车的应收账款账龄较长且新能源汽车应收补 贴款回款较慢，2015~2017年末公司应收账款 规模分别为215.19亿元、417.68亿元和518.81 亿元，年均复合增长率达55.27%，需关注公司 应收账款对其运营资金占用的影响。 ? 面临一定资本支出压力。公司电池和汽车项目 在建扩建厂区等工程规模较大。截至2018年9 月末，公司主要的在建扩建工程超过14个， 计划总投资为157.77亿元，预计未来公司尚需 投入工程建设金额约73.59亿元，加之云轨项 目的持续推进，公司将面临一定的资本支出压 力。 3 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。 2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（www.ccxr.com.cn）公开披露。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、本次评级结果中的主体信用等级自本评级报告出具之日起生效，有效期为一年。债券存续期内，中诚信证评将根据监管规定及《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定评级结果的维持、变更、暂停或中止，并按照相关法律、法规及时对外公布。 4 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 概 况 49.17亿元，经营活动净现金流63.68亿元。 发债主体概况 另截至2018年9月末，公司资产总额1,921.08 亿元，所有者权益598.45亿元，资产负债率为 比亚迪股份有限公司前身为“深圳市比亚迪实 68.85%。2018年1~9月，公司实现营业总收入889.81 业有限公司”（以下简称“比亚迪实业”），成立于 亿元，净利润21.45亿元，经营活动净现金流66.501995年2月，系由深圳冶金矿山联合公司、广州天 亿元。 新科贸实业有限公司和深圳市丽达斯贸易有限公 司共同出资设立，初始注册资本为450万元。 本期债券概况 1997~2002年，经历一系列股权转让及增资扩股， 表1：本期债券基本条款 截至2002年6月11日，公司股东变更为广州融捷 基本条款 发行主体比亚迪股份有限公司 投资管理集团有限公司以及王传福等39名自然人。 债券名称比亚迪股份有限公司2019年面向合格投资者公 2002年6月，经原国家经贸委国经贸企改[2002]423 开发行公司债券（第一期） 号文、中国证监会证监国合字[2002]19号核准以及 本期债券基础发行规模为人民币10亿元，并设 发行规模有超额配售选择权，其中超额配售额度不超过人 香港联交所同意，公司向境外投资者首次发行H股 民币20亿元（含20亿元）。 14,950万股，并于7月31日在香港联交所主板上 本期债券分为两个品种，品种一为5年期，附第 3年末发行人调整票面利率选择权及投资者回 市交易，股票代码1211.HK。2011年6月，经中国 售选择权；品种二为5年期。本期债券引入品种 证券监督管理委员会证监许可[2011]881号文核准， 债券期限间回拨选择权，回拨比例不受限制，发行人和主 承销商将根据本期债券申购情况，在总发行规模 公司首次向社会公众发行人民币普通股7,900万 内（含超额配售部分），经协商一致决定是否行 股，并于6月30日在深圳证券交易所上市交易， 使品种间回拨选择权。 票面利率本期债券票面利率将由发行人和主承销商根据 股票代码002594。2016年7月25日，经证监会核 网下利率询价结果在利率询价区间内协商确定。 准，公司完成非公开发行A股股票252,142,855股， 本期债券按年付息、到期一次还本。利息每年支 偿还方式付一次，最后一期利息随本金一起支付。年度付 股本总额增至27.28亿元，并于2016年9月30日 息款项自付息日起不另计利息，本金自本金兑付 完成工商变更登记手续。截至2018年9月末，王 日起不另计利息。 募集资金本次公司债券所募集的资金在扣除发行费用后 传福持有公司18.79%的股权1，系公司的实际控制 用途 将用于补充流动资金。募集资金用途不得变更。 人。 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 公司业务主要包括传统燃油汽车和新能源汽 行业分析 车在内的汽车及相关产品业务、二次充电电池及光 汽车行业 伏业务以及手机部件及组装业务。公司主要以事业 汽车行业是我国国民经济的重要支柱产业之 部作为业务分类的基本管理单元，通过各事业部和 一。进入21世纪以来，我国宏观经济总体呈现持境内外子公司从事具体的管理和生产经营。截至 续快速增长局面，居民生活水平稳步提高，对我国2017年末，公司共有18家主要的子公司，其中间 汽车行业快速发展起到了推动作用。我国汽车行业接控股子公司比亚迪电子（国际）有限公司为香港 已形成了多品种、全系列的各类整车和零部件生产联交所上市，股票简称“比亚迪电子”，股票代码 及配套体系，汽车的普及率明显提高，我国已经成 “0285.HK”。 为世界汽车产销大国。 截至2017年末，公司资产总额1,780.99亿元， 从短期来看，我国汽车行业周期性较强，同时 所有者权益599.57亿元，资产负债率为66.33%。 受政策影响显著，产、销量增速波动剧烈。2011年2017年公司实现营业总收入1,059.15亿元，净利润 以来，随着扶持政策的逐渐退出及北京等城市限购 政策的实施，乘用车产销量增速明显放缓；同时以 1王传福持有的18.79%股权不包括其持有的1,000,000股H 股和通过易方达资产比亚迪增持1号资产管理计划持有的 卡车为主的商用车需求则在固定资产投资增速放3,727,700股A股股份。 5 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 下滑，汽车行业由快速发展阶段进入调整期。在经 年末已经超过2.51亿辆，每千人汽车保有量为799过2011年和2012年连续两年的个位数增长后， 辆，而同期我国的汽车保有量1.10亿辆，每千人汽2013年我国汽车行业重新实现两位数增长，全年产 车保有量约为美国的10%，仅相当于1970年的日销量双双突破两千万。2014年，我国汽车行业产销 本和1992年的韩国水平。随着我国汽车行业的快量分别为2,372.29万辆和2,349.19万辆，同比分别 速发展，近年来我国汽车保有量和人均汽车保有量增长7.30%和6.90%；2015年，国内汽车行业整体 快速增加，2016年末我国千人汽车保有量为140量，景气度下滑，汽车产销量分别为2,450.33万辆和 分别为同期美国、日本和韩国的17.5%、23.69%和2,459.76万辆，同比增长3.25%和4.68%，增速分别 37.23%。2017年末我国汽车保有量已增至2.17亿较2014年同期回落4.01个百分点和2.18个百分点； 辆，较2012年末增长97.27%。 但2016年以来，随着国内新能源汽车的政策红利 由于我国各省市人口数量及经济水平不同，不 逐步释放，我国汽车产业的再次步入高速发展时 同地区汽车市场的发展程度也不尽相同，我国内地期。2016年，我国汽车产销量分别为2,811.88万辆 31个省、自治区、直辖市的汽车保有量分布差异较和2,802.82万辆，同比增长14.46%和13.65%，增 大。分地区来看，全国有53个城市汽车保有量超幅比上年提升11.21个百分点和8.97个百分点。 过百万辆，24个城市汽车保有量超过200万辆，北2017年，受购置税优惠幅度减少等因素影响，我国 京、成都、重庆、上海、苏州、深圳和郑州等7个汽车行业产销增速明显下滑，且低于市场预期值。 城市汽车保有量超过300万辆。从中长期看，人口2017年我国汽车产销量分别完成2,901.54万辆和 基数庞大的三、四线城市的汽车首次购买需求，以2,887.89万辆，同比分别增长3.19%和3.04%，增速 及一、二线城市的汽车升级换代需求，将给未来3~5较上年分别下滑11.27个百分点和10.61个百分点。 年我国汽车市场的发展提供一定保障。 2018年，受宏观经济增速回落、消费信心下降及优 进入21世纪，我国汽车出口开始步入快速增长 惠政策全面退出等因素影响，我国汽车行业面临较 阶段，2005~2012年，汽车出口的年均复合增长率大压力，全年汽车产销量分别完成2,780.90万辆和 为25.28%，2012年更是首次突破“百万辆”大关。