 产减值损失构成。公司近三年经营性业务利润分别
金属部件业务毛利较高，其营业收入占比较上年有为0.46亿元、24.99亿元和72.96亿元，呈逐年上
所提高使得整体业务毛利率有所回升。另2017年 升趋势且增幅较大，主要系公司新能源汽车业务增
1~9月，公司综合业务毛利率为19.86%，较上年同 长较快和三费控制较好所致。同期，公司投资收益
期小幅下降1.22个百分点。 分别为0.68亿元、12.10亿元和-7.26亿元，其中2015
表11：2014～2017.Q3公司各板块业务毛利分析 年投资收益增长较快主要系处置子公司取得收益，
单位：% 而2016年公司投资收益由正转负主要系按权益法
项目 2014 2015 2016 2017.Q3 核算的长期股权投资收益和处置子公司的投资收
毛利率 15.55 16.87 20.36 19.86 益亏损较大所致。此外，公司还享受政府在新能源
其中：二次充电电池及 10.15 14.12 14.52 11.47 汽车及相关产品研发活动方面的资金支持。
光伏
手机部件及组装 13.09 8.91 9.98 13.61 2014~2016年，公司获得的政府补助分别为7.98亿
汽车及相关产品 18.95 23.79 28.24 26.10 元、5.81亿元和7.11亿元，对利润总额形成较好补
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 充。资产减值损失方面，2014~2016公司资产减值
从期间费用来看，2014~2016年公司期间费用 损失分别为2.94亿元、5.52亿元和5.66亿元，其
分别为80.48亿元、97.29亿元和122.61亿元，三 中存货跌价损失1.60亿元、1.81亿元和3.57亿元，
费占营业收入的比重分别为 13.83%、 12.16% 和 公司一定规模的资产减值损失亦对其利润总额产
11.85%，公司三费管控能力有所提升。具体来看， 生一定影响。同期，公司分别实现净利润7.40亿元、
近年来公司业务规模持续扩张，公司销售费用中广 31.38亿元和54.80亿元，所有者权益收益率分别为
告展览费和售后服务费增长较快，2014~2016年公 2.56%、8.71%和9.89%。另2017年1~9月，公司
司销售费用分别为22.29亿元、28.68亿元和41.96 实现利润总额41.96亿元，其中经营性业务利润为
亿元，占比分别为3.83%、3.58%和4.06%。同期， 35.97亿元；实现净利润34.62亿元，所有者权益收
公司管理费用分别为44.30亿元、54.15亿元和68.43 益率小幅降至7.84%。
亿元，主要系研发费用和管理人员工资增加所致。 图9：2014～2017.Q3公司利润总额分析
而近三年公司财务费用相对稳定，分别为13.89亿
元、14.46亿元和12.22亿元。另2017年1~9月，
公司期间费用为102.32亿元，同比增长10.08%，
主要系利息支出增加及汇率变动影响导致财务费
用增长较快所致；同期，公司三费收入占比为
13.84%，较上年同期增长1.07个百分点。
表12：2014～2017.Q3公司期间费用分析
单位：亿元、%
项目 2014 2015 2016 2017.Q3
销售费用 22.29 28.68 41.96 35.38 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
管理费用 44.30 54.15 68.43 50.67 总体来看，随着新能源汽车业务和手机部件业
财务费用 13.89 14.46 12.22 16.28 务的快速发展，公司业务收入逐年上升，盈利能力
三费合计 80.48 97.29 122.61 102.32
营业总收入 581.96 800.09 1,034.70 739.33 整体较强，但需关注资产减值损失对公司利润的侵
三费收入占比 13.83 12.16 11.85 13.84 蚀。
资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
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2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
偿债能力 表13：2014～2017.Q3公司偿债能力分析
近年来随着公司各项业务规模持续扩张，公司 项目 2014 2015 2016 2017.Q3
债务规模呈现逐年上升的态势。截至2016年末， 总债务（亿元） 447.65505.40580.09 711.06
公司总债务为580.09亿元，长短期债务比为5.21 EBITDA（亿元） 65.86107.29153.96 111.21
倍，短期偿债压力有所上升。另截至2017年9月 经营活动净现金流（亿元） 0.38 38.42 -18.46 6.96
末，公司总债务进一步增至711.06亿元，长短期债 经营净现金流/总债务（X） 0.00 0.08 -0.03 0.01
务比为4.78倍，债务期限结构仍以短期债务为主。经营净现金流/利息支出 0.02 2.18 -0.96 0.39
（X）
从EBITDA构成来看，公司EBITDA主要由利 总债务/EBITDA（X） 6.80 4.71 3.77 4.80
润总额、固定资产折旧和利息支出构成。2014~2016 EBITDA利息倍数（X） 3.96 6.08 8.00 6.26
年，公司EBITDA分别为65.86亿元、107.29亿元 资产负债率（%） 69.26 68.80 61.81 64.26
和 153.96亿元，EBITDA/营业总收入分别为 总资本化比率（%） 60.77 58.38 51.15 54.70
11.32%、13.41%和 14.88%，公司 EBITDA与 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理
EBITDA/营业总收入呈逐年上升趋势，获利能力持 截至2017年9月末，公司及其子公司实际对
续增强。 外担保（不包括对子公司的担保）余额为53.95亿
从现金流来看，受新能源汽车和手机业务的应 元，其中对腾势新能源担保金额7.35亿元，比亚迪
收账款规模大幅增加的影响，近年公司经营活动产 汽车金融有限公司担保金额46.60亿元。公司对提
生的净现金波动性较大。2014~2016年，公司经营 供担保的事项已经按照相关法律法规、公司章程的
性净现金流分别为0.38 亿元、38.42亿元和-18.46 规定履行了股东大会的审批程序，符合有关规定，
亿元，2016年公司受购买商品、接受劳务支付的现 目前无逾期担保事项。