以2,808.10万辆，同比分别下降4.20%和2.80%，产销 2012年为例，从汽车出口细分品种来看，轿车达到 量出现近年来首次下滑。 47.88万辆，同比增长44.43%；运动型多用途乘用车 图1：2011～2018年中国汽车销量及增速情况 （SUV）和交叉型乘用车增速均超过30%。自2013 单位：万辆 年开始我国已经持续4年汽车出口量萎缩，汽车出 口量由2012年的105.61万辆逐年下降至 2016年的 70.8万辆，原因主要包括汽车出口国经济疲软、我 国金融政策不配套、国外消费者对中国制造汽车的 不信任、贸易壁垒等。受主要出口市场经济回暖、 “一带一路”倡议不断深化以及自主品牌企业“走出 去”的实施等因素影响，2017年我国汽车出口逐步 回暖，从而扭转出口连续四年下降的态势。2017年 我国实现汽车出口89.1万辆，同比增长25.8%。 资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 从长期来看，汽车行业发展主要由汽车保有量 及其经济水平决定，而我国较低的汽车保有量和不 断提高的经济水平及居民收入水平为中国汽车行 6 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 单位：万辆 续推广和发展新能源汽车。因此，汽车产业转型升 级给新能源汽车行业发展带来了空前机遇。 2008~2011年，在密集的扶持政策出台背景下， 我国新能源汽车驶入快速发展轨道，虽然新能源汽 车在中国汽车市场的比重依然微乎其微，但它在中 国商用车市场上的增长潜力已开始释放。2012年开 始，我国新能源汽车进入产业化阶段，受益于“购 置补贴”、“车船税优惠”、“购置税减免”等一系列优 惠政策，新能源汽车行业进入新的发展阶段，产销 资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 量呈现井喷式增长。2016~2018年我国新能源汽车 在汽车整车出口类型来看，近年来我国汽车出 产量分别为51.70万辆、79.40万辆和127.00万辆， 口量中乘用车比例要高于商用车，且有上升趋势， 三年年均复合增长56.73%；新能源汽车销量分别为2015~2017年乘用车出口比例分别为58.73%、 50.70万辆、77.70万辆和125.60万辆，三年年均复67.37%和71.71%。我国虽已位居世界第一大汽车产 合增长57.39%。 销国，全球产销量占比超过20%，但汽车出口尚处 此外，新能源汽车市场分化趋势明显，新能源 于起步阶段。近几年来，中国汽车出口国前十位仍 乘用车成为市场主流，2016~2018年新能源乘用车为发展中国家，我国汽车出口在全球汽车出口占比 销量占比分别为66%、75%和83%，远高于新能源仍低于10%，出口占全国总销量的比重不足7%，发 商用车销售占比。同时，自2016年起，新能源乘 展潜力犹在。 用车市场增速亦高于新能源商用车市场增速。 新能源汽车行业 2016~2018年新能源乘用车销量增速分别为62%、 新能源汽车是指采用非常规的车用燃料作为 72%和82%，同期新能源商用车销量增速分别为 动力来源（或使用常规的车用燃料、采用新型车载 38%、16%和2.6%。近年来新能源汽车行业的高增动力装置），综合车辆的动力控制和驱动方面的先 长也带动了锂电池行业等上游供应行业的较快发进技术，形成的技术原理先进、具有新技术、新结 展。 构的汽车。新能源汽车包括纯电动汽车、混合动力 图3：2011～2018年我国新能源汽车供销情况 汽车等。目前国内从事新能源汽车研发和试生产的 企业较多，但是各家企业的侧重领域和采取技术方 案不尽相同。上汽、东风、一汽注重新能源技术在 客车方面的应用；而与此同时，东风、长安以及北 汽等大型汽车集团仍然看重普通混合动力轿车的 市场发展。比亚迪和奇瑞作为近年来在新能源领域 发展快速的自主品牌，具备一定的先发优势。国家 “十三五”规划纲要中明确提出，要实施制造强国战 略，其中两个重要的内容就是推动传统产业改造升 资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 级和支持战略新兴产业发展。随着新能源汽车被明 从国内新能源汽车市场的销售结构看，2014年 确列为战略性新兴产业之一，为实现“到2020年， 之前，纯电动汽车和混合动力汽车占新能源汽车总实现当年产销200万辆以上，累计产销超过500万 销量的比重基本大于8:2，即纯电动汽车占据了主辆”的目标，预计未来4年新能源汽车产销量复合 流地位。而由于充电桩等设施不完善，同时混合动增长率超过40%。国家仍将通过重点突破关键技 力汽车较纯电动汽车对市场有较高的适应性，混合 7 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 车销量比重为39.7%。但随着中国充电基础设施产 比较上年末有所下降。具体车型来看，北汽集团EC业初步成形，充电设施保持快速增长，纯电动汽车 系列稳居纯电动乘用车销售车型榜首位；比亚迪秦的销售比重有所回升，2016~2018年纯电动汽车占 DM、比亚迪宋DM、比亚迪e5分列销售榜单的第比分别为81%、84%和78%。预计未来随着长里程 2位、第5位和第6位，2018年前三季度比亚迪凭纯电动汽车技术水平的提高以及基础设施的完善， 借多款车型的热销，依然占据新能源乘用车市场的 纯电动汽车的销售比重将会继续保持高位。 龙头地位。 图4：2013～2018年我国新能源汽车销售结构 总体来看，新能源汽车行业市场竞争异常激 单位：万辆 烈，电动化、轻量化、共享化和智能化等细分领域 或将成为企业未来发展的一片蓝海。 表2：2016～2017年新能源乘用车销售情况 单位：辆、% 车企 2016 2017 销售量 市场份额 销售量 市场份额 比亚迪 102,465 32.85 113,669 20.43 北汽 46,420 14.88 104,520 18.78 上汽 20,017 6.42 44,236 7.95 知豆 20,292 6.51 42,484 7.64 众泰 36,999 11.86 36,979 6.65 资料来源：中国汽车工业协会，中诚信证评整理 奇瑞 20,963 6.72 34,166 6.14 从国产新能源乘用车行业竞争格局来看，近年 江铃 15,608 5.00 30,015 5.39 比亚迪凭借其丰富的产品线和领先的技术，市场占 江淮 18,369 5.89 28,248 5.08 有率一直处于行业领先地位；随着品牌综合实力和 长安 4,952 1.59 29,063 5.22 吉利 17,181 5.51 24,866 4.47 产品质量的提升，北汽新能源汽车销售实现快速增 其他 8,658 2.78 68,162 12.25 长，位居行业第二位。行业集中度方面，2016年和 合计 311,924 100.00 556,408 100.00 2017年两家企业在新能源乘用车市场份额合计占 资料来源：乘联会，中诚信证评整理 比分别为47.73%和39.21%，但从行业前五的市场 总体来看，随着国家政策对新能源汽车行业的 份额来看，新能源乘用车行业的市场集中度有所下 大力扶持和汽车产业的转型升级为该行业创造了降，市场竞争激烈。具体车型来看，比亚迪凭借新 较大的发展空间，新能源汽车产销量从2012年起能源乘用车总销量第一，稳居市场龙头宝座，但其 呈现快速增长的态势，近年来受新能源汽车补贴退更多侧重于插电式混合动力车型，主销车型包括比 坡和补贴力度逐渐向续航里程高、能量密度大纯电亚迪宋DM、比亚迪秦PHEV、比亚迪唐PHEV和 动汽车倾斜影响，未来纯电动汽车将逐渐占据主流纯电动汽车比亚迪e5。上汽集团亦在插电式混合动 地位。新能源汽车行业对企业在整车生产、技术和力车市场表现不俗，主销车型包括荣威eRX5和荣 成本控制实力等方面的要求较高，行业进入壁垒仍威ei6。凭借EC系列的良好产品优势，2017年北 较高，但考虑到行业整体目前对补贴收入的依赖较汽集团再次稳居纯电动乘用车销售榜首位。作为 高，而新能源汽车补贴退坡已成不可避免的趋势，A00级电动汽车中市场经验最丰富的企业，2017年 未来行业内企业如何通过控制营业成本、调整商业知豆获得纯电动车型销量第二位的良好成绩，主销 模式以提高自主盈利能力，值得关注。 车型为知豆D2。另2018年1~9月，比亚迪和北汽 行业政策 新能源汽车实现新能源乘用车销量分别为13.72万 伴随着汽车工业的迅速发展，环境污染、能源 辆和8.67万辆，占2018年前三季度新能源乘用车 紧张等问题日益严重，节能环保已经成为汽车行业 8 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 一系列政策法令明确对汽车环保和节能的要求，不 在充电基础设施领域，2015年10月国家发改 仅对汽车油耗和排放标准提出了明确的量化指标， 委、国家能源局、工信部和住建部在系统内部联合且排放标准不断升级。国家政策要求汽车朝着更环 印发了《电动汽车充电基础设施发展指南保节能的方向发展已变成了明确的法规，汽车生产 （2015-2020）》。根据规划，2020年我国将建成企业只有明确按照环保的方向调整自己的技术策 集中充换电站1.2万座，分散充电桩480万个，以略，才能尽快适应时代的变化，高耗能产品不仅受 满足全国500万辆电动汽车充电需求。2016年1月 到国家政策限制，也将逐渐被市场所淘汰。 财政部、工信部、发改委和能源局联合下发《关于 2014年以来，国家新能源汽车的相关政策密集 “十三五”新能源汽车充电基础设施奖励政策及加强 推出，财政部、工业和信息化部、交通运输部等多 新能源汽车推广应用的通知》，同时上海、武汉、个国家部委均出台相关新能源汽车政策，以加强对 深圳、江苏等地陆续推出充电基础设施建设补贴政新能源汽车的补贴。在中央推广政策的基础上，上 策以及充电桩建设规划，上述充电基础设施政策的海、北京、深圳及江苏等国内主要省市亦发布地方 推出及完善在促进充电设施市场快速成长的同时，性新能源汽车补贴政策，并直接地刺激了新能源汽 亦推动新能源汽车市场的持续发展。 表3：近年来我国汽车行业相关政策 年份 政策 内容或影响 2012《节能与新能源汽车产业发以纯电动为新能源汽车发展和汽车工业转型的主要方向，重点推进纯电动汽车和插电 展规划（2012-2020年）》 式混合动力汽车产业化，推广非插电式混合动力汽车、节能内燃机汽车。 2013《关于继续开展新能源汽车2013年至2015年继续开展新能源汽车推广应用工作。 推广应用工作的通知》 《关于进一步做好新能源汽纯电动乘用车、插电式混合动力（含增程式）乘用车、纯电动专用车、燃料电池汽车 2014车推广应用工作的通知》 2014和2015年度的补助标准调整为：2014年在2013年标准基础上下降5%，2015 年在2013年标准基础上下降10%，下降幅度较2013年规定有所减少。 《政府机关及公共机构购买明确了政府机关和公共机构公务用车“新能源化”的时间表和路线图。方案指出，2014 2014新能源汽车实施方案》 年至2016年，相关政府机关和公共机构，购买的新能源汽车占当年配备更新总量的 比例不低于30%，并逐年提高。 2014《关于免征新能源汽车车辆自2014年9月1号到2017年12月31号，对购置的新能源汽车免征车辆购置税。适 购置税的公告》 用的新能源汽车包括获许在中国境内销售的纯电动、混合动力和燃料电池三类车型。 《乘用车燃料消耗量评价方2015年1月1日起，国内生产的乘用车平均燃料消耗量需降至6.9升/百公里，节能 2014法及指标》第三阶段 型乘用车燃料消耗量需降至5.9升/百公里以下。对于达不到平均燃料消耗量目标的整 车企业，将采取限产、停产等措施。 2015《中国制造2025》 明确新能源汽车作为未来10大重点发展领域之一，成为国家重点产业。 《关于完善城市公交车成品2015年起城市公交成品油补贴逐渐递减，2019年减少60%。大气污染重点区域2015 2015油价格补助政策加快新能源年起新增及更换公交车中新能源客车占比从40%逐年提升至80%，其他省份比例略 汽车推广应用的通知》 减。 2015国务院常务会议 2015年10月1日到2016年12月31日，对购买1.6升及以下排量乘用车实施减半征 收车辆购置税；各地不得对新能源汽车实行限行、限购，已实行的应当取消。 充电设施将分区域、分场所建设，京津冀、长三角、珠三角重点发展。此外，公共服 2015《电动汽车充电基础设施发务领域专用停车场所，适当补充独立占地的充换电站，在交通枢纽、大型文体设施、 展指南（2015-2020）》 城市绿地、大型建筑物配建停车场、路边停车位等城市公共停车场所建设充电设施满 足临时补电需要。 2016《关于对超豪华小汽车加征自2016年12月1日起，“小汽车”税目下增设“超豪华小汽车”子税目，在生产（进口） 消费税有关事项的通知》 环节按现行税率征收消费税基础上，在零售环节加征消费税，税率为10%。 《关于减征1.6升及以下排量自2017年1月1日起至12月31日止，对购置1.6升及以下排量的乘用车减按7.5% 2016乘用车车辆购置税的通知》 的税率征收车辆购置税。自2018年1月1日起，恢复按10%的法定税率征收车辆购 置税。 在保持2016~2020年补贴政策总体稳定的前提下，提高推荐车型目录门槛、调整完善 2016《关于调整新能源汽车推广补贴方法、改进资金拨付方式、建立健全监管体系等。其中规定，除燃料电池汽车外， 应用财政补贴政策的通知》 各类车型2019-2020年中央及地方补贴标准和上限，在现行标准基础上退坡20%。地 方财政补贴（地方各级财政补贴总和）不得超过中央财政单车补贴额的50%。 9 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 成若干家进入世界前十的新能源汽车企业，智能网联汽车与国际同步发展；到2020 2017《汽车产业中长期发展规划》年，新能源汽车年产销达到200万辆，动力电池单体比能量达到300瓦时/公斤以上， 力争实现350瓦时/公斤，系统比能量力争达到260瓦时/公斤、成本降至1元/瓦时以 下。到2025年，新能源汽车占汽车产销20%以上，动力电池系统比能量达到350瓦 时/公斤。 《乘用车企业平均燃料消耗乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分（即CAFC和NEV双积分）政策将从 2017量与新能源汽车积分并行管2018年4月1日正式实行，其中2018年度NEV积分不核算，2019年度和2020年度 理办法》 NEV积分比例要求分别为10%和12%。CAFC积分可以结转或在关联企业间转让， NEV积分可以自由交易，但不得结转。 《关于2016年度、2017年度对乘用车企业2016年度、2017年度平均燃料消耗量和新能源汽车积分实施核算，制 2017乘用车企业平均燃料消耗量定了相应的积分计算方法；企业平均燃料消耗量积分和新能源汽车积分可结转至后续 管理有关工作的通知》 年度使用。 2017《关于免征新能源汽车车辆自2018年1月1日至2020年12月31日，对购置的新能源汽车免征车辆购置税。 购置税的公告》 新能源乘用车的补贴根据续驶里程、电池能量密度和能耗水平等条件调整补贴标准； 此外，将新能源客车补贴总金额从整车最高不超过30万元调整为不超过18万元，非 《关于调整完善新能源汽车快充纯电动客车的最低系统能量密度从85Wh/kg提高到115Wh/kg，同时下调补贴调 2018推广应用财政补贴政策的通整系数；新政策下，能量密度在115Wh/kg以上的补贴调整系数由1.2调降至1 知》 （115~135Wh/kg）和1.1（135Wh/kg以上）；快充类纯电动客车方面，快充倍率为 15C以上的补贴调整系数由1.4降至1.1；同时，对于新能源汽车申请财政补贴的运营 里程调整为2万公里。 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 新能源汽车补贴大幅退坡、补贴监管加强以及双积 为2万公里，车辆销售上牌后将按申请拨付一部分 分制度高标准考核 补贴资金，达到运营里程要求后全部拨付。该通知 新能源汽车行业发展初期对政策支持有一定 从2018年2月12日起实施，2018年2月12日至 依赖性，但未来补贴导向将让位于市场导向和创新 2018年6月11日为过渡期，过渡期期间上牌的新导向，新能源汽车补贴退坡已成不可避免的趋势。 能源乘用车、新能源客车按照财建〔2016〕958号2016年底出台的《关于调整新能源汽车推广应用财 对应标准的0.7倍补贴。上述补贴政策的调整短期政补贴政策的通知》（本节或简称“通知”）提出， 内或对新能源车企利润空间影响较大，从长远角度2017~2020年除燃料电池汽车外其他车型补助标准 看有利于行业增加创新力，并促进市场良好竞争和适当退坡，其中2017~2018年补助标准在2016年 有序发展。 