金增加以及新能源汽车应收补贴款回款缓慢的影 公司与银行等金融机构保持着良好的合作关
响，经营性净现金流对债务保障能力有所减弱， 系，融资渠道较为畅通。截至2017年9月末，公
2014~2016年经营活动净现金流利息保障倍数分别 司共获得银行授信总额2,114.32亿元，未使用授信
为0.02倍、2.18倍和-0.96倍，经营净现金流/总债 余额1,403.49亿元，加之作为A+H股上市公司，
务分别为0.00倍、0.08倍和-0.03倍。 股权融资渠道顺畅，公司备用流动性充裕。
从偿债指标看，近三年受益于公司盈利能力的 总体来看，公司短期债务比重较大，债务期限
增强，公司偿债能力得以强化。2014~2016年公司 结构有待优化，且经营性现金流变现欠佳。但考虑
总债务/EBITDA指标分别为6.80倍、4.71倍和3.77 到公司产业链布局日益完善及新能源汽车行业龙
倍；同期，EBITDA利息倍数分别为3.96倍、6.08 头地位进一步巩固，近年新能源汽车业务发展较
倍和8.00倍。同时，考虑到未来随着电池产能释放 快，收入规模及盈利能力持续提升，加之公司备用
及技术提升，加之新能源汽车龙头地位的进一步稳 流动性较好，整体偿债能力很强。
固，公司盈利能力将进一步改善，盈利水平对债务结论
的保障能力有望得到保持。 综上，中诚信证评评定比亚迪主体信用等级为
AAA，评级展望为稳定；评定“比亚迪股份有限公
司2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第
一期）”信用等级为AAA。
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2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
关于比亚迪股份有限公司
2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）的跟踪评级安排根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
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2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附一：比亚迪股份有限公司股权结构图（截至2017年9月30日）
HKSCC 王 吕 BERKSHIRE 融捷投资 夏 其
NOMINEES 传 向 HATHAWAY 控股集团 佐 他
LIMITED 福 阳 ENERGY 有限公司 全
25.26% 18.79% 8.77% 8.25% 5.96% 4.00% 28.97%
比亚迪股份有限公司
注：1、HKSCCNOMINEESLIMITED持有的8.25%股权包括王传福持有的1,000,000股H股和夏佐全及其控股的海外公司
SIGNINVESTMENTSLIMITED分别持有的195,000股H股和305,000股H股。
2、王传福持有的18.79%股权不包括其持有的1,000,000股H股和通过易方达资产比亚迪增持1号资产管理计划持有的
3,727,700股A股股份。
3、夏佐全持有的4.00%股权不包括夏佐全及其控股的海外公司SIGNINVESTMENTSLIMITED分别持有的195,000股
H股和305,000股H股。
资料来源：公司三季度报，中诚信证评整理
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2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附二：比亚迪股份有限公司组织结构图（截至2017年9月30日）
资料来源：公司提供，中诚信证评整理
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2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附三：比亚迪股份有限公司主要财务数据及指标
财务数据（单位：万元） 2014 2015 2016 2017.Q3
货币资金 445,316.40 659,642.60 769,366.60 877,971.80
应收账款净额 1,375,192.90 2,151,909.30 4,176,800.20 5,167,720.30
存货净额 997,831.70 1,575,055.00 1,737,843.90 2,013,218.70
流动资产 4,073,309.60 5,441,166.60 7,824,008.10 9,189,651.60
长期投资 144,855.30 496,007.20 546,999.60 712,203.80
固定资产合计 3,875,013.10 4,185,609.70 4,644,015.60 4,945,325.60
总资产 9,400,885.50 11,548,575.50 14,507,077.80 16,472,754.30
短期债务 3,378,571.40 3,930,993.60 4,867,056.60 5,880,442.60
长期债务 1,097,929.90 1,122,990.10 933,852.00 1,230,141.00
总债务（短期债务+长期债务） 4,476,501.30 5,053,983.70 5,800,908.60 7,110,583.60
总负债 6,511,441.80 7,945,651.40 8,966,141.50 10,585,181.40
所有者权益（含少数股东权益） 2,889,443.70 3,602,924.10 5,540,936.30 5,887,572.90
营业总收入 5,819,587.80 8,000,896.80 10,346,999.70 7,393,289.50
三费前利润 809,455.70 1,222,808.30 1,955,738.00 1,382,908.90
投资收益 6,836.60 121,037.00 -72,602.70 -12,031.50
净利润 73,987.00 313,819.60 548,001.20 346,187.80
息税折旧摊销前盈余EBITDA 658,562.70 1,072,860.60 1,539,558.80 1,112,111.90
经营活动产生现金净流量 3,806.90 384,209.40 -184,557.10 69,600.80
投资活动产生现金净流量 -796,170.20 -1,060,644.00 -1,344,264.20 -1,113,835.60
筹资活动产生现金净流量 727,094.90 874,978.50 1,627,021.70 1,155,525.30