基础上下降20%，2019~2020年补助标准在2016 通知不仅对现行补贴标准进行调整，同时在能 年基础上下降40%，而地方财政补贴不得超过中央 耗水平、车辆续驶里程、电池/整车重量比重、电池财政每车补贴的50%。2018年2月，工信部再次出 性能水平等方面对企业提出补贴的技术门槛。目前台《关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政 上海、北京等地方政府也在酝酿转变新能源汽车地策的通知》（财建〔2018〕18号），新能源乘用车 区补贴政策，计划从直接补贴新能源汽车消费转向的补贴根据续驶里程、电池能量密度和能耗水平等 补贴新能源出行。 条件调整补贴标准；此外，将新能源客车补贴总金 国家在调整新能源汽车补贴政策的同时，针对 额从整车最高不超过30万元调整为不超过18万 新能源汽车推广过程中出现的“骗补”问题，在制度元，非快充纯电动客车的最低系统能量密度从 上加强监管。2016年1月初四部委在《关于开展新85Wh/kg提高到115Wh/kg，同时下调补贴调整系 能源汽车推广应用核查工作的通知》中提出，将对数；新政策下，能量密度在115Wh/kg以上的补贴 新能源汽车推广应用实施情况及财政资金使用管调整系数由1.2调降至1.0（115~135Wh/kg）和1.1 理情况进行专项核查。2016年12月底四部委发布（135Wh/kg以上）；快充类纯电动客车方面，快充 《关于调整新能源汽车推广应用财政补贴政策的倍率为15C以上的补贴调整系数由1.4降至1.1；此 通知》，指出从落实推广应用主体责任、建立国家外，对于新能源汽车申请财政补贴的运营里程调整 新能源汽车监管平台、建立惩罚机制等方式来完善 10 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 汽车补贴管理的力度，以促使企业在提高核心技术 长58.38%，主要系受新能源乘用车和专用车等市场水平等方面多下功夫，进而保障新能源汽车行业可 带动；钴酸锂材料产量为4.5万吨，同比增长28.9%， 持续发展。 主要系受国外3C数码市场的需求拉动以及国内高 2017年9月27日，《乘用车企业平均燃料消 端智能数码电池需求增长所致。上游原材料价格方 耗量与新能源汽车积分并行管理办法》正式颁布， 面，随着上游供给紧缩以及下游的需求猛增，锂和并于2018年4月1日起正式实施。双积分制意味 钴价格大幅上涨。截至2017年末，钴锭（99.3%，着新能源汽车将从单一补贴激励向市场主导的转 俄罗斯）市场均价为36美元/磅，较2015年末和变，将倒逼企业严格实施排放管理、提高新能源汽 2016年末分别上涨156.23%和265.45%；碳酸锂均车占比、革新现有技术水平，长期来看将持续推动 价自2016年6月达到16.30万元/吨的高位后逐渐新能源汽车行业快速、健康发展。未来降成本、技 下降至次低位12.45万元/吨，但自2017年5月始，术进步和市场化竞争将是新能源汽车行业发展的 碳酸锂均价逐步回升，截至2017年末碳酸锂均价关键，具有规模效应、强成本控制能力和先发技术 为16.40万元/吨，较2015年末上涨290.48%。受上 优势的企业将在未来发展中掌握主动。 游原材料上涨影响，三元材料和钴酸锂价格趋势亦 综上所述，经济的增长、城市化程度的加深和 呈现上涨。但因磷酸铁锂材料国内产能已严重过剩 居民生活水平的提高拉动了我国汽车行业的增长。 以及补贴政策与能量密度挂钩，其价格在2017年同时，汽车产业转型升级和环保要求的不断提高给 有所下滑。总体来看，短期内各类动力电池产品价新能源汽车行业发展带来了空前机遇。但随着新能 格下滑空间有限，总体价格有望保持稳定，但考虑源汽车补贴政策的调整、监管的加强以及双积分制 到市场竞争以及补贴政策导向等因素，未来磷酸铁的推行，预计长期内新能源汽车有望持续增长，同 锂价格承压相对较大。 时拥有领先技术、强成本管控能力以及灵活产品布 从动力电池出货量来看，受新能源汽车市场的 局的企业有望脱颖而出。 高速发展，作为新能源汽车核心部件的动力电池亦 动力电池行业 呈现爆发式增长。2015年~2017年我国动力电池出 根据选用不同的正极材料，动力电池主要可以 货量分别为15.70GWh、28.00GWh和33.55GWh， 分为三元聚合物电池、磷酸铁锂电池和锰酸锂电池 年均复合增长46.18%。 等。作为核心零部件的动力电池，其近年的发展态 图5：2013~2017年我国动力电池出货量情况 势紧随新能源汽车整体市场趋势变化，从2015年 单位：GWh 新能源汽车销量大幅增长使得动力电池市场也呈 现爆发趋势，资本等的大量涌入带动了电池厂商的 产能、出货量的大幅提升，动力电池也仅次于3C 电子产品成为锂离子电池的第二大细分消费领域。 由于锂电池技术的替代方案较少，所以锂电池 成本结构方面，正极材料成本约占总成本的33.2%， 主要包括锂、镍、锰、钴等金属；隔膜、负极、电 解液和壳体盖板成本大约占5.9%、6.2%、9.9%和 资料来源：锂电网，中诚信证评整理 13.5%。受国内终端新能源汽车尤其是新能源乘用 就产品类型来看，目前磷酸铁锂电池市场份额 车的持续增长以及海外需求加大等因素影响，2017 仍保持第一，但规模和比重均呈现较大幅度下降。年我国锂电池正极材料产量21吨，同比增长 2017年磷酸铁锂（LFP）出货量为16.33GWh，同31.25%。其中，磷酸铁锂产量为5.8万吨，同比增 比下降20%；LFP出货量占动力电池总出货量比重 11 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 能源乘用车和商用车增速分化以及政策对三元材 iev6S/E EV 三元 33 料的解禁，NCM三元电池市场规模和份额均呈现 江淮 iev4 EV LFP 23 较大提高。2017年 三元电池实现出货量 iev6S EV LFP 19.66 NCM 帝豪EV EV 三元 41 15GWh，同比增长1.38倍，市场份额由2016年的 吉利 帝豪PHEV 三元 PHEV 11.3 22%上升至2017年的45%。从动力电池供货领域来 传祺GA3S PHEV 三元 12 看，随着新能源乘用车销量大幅增长，2017年乘用 传祺GA3 PHEV 三元 12 车出货量及占比均呈现较快增长。2017年新能源乘 广汽 传祺GS4 PHEV 三元 12 用车、商用车及纯电动专用车分别实现出货量 传祺GA5EV PHEV LFP 13 14.40GWh、12.96GWh和6.19GWh，同比分别增长 传祺GA5 PHEV LFP 13 资料来源：节能与新能源网，中诚信证评整理 60%、-18%和100%，占比则由2016年32%、57% 从动力电池生产企业来看，近年来动力电池行 和11%变化为43%、39%和18%。 业洗牌加速，主要表现在厂商数量的减少和市场占 表4：动力电池在新能源车型的应用情况 有率的波动。2016年有109家国内动力电池厂商实 单位：Kwh 现供货，到2017年仅剩80家；2015~2017年行业 车企 车型 动力 电池体系电池容量 前十名合计市场占有率分别为71.1%、 79.0% 和 e6 EV LFP 82 e5 EV LFP 43 73.1%，行业集中度大体上呈波动的态势。其中， 比亚迪 秦 PHEV 三元 13 凭借深厚的技术积累以及丰富的客户群，CATL市 唐 PHEV 三元 23 场占有率由2015年15.5%逐年提高至2017年 宋DM PHEV 三元 13 29.4%，龙头地位日益凸显。此外，受动力电池技 荣威eRX5 PHEV 三元 12 术路线变化、商用车和乘用车增速分化以及行业成 上汽 荣威E950 PHEV 三元 12 长性相对稳定后优势资金进入等因素影响，动力电 荣威550 PHEV LFP 12 池行业格局有所变化，表现在2017年动力电池出 荣威EI6 PHEV LFP 8 北汽 EC系列 EV 三元 20.3 货量前十厂商中新进入者较多。 知豆 D1 EV 锂离子 18 表5：2015~2017年我国动力电池出货量前十企业情况 单位：GWh、% 2015 2016 2017 企业 出货量 占比 企业 出货量 占比 企业 出货量 占比 比亚迪 3.00 19.1 比亚迪 7.35 26.3 CATL 9.87 29.4 CATL 2.43 15.5 CATL 6.72 24.0 比亚迪 5.41 16.1 天津力神 1.19 7.6 沃特玛 2.49 8.9 沃特玛 2.01 6.0 国轩高科 1.16 7.4 国轩高科 1.86 6.6 国轩高科 1.93 5.8 沃特玛 1.06 6.8 万向 0.78 2.8 比克 1.45 4.3 万向 0.65 4.1 天津力神 0.77 2.8 孚能科技 1.06 3.2 中航锂电 0.59 3.8 比克 0.70 2.5 天津力神 0.93 2.8 波士顿电池 0.44 2.8 光宇 0.49 1.8 北京国能 0.66 2.0 山东威能 0.33 2.1 力神迈尔斯 0.49 1.8 亿纬锂能 0.63 1.9 珠海银隆 0.31 2.0 中航锂电 0.46 1.6 苏州星恒 0.56 1.7 合计 11.16 71.1 合计 22.11 79.0 合计 24.51 73.1 资料来源：中国化学与物理电源行业协会、真锂研究、锂电网，中诚信证评整理 动力电池市场的较大发展机遇吸引了大量社 会资本的进入，多家动力电池企业开启扩产计划， 12 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 33.55GWh，同比增长21%，主要得益于后两个月 部件及模具的制造能力，以及部分生产线及设备的的抢装。整体来看，我国动力电池企业的合计产能 开发能力。 已超过需求，且鉴于行业具有一定的技术壁垒，各 二次充电电池领域，公司通过对电池材料的独 厂商生产的电池在安全、质量和性能方面差距较 特应用和工艺，以及电池的结构设计，提高了二次 大，未来行业或出现结构性产能过剩的情况。 充电电池产品的稳定性、循环寿命和电池容量。公 总体来看，国内汽车行业尚有一定发展潜力， 司开发的高度安全的磷酸铁锂电池在能量密度和受新能源汽车销量的影响，动力电池行业近年发展 制造成本方面一直处于行业领先地位。手机部件及迅速，但鉴于较高的技术壁垒，新能源汽车和动力 组装业务方面，公司在手机金属和塑料部件加工方电池行业集中度较高。随着上游原材料价格的波动 面具有精度高、品质好和良品率高等技术优势，同和国内新能源补贴政策的转变，新能源汽车和动力 时公司在玻璃和陶瓷等新业务方面的积极拓展，能 电池生产企业的盈利能力将受到一定的影响。 够为下游客户提供全面的产品解决方案。 竞争实力 各业务产业链协同效应明显 经过多年的运营拓展，比亚迪在汽车业务、二 突出的技术研发团队和强大的科技创新能力 次充电电池业务、手机部件及组装业务均拥有全产 作为全球新能源汽车和锂电池行业标杆型企 业链布局。具体来看，比亚迪打造了一条上游锂矿 业之一，比亚迪拥有强大的技术实力和研发团队， 资源―锂电原材料―动力电池―新能源整车―电在新能源汽车和电池两大领域拥有全球领先的技 池回收的全产业链闭环。同时，比亚迪在电装生产术优势。比亚迪历来重视技术创新与研发， 上的技术实力打破了国际一流供应商在车身控制、2015~2017年其研发投入总额持续增长，分别为 整车网络、空调以及多媒体系统领域的垄断地位，36.75亿元、45.22亿元和62.66亿元，占营业收入 提高了企业在电装零配件上的话语权。较高的配件比重分别为4.59%、4.37%和5.92%，较大规模的研 自给率大大降低了公司供应链成本，从而提高了企发投入使得比亚迪构建了集中央研究院、汽车工程 业的利润空间，保证了公司产品的高性价比优势。 研究院以及电力科学研究院等多领域研究体系，从 手机部件及组装业务方面，公司具备了手机外 硬件、软件以及测试等方面均配备高素质的研发技 壳、键盘等零部件及模组的研发、设计、生产，以术队伍。经过多年的发展，比亚迪逐渐积累多种产 及整机设计及组装的垂直整合能力，能有效发挥各品的完全自主开发经验与数据，成功打造了独具特 工序之间协同效应，降低生产成本，提高生产效率，色并具有国际水平的技术研发平台。截至2018年9 同时还有利于产品的品质和质量方面的保证。 月末，比亚迪在国内外累计提交的专利申请量达到 城市轨道交通业务方面，公司凭借在新能源业 24,538件，授权15,393件，其中发明专利申请12,623 务领域建立的技术和成本优势，成功研发出高效件，授权6,167件，是国内汽车行业中专利申请最 率、低成本的跨座式单轨―“云轨”产品。2016年10 多的企业，形成了强大的专利储备。 月中国首条拥有自主知识产权的云轨线路实现通 作为最早一批进入新能源汽车行业的企业，比 车，公司实现了对城市公共交通的立体化覆盖，为 亚迪在电池、电机、电控“三电”核心技术上处于行 公司未来业务长远及可持续发展奠定了基础。 业领先地位，其研发的双模二代技术和双向逆变技 术为全球首创。同时，比亚迪新能源汽车在电池安 新能源汽车行业龙头地位显著 全、动力系统、底盘操控性等均处于国内行业领先 在新能源汽车领域，公司拥有上游动力电池、 水平。而在传统汽车领域，通过自主研发，公司已 中游整车制造和下游运营网络的全产业链布局，并经掌握了传统汽车制造的核心技术，具备了从研发 掌握新能源汽车电池、电机、电控的三大核心技术， 其在新能源汽车领域技术竞争实力显著，随着产品 13 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 销量呈现持续增长态势。2015~2017年，比亚迪新 技术有限公司（现更名为深圳腾势新能源汽车有限能源汽车销量分别为5.59万辆、9.63万辆和11.10 公司，以下简称“腾势新能源”）正式成立。腾势新万辆，年均复合增长率达到40.91%，公司自2014 能源分别于2014和2017年推出“腾势”和升级版“腾年以来一直保持着国内新能源汽车销量20%以上 势400”两种车型，系戴姆勒设计团队首次为奔驰之的市场份额，处于行业首位。自2015年5月起， 外的车企设计的产品，也是比亚迪首次为自身之外公司新能源汽车销量持续超越海内外竞争对手，成 的车辆提供电池、电机和电控技术。腾势系列车型为全球新能源汽车销量冠军企业，2015~2017年公 结合了比亚迪在电池技术方面的领先优势和戴姆司连续三年蝉联新能源汽车总销量全球第一的位 勒尖端整车技术及百年品牌影响力，将进一步推动置，另2018年1~9月比亚迪新能源汽车销量实现 公司在纯电动乘用车领域的市场开拓和技术创新。13.46万辆，继续保持全球新能源汽车销量冠军位 业务运营 置，行业龙头地位显著。 在乘用车领域，公司日益丰富产品线，推出的 近年公司营业收入主要来自汽车及相关产品 车型市场认可度高，其中比亚迪宋DM、唐和秦分 业务、手机部件及组装业务和二次充电电池及光伏别摘得2017年中国插电式混合动力乘用车销量第 业务。2015~2017年，公司营业收入分别为800.09一名、第二名和第四名，比亚迪e5位列2017年中 亿元、1,034.70亿元和1,059.15亿元，年均复合增国纯电动乘用车销量第五名；2018年1~9月，比亚 长率15.06%，增速有所放缓。从各业务占比来看，迪秦DM和宋DM两款车型获得中国插电式混合动 汽车及相关产品营业收入占比呈波动状态势，同期力乘用车销量第一名和第二名，比亚迪e5在A级 分别为50.81%、55.10%和53.46%；手机部件及组纯电动乘用车市场销量排名第一。与此同时，公司 装业务近年营业收入虽稳步增长，但占比呈现波动着力推进公交电动化的发展战略，在新能源客车领 下降态势，同期分别为41.57%、37.78%和38.21%；域继续保持强劲的发展势头。近年公司新能源客车 二次充电电池及光伏业务发展良好，近年营业收入已在全球6大洲、50多个国家和地区、包括洛杉矶、 规模保持增长，占比波动上升，同期营业收入占比伦敦、阿姆斯特丹、悉尼、香港、京都、吉隆坡等 分别为7.60%、7.10%和8.28%。另2018年1~9月，世界多个知名城市在内的超过200个城市进行推 公司实现营业收入889.81亿元，较上年同期增长广。战略合作方面，凭借在新能源汽车领域的先发 20.35%。从各业务占比来看，汽车及相关产品营业优势，公司与国际众多知名企业建立了广阔的战略 收入占比达到55.78%，手机部件及组装业务和二次合作关系。2010年5月公司与戴姆勒全资附属公司 充电电池及光伏业务占比分别为34.32%和7.63%。 