现金及现金等价物净增加额 -62,147.60 219,006.50 107,906.30 111,245.00
财务指标 2014 2015 2016 2017.Q3
营业毛利率（%） 15.55 16.87 20.36 19.86
所有者权益收益率（%） 2.56 8.71 9.89 7.84
EBITDA/营业总收入（%） 11.32 13.41 14.88 15.04
速动比率（X） 0.58 0.58 0.78 0.79
经营活动净现金/总债务（X） 0.00 0.08 -0.03 0.01
经营活动净现金/短期债务（X） 0.00 0.10 -0.04 0.02
经营活动净现金/利息支出（X） 0.02 2.18 -0.96 0.39
EBITDA利息倍数（X） 3.96 6.08 8.00 6.26
总债务/EBITDA（X） 6.80 4.71 3.77 4.80
资产负债率（%） 69.26 68.80 61.81 64.26
总资本化比率（%） 60.77 58.38 51.15 54.70
长期资本化比率（%） 27.54 23.76 14.42 17.28
注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益；
2、2017年1~9月公司所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务和总债务/EBITDA指标
经年化处理。
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2018年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
附四：基本财务指标的计算公式
货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据
长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资
固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产短期债务＝短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债
长期债务＝长期借款+应付债券+长期应付款中的应付融资租入固定资产的租赁费
总债务＝长期债务+短期债务
净债务＝总债务-货币资金
三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加
EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金净额
营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入
EBIT率＝EBIT/营业总收入
三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入
所有者权益收益率＝净利润/所有者权益
流动比率＝流动资产/流动负债
速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债
存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额
应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额
资产负债率＝负债总额/资产总额
总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益））
长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益））
EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
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附五：信用等级的符号及定义
债券信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 债券信用质量极高，信用风险极低
AA 债券信用质量很高，信用风险很低
A 债券信用质量较高，信用风险较低
BBB 债券具有中等信用质量，信用风险一般
BB 债券信用质量较低，投机成分较大，信用风险较高
B 债券信用质量低，为投机性债务，信用风险高
CCC 债券信用质量很低，投机性很强，信用风险很高
CC 债券信用质量极低，投机性极强，信用风险极高
C 债券信用质量最低，通常会发生违约，基本不能收回本金及利息
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
主体信用评级等级符号及定义
等级符号 含义
AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低
AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低
A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低
BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般
BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险
B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高
CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高
CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务
C 受评主体不能偿还债务
注：除AAA级和CCC级以下（不含CCC级）等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或
略低于本等级。
评级展望的含义
正面 表示评级有上升趋势
负面 表示评级有下降趋势
稳定 表示评级大致不会改变
待决 表示评级的上升或下调仍有待决定
评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，中诚信证评会考虑中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。
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