表6：2015～2018.Q3公司营业收入构成 单位：亿元、% 业务板块 2015 2016 2017 2018.Q3 营业收入 收入占比 营业收入 收入占比 营业收入 收入占比 营业收入 收入占比 二次充电电池及光伏 60.80 7.60 73.44 7.10 87.67 8.28 67.92 7.63 手机部件及组装等 332.63 41.57 390.94 37.78 404.73 38.21 305.38 34.32 汽车及相关产品* 406.55 50.81 570.10 55.10 566.24 53.46 496.31 55.78 其他 0.11 0.02 0.22 0.02 0.51 0.05 20.20 2.27 合计 800.09 100.00 1,034.70 100.00 1,059.15 100.00 889.81 100.00 *注：目前公司动力电池仅供自身生产新能源汽车使用，故该业务营收最终计入对外销售的汽车及相关产品收入，但业务分析于二次充电电 池及光伏业务中 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 14 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 汽车及相关产品 EV、E5等，截至2018年9月末形成了30万辆/年 汽车业务方面，公司采取高度垂直整合的生产 的整车产能；深圳产业园主要生产S6、S7、唐和全 模式，在整车制造、模具研发、车型开发和三电技 新一代唐等中高端车型以及纯电动车E6，截至2018术等方面都达到了国际领先水平，产业格局日渐完 年9月末形成了10万辆/年的整车产能；长沙工业 善，行业龙头地位显著。 园主要生产F0、M6、G6、元、宋Max等传统燃油 公司乘用车产品涵盖各种高、中、低端系列燃 车以及纯电动车元EV，截至2018年9月末形成了 油轿车、双模电动汽车及纯电动汽车等，代表车型 20万辆/年的整车产能。商用车生产方面，截至2018包括F3、G5、速锐、宋等传统燃油汽车，2017年 年9月末，深圳、长沙、南京和杭州四大生产基地9月，公司采用dragonface全新造型的首款车型宋 产能分别为17,000辆/年、3,000辆/年、3,000辆/Max发布上市，月销量快速过万并持续攀升，成为 年和3,000辆/年。此外，比亚迪与天津、杭州、南公司传统燃油汽车业务新的增长点；高端SUV车 京、大连、青岛、承德、汕尾等多地政府签署战略型包括S6、S7，以及王朝系列的秦、唐等新能源车 合作框架协议，由公司投资在当地建设新能源客车型，2017上半年公司推出宋车型的插电式混合动力 组装生产基地，在有效降低成本、扩充产能的同时版本宋DM，市场反响较好。此外，合资公司腾势 促进当地经济及就业。专用车辆方面，公司近年来新能源分别于2014和2017年推出“腾势”和“腾势 于包头、长沙和韶关等地建设电动矿用自卸车、电400”两种高端新能源车型。2018年5月及6月，公 动卡车和电动叉车等专用车辆生产基地，以实现新司分别推出了两款新SUV车型比亚迪元的纯电动 能源汽车对专用车辆市场的拓展。 版元EV360及插电式混合动力版的全新一代唐车 从主要基地的产能利用情况来看，2018年前三 型，两款新车型均赢得较好的市场反响，获得大量 季度公司乘用车生产基地西安、长沙和深圳分别生在手订单。纯电动大巴方面，公司纯电动大巴已在 产17.41万辆、11.76万辆和5.18万辆，同期产能深圳、广州、天津、大连、长沙、武汉、西安、南 利用率分别为77.38%、78.40%和69.07%。同期公京、杭州、汕头等全国众多城市投入运营，整体运 司商用车生产基地深圳、长沙、南京和杭州分别生营情况良好，品牌影响力很强。专用车辆方面，比 产商用车2,054辆、796辆、1,011辆和346辆。 亚迪于2015年发布了新能源车“7+4”战略推动新能 表7：2018年1~9月公司乘用车制造基地生产情况 源汽车的全方位拓展，即除了在七大常规领域（私 单位：万辆/年、万辆 生产 设计 2018. 产能 家车、公交车、出租车、环卫车、城市商品物流、 基地 车型 产能 1~9月 利用率 道路客运和城市建筑物流）之外，公司积极拓展仓 产量 F3在内的3系车、速锐、 储、矿山、港口和机场等四大特殊领域的专用车辆 西安宋、宋DM、宋EV、秦（包 30 17.41 77.38% 市场。2018年上半年，公司首次实现纯电动泥头车 括EV）、E5、G5等 长沙F0、M6 、 G6、元（包括 20 11.76 78.40% 规模化订单落地，全球首批500辆比亚迪纯电动泥 EV）、宋MAX等 头车订单于2018年5月在深圳坪山签约，并将陆 深圳S6、S7、唐、E6、全新一 10 5.18 69.07% 代唐等 续投入运营。 注：2018年前三季度产能利用率已年化处理。 产能方面，公司汽车生产基地主要分布于西 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 安、深圳、长沙、南京和杭州，其中，乘用车生产 汽车及相关产品原材料采购方面，公司所需汽 主要位于西安、长沙和深圳三大整车制造基地，商 车结构件、钢材、金属材料等原料的单价与钢材、用车生产基地位于深圳、长沙、南京和杭州。具体 有色金属等大宗商品价格挂钩，轮胎、胶条、玻璃来看，乘用车生产方面，西安工业园主要生产F3 等原料的单价与原油价格关系较大。结合公司在传在内的3系车、速锐、宋、G5等传统燃油汽车以 统燃油和电力发动机、动力电池、汽车模具和IT及插电式混合动力汽车秦、宋DM和纯电动车秦 及电子零部件的研发制造方面的综合优势，公司实 15 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 率，该战略能更大限度地利用公司资源，节省了成 新能源汽车方面，2015~2017年公司共计销售 本，提升产品性价比优势和市场竞争力。 新能源汽车分别为5.59万辆、9.63万辆和11.10万 销售模式方面，公司乘用车的国内销售由公司 辆，年均复合增长40.91%，呈现增长趋势，推动了 国内汽车销售事业部负责，并通过汽车代理销售商 新能源汽车业务整体收入的增长，同期分别约为完成整车向最终消费者的销售；出口业务由汽车出 193.42亿元、346.18亿元和390.60亿元，新能源汽口贸易事业部负责。目前公司乘用车以国内销售为 车业务于2016年超过传统汽车成为公司营业收入主，截至2018年9月末，公司共有经销商552家， 的重要来源。市场地位方面，公司自2014年以来其中保有经销商490家，建设中经销商62家。商 一直保持着国内新能源汽车销量20%以上的市场用车销售方面，公司按地区将全国市场划分为10 份额，处于行业龙头地位。自2015年5月起，公个大区，主要包括北方、华东、华南、华中、西北、 司新能源汽车销量持续保持领先，连续三年保持总西南和深圳等。公司单独设立专用车营销部，专用 销量全球第一的位置。另2018年1~9月，公司共车（包括纯电动客车和专用车辆）主要以直接与终 计实现销售新能源汽车13.46万辆，继续保持全球端客户签订购销合同的形式销售，客户主要为各地 新能源汽车销量第一的位置，同期新能源汽车实现的政府和公交公司。截至2018年9月末，公司商 销售收入333.52亿元。 用车专业化销售及售后管理团队共有约776人，其 具体车型来看，秦（包含混合动力和纯电版秦 中销售人员202人（含销售支持人员63人），售 EV）销量2015年增长较快而2016年以后逐渐企稳； 后管理人员511人。 公司2015年推出的混动SUV车型唐，因具有较好 结算模式方面，公司乘用车结算主要采用货到 的动力、高效节能、快速反应等优势，销量增长较 付款的方式销售给经销商，同时采取现金和票据相 快；E6作为比亚迪首款纯电跨界车，除了面向个人结合的支付形式，客车和专用车辆则主要按销售合 消费者外，在国内外大城市的公共交通市场（出租同所约定的结算方式进行结算。新能源车辆销售中 车）推广情况较好，近年销量持续攀升。新车型方涉及国家和地方补贴的，则主要由公司根据政府通 面，2017上半年公司推出宋车型的插电式混合动力 知文件申报后，按相关拨付文件予以结算。 版本宋DM，市场反响较好，公司亦推出了纯电动 销售方面，2015~2017年公司汽车销量分别为 版本宋EV300，同时，秦、唐、e5等车型的改款升 37.78万辆、42.36万辆和35.65万辆。其中，传统 级版本也相继推出；2018年以来公司分别推出了两燃油汽车销量分别为32.00万辆、32.57万辆和24.55 款新SUV车型纯电动版元EV360及插电式混合动万辆，占比分别为84.70%、76.89%和68.86%。近 力版的全新一代唐车型，两款新车型亦取得较好的年来公司传统燃油汽车销售收入占比呈逐年下降 市场反响，公司新能源汽车产品线得到进一步丰趋势，但公司在深耕新能源汽车的同时，也在继续 富。此外，传统燃油车方面，2017年9月公司采用推进传统燃油车的业务发展，公司除了保持包含F3 dragonface全新造型的首款车型宋Max发布上市，在内的3系车高性价比的竞争优势和较好销量之 月销量快速过万并持续攀升，成为国内最畅销MPV外，同时把握国内SUV市场需求增长的契机，丰 车型之一；2018年6月公司亦推出全新一代唐的燃富自身SUV产品线，加大对旗下高端SUV车型的 油版，并率先应用智能网联系统，未来或将成为公研发和推广，带动公司SUV车型销量的提升。 司燃油汽车业务新的增长点。 2015~2017年公司SUV车型销售量分别为10.17万 客车市场方面，公司发挥自身整车制造和三电 辆、15.15万辆和7.85万辆。另2018年1~9月，公 技术，着力推进公交电动化的发展战略，在新能源司汽车销量为32.76万辆。其中，传统燃油汽车销 客车领域继续保持较快的增长趋势。2011年公司推量为19.30万辆，占比为58.91%，传统燃油车实现 出首款纯电动大巴K9，集合续航时间长、噪音低 16 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 市场。K9分别于2010年1月11日和2011年5月 池及光伏业务分别实现营业收入60.80亿元、73.443日进入工信部公布的第6批和第22批的《节能与 亿元和87.67亿元，年均复合增长率20.08%。另2018新能源汽车示范推广应用工程推荐车型目录》2。 年1~9月，二次充电电池及光伏业务实现营业收入2013年1月，比亚迪正式获得欧盟WVTA整车认 67.92亿元，同比增长9.21%。 证，标志着公司电动大巴拿到了在欧盟国家的无限 公司生产的二次充电电池产品按用途主要分 制自由销售权。近年来公司纯电动大巴销量稳步增 为动力电池和锂离子电池。其中，动力电池包括三长，在国内亦相继中标深圳市公交公司采购项目。 元电池和磷酸铁锂电池，主要应用于新能源汽车，2017年公司国内纯电动客车市场占有率上升3.16 储能电站和云轨等方面；而锂离子电池主要应用于个百分点至14.73%，处于领先地位。海外市场方面， 手机、数码相机、电动工具、电动玩具等各种便携公司在美国、日本、英国、巴西、荷兰、澳大利亚 式电子设备。 等全球逾50个国家和地区、超过200个城市成功 动力电池 运营，并且公司于2017年陆续获得来自英国伦敦、 得益于强大的研发队伍及创新研究能力，公司 美国洛杉矶、澳洲悉尼机场、意大利诺瓦拉、日本 生产的动力电池在能量密度、安全性和循环寿命等冲绳等全球各地的订单，有力的拓展了公司新能源 方面均处于世界前列。目前公司所生产的动力电池客车的市场范围，实现了公交电动化全球六大洲的 仅供自有新能源汽车、储能电站和云轨等产品使 布局。 用，惠州、坑梓和青海三个工业园区是公司生产动 表8：2018年1~9月公司新能源客车主要中标情况 力电池的主要厂区，近年来随着公司新能源汽车销 单位：亿元 量的增长，公司动力电池产能持续扩大。2015~2017 项目 时间 中标 年末及2018年9月末，公司动力电池产能分别为 金额 2018年3,138台纯电动客车招标项目 2018.07 37.08 10GWh、12GWh、16GWh和22GWh。随着公司动 2018年1,672台纯电动客车招标项目 2018.07 18.14 力电池产能的逐步释放，公司未来将重新调整经营 合计 55.22 战略，在满足自用的基础上实现对外销售。 注：上述投标项目均为广州市客车项目。 原材料采购方面，公司动力电池的原材料采购 资料来源：公司公告，中诚信证评整理 此外，公司历来十分注重产品研发与质量把 采取“局部集中、部分分散”的业务模式，其中各事 控。在产品质量控制方面，为了达到与合资车相媲 业部交叉、通用的原材料由公司采购处直接管理，美的品质标准，公司通过不断升级工艺装备并与全 其余均由事业部采购处管理。公司电池主要原材料球知名供应商合作，公司采用IQS标准化品质管理 包括四氧化三钴、六氟磷酸锂、碳酸锂等，原材料体系，从各个生产环节严把质量关。同时，公司每 占生产成本的比重约为70%。近年来原材料价格的月对新车故障进行统计，每季度对外公布IQS值3以 上涨对公司造成了一定的成本压力，为应对原材料 接受媒体和消费者的监督。 上涨的压力，公司积极布局锂电池的上游供应链。 2016年公司与青海盐湖工业股份有限公司签署了 二次充电电池及光伏业务 《盐湖锂资源开发合作框架协议》，在青海设立合 二次充电电池及光伏业务是公司传统优势项 资公司从事盐湖锂资源的开发、加工与销售，以加 目，经过多年发展，公司二次充电电池具有一定竞 强对原材料成本的控制能力。2017年1月3日，公争优势，公司持续保持在全球二次充电电池制造商 司与青海盐湖工业有限公司、深圳市卓域成投资有 限公司共同出资设立的青海盐湖比亚迪资源开发 2同时进入目录的还有公司生产的纯电动汽车E6，主要面 有限公司已完成工商登记。目前公司青海动力电池向新能源出租车市场。 3比亚迪内部品质评价体系及在此基础上建立的品质管理 产业园区总设计产能达到32GWh，2018年全年已体系的简称。 17 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 成，公司动力电池产能将得到进一步扩大。 比亚迪手机部件及组装业务的主要运营主体 锂离子电池 系香港上市公司比亚迪电子，公司作为目前全球最 公司的锂离子电池产品均实行以销定产的生 具综合竞争力的手机部件及组装服务供货商之一， 产模式，根据下游消费电子厂商的订单组织采购与 主要通过垂直整合的一站式经营模式，为国内外手生产，同时适当增加订单外生产，以应对客户的突 机制造商及其他移动智能终端厂商提供整机设计、发性订货需求，公司主要客户包括三星、华为等手 部件生产和整机组装服务。 机制造商。公司以事业部作为业务分类的基本管理 近年来我国智能手机品牌出货量增长较快，国 单位，由各个下属子公司完成二次充电电池产品的 内手机厂商通过技术创新，成功提升品牌定位并扩生产，目前锂离子电池由深圳和上海两个产区负 大于国内高端手机市场的份额，更加注重外观设计责。近年来华为和三星等公司主要客户近年手机出 的差异化以吸引消费者，使得金属机壳和中框需求货量增长较快，使得公司锂离子电池业务营业收入 继续升温。公司凭借在金属部件领域积累的长期经保持一定增长。2015~2017年，公司锂离子电池业 验、领先技术及成熟工艺，吸引了大量国内外手机务实现业务收入分别为19.26亿元、24.38亿元和 领导品牌厂商合作，公司手机部件及组装业务收入38.39亿元，年均复合增长达到41.18%。2018年1~9 规模增长较快。2015~2017年，公司手机部件及组月公司锂离子电池业务实现收入33.60亿元，同比 装业务实现收入332.63亿元、390.94亿元和404.73 增长18.06%。 亿元，年均复合增长率10.31%。2018年1~9月公 光伏和储能电站业务 司手机部件及组装业务实现收入305.38亿元，同比 公司光伏业务主要系太阳能电池片及组件生 增长3.23%。 产，近年来该业务拓展较快并开始拓展海外市场。 具体来看，手机部件及模组方面，公司主要为 2008年10月，公司与陕西省商洛市政府签订了《太 三星、华为、OPPO、vivo、LG等客户提供机壳制阳能电池等项目建设合作合同》，分期建设总体规 造服务。随着公司主要客户的手机出货量的增长和模为年产太阳能电池1GW项目，其中一期年产太 金属部件的渗透率继续加强，公司金属部件业务收 阳能电池 项目、二期年产太阳能电池 入增长较快。整机组装方面，智能手机EMS4订单 100MW 数量稳步增加，其中，随着无线充电的逐步应用和 300MW项目、三期年产太阳能电池片600MW项目 5G通讯的发展，金属中框结合玻璃机壳正成为智及年产太阳能硅片800MW项目均已建成。 能手机发展的新趋势，2017年公司积极发展玻璃机2015~2017年，公司太阳能电池出货量分别为 壳业务，获得了国内外领先手机厂商的订单并实现872MW、1,069MW和1,518MW，年均复合增长 量产出货。公司手机部件及组装业务整体呈现良好31.94%。另2018年1~9月，公司太阳能电池出货 发展态势，营业收入稳步增长。 量752MW。 原料采购方面，公司手机部件及组装业务与二 项目方面，公司积极拓展国际市场新能源项 次充电电池的采购模式相一致，按照“统谈分签”的 目，并成功获取国内外多家电网集团及商业机构的 策略，采购处负责公司公共、通用物料的资源开发订单。2016年100%使用比亚迪太阳能组件的南非 及供应商库的更新维护，事业部采购部门负责所属86MW项目正式竣工，标志着非洲规模最大的本地 产品的专有物料的资源开发及供应商库的维护，最化单体太阳能电站正式落成。同时，公司近年来不 终通过内部平台系统实现集团供应商库的共享以断提高产品竞争力和提升产品质量，同时通过技术 及供应商间的采购协同。 进步来降低生产成本。但由于公司光伏业务占比较 小，同时受国内政策影响较小，光伏组件价格和政 府补贴下降对业务盈利情况造成的影响较有限。 4ElectronicManufacturingServices的缩写，即电子制造服 务。 18 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 主要位于深圳、惠州、西安和上海等地。其中，西 广安、银川、蚌埠、桂林、安阳、济宁等十多个城安工厂具有年产3,000万件高端手机配件及表面处 市签约，其中2017年8月公司与菲律宾伊洛伊洛理能力；位于上海松江的IT产业区主要从事镁铝 市签约，取得云轨海外首个项目；2017年9月公司合金产品的制造和IT零部件的生产开发。2017年 第一个投入商业运营的云轨项目于银川花博园落公司手机部件及组装业务中手机外壳产能利用率 成通车，标志着国内第一条具有完全自主知识产权为90%，整机组装产能利用率为85%；2018年前三 的跨座式单轨建成通车。随着二、三线城市公共交季度公司手机外壳产能利用率为70%，整机组装产 通需求的不断增加，该项业务或成为公司新的盈利 能利用率为83%，整体产能利用率较高。 增长点。 云轨业务 在建工程及拟建工程 云轨是通过单根轨道来支撑、稳定和导向，车 随着公司各项业务规模的扩大，公司电池和汽 体骑跨在轨道粱上的跨座式单轨，具有中小运量、 车项目在建扩建厂区等工程规模较大。截至2018造价低、修建快和所需空间小等多重优势。公司于 年9月末，公司主要的投资项目包括11个工业园2011年开始进行相关的研发工作，目前已经掌握轨 及3个工厂工程的建设，在建项目计划总投资为道驱动、电机、电控、车身、底盘、转向架、轨道 157.77亿元，已投资金额约84.18亿元，预计未来粱、道岔等全产业链核心技术，能独立完成整车、 公司尚需投入工程建设金额约73.59亿元，一定规轨道、车站及通讯系统等各项建设，并于2016年 模的在建扩建工程能够保证公司主营业务的产能10月发布了云轨产品。公司的“云轨”产品系中国首 及收入规模未来或有一定程度的提升，但同时公司 条拥有自主知识产权的云轨线路并实现通车。 亦面临一定的资本支出压力。 表9：比亚迪“云轨”产品部分参数对比 表10：截至2018年9月末公司主要在建扩建工程情况 指标 地铁 轻轨 云轨 单位：亿元 造价 6~10亿元/ 3~5亿元/公里1.5~2.5亿元/ 项目名称 总投累计投已投尚需 资金来源 公里 公里 资 入占比金额投入 敷设方式 地下为主 地上为主 高架为主 惠州工业园 20.92 67% 14.01 6.90 其他 工程实施条件工程量大、工程量较大、工程量适中、 坪山工业园 41.52 31% 12.8728.65金融机构贷款 拆迁多 拆迁量较大 拆迁少 西安工厂工程20.09 88% 17.68 2.41金融机构贷款 最高运行速度80-120km/h 80km/h 80km/h 最大坡度 商洛工业园 8.49 54% 4.58 3.90 其他 35‰ 35‰ 100‰ 汕尾工业园 其他 最小转弯半径 5.35 53% 2.84 2.51 350m 300m 45m 宝龙工业园 其他 建设工期 4~5年 3~4年 2年 7.45 67% 4.99 2.46 2.7~7万人/ 1~3万人/ 1~3万人/ 青海工业园 10.13 48% 4.86 5.27 其他 运能 小时单向 小时单向 小时单向 长沙工业园 10.53 37% 3.90 6.63 其他 能耗指标 低 低 很低 海外地区工程 3.42 88% 3.01 0.41 其他 对路面交通干 无干扰 干扰小 无干扰 包头工业园 0.99 89% 0.88 0.11 其他 扰 坑梓工业园 1.88金融机构贷款 视觉景观效果 基本无 一定景观效果景观效果好 3.41 45% 1.53 安全性 高 高 高 太原工业园 2.23 61% 1.36 0.87 其他 城区人口≥ 城区人口≥150 城区人口≥ 上海工厂工程 2.21 52% 1.15 1.06 其他 申报条件 300万 万 150万 其他工业园 21.05 50% 10.5210.53 其他 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 合计 157.77 - 84.1873.59 - 公司云轨产品目标市场主要以中、小城市的骨 注：以上工程总投资不包括前期竣工转固定资产部分 干线和大中城市的加密线、商务区、游览区等线路， 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 解决大众出行的“最后一公里”难题，未来发展空间 整体来看，公司在新能源汽车和二次充电电池 19 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 各业务协同优势较为明显，新能源汽车、手机部件 环境工程部、人力资源处各地区人力资源部安全环及组装业务和二次充电电池业务收入保持稳步增 境科，形成了“横向到边，纵向到底”的环境管理网长，同时，公司云轨业务逐渐投入运营，或对公司 络。公司总裁与公司各个事业部及分管环保的人力未来收入形成一定支撑。但同时，新能源补贴持续 资源处的一把手签订了环保责任书，各事业部环保退坡以及电池原材料上涨对公司利润空间产生的 第一责任人与各部门、工厂、科室等单位负责人签影响以及公司未来面临的资本支出压力仍需关注。 订环保责任书。基层单位负责人与特种环境岗位的 公司治理 员工签订环保责任书，确保环保工作落实到位。 总体看，公司的治理结构健全，运作上不存在 根据《公司法》、《证券法》、《上市公司治 重大违法违规情形。公司内控制度基本控制了业务 理准则》、《深圳证券交易所上市规则》、《深圳 运营中的关键风险点，较好的保障了各项业务的顺证券交易所中小企业板上市公司规范运作指引》等 利运行，整体管理效率较高。 法律、法规及中国证监会、深圳证券交易所发布的 其他有关规章、规范性文件的规定和要求，公司建 发展规划 立了以股东大会、董事会、监事会及管理层为主体 作为新能源汽车行业的领跑者，比亚迪凭借其 结构的决策与经营管理体系。公司董事会由6名董 在汽车、电池两大领域的领先技术优势，未来在积事组成，董事会下设立战略、审核、提名与薪酬等 极推进现有业务的同时，重点发展新能源汽车及云4个专门委员会。公司管理制度较为全面地覆盖了 轨业务，推动公司的长期持续发展。 各个部门，形成了比较完善、有效的内部控制体系。 汽车业务方面，公司将继续把握新能源汽车行 公司监事会由5名监事组成，公司监事会坚持对全 业良好发展的趋势，不断强化自身技术创新和加快体股东负责，按照《公司法》、《证券法》、《公 新产品研发速度，加快新车型的推出速度，丰富自司章程》和《监事会议事规则》的规定，对公司依 身产品线，从而提升产品的技术竞争实力，以满足法运作情况、公司财务情况、投资情况等进行监督 快速增长的市场需求。在产品推广方面，公司将继 检查，切实维护公司和全体股东的利益。 续提高国内外市场的渗透率和市场份额，发展多重 公司在人员、资产、财务、机构、业务等方面 经营模式以提升品牌知名度及影响力，塑造国际化 一直独立于控股股东，具有独立完整的业务及自主 品牌形象。面对新能源汽车补贴退坡对行业产生的经营能力。公司自设立以来，股东大会、董事会、 影响，公司将持续优化自身产业链协同，并通过技监事会等机构和人员均能够按照有关法律法规、公 术创新进一步降低产品成本，不断促进新能源汽车司章程和相关议事规则的规定进行运作并切实履 行业的持续健康发展。 行应尽的职责和义务，没有违法、违规的情形发生。 手机部件及组装业务方面，随着3D玻璃机壳 财务管理方面，公司财务部通过定期及不定期 的市场渗透率的持续提升及市场需求的快速增长， 的检查以及对下属子公司指派财务总监等方式，落 公司将充分布局3D玻璃领域，努力推动其成为公实公司的内部控制制度，还通过对采购等方面统一 司新的利润增长动力；与此同时，公司将继续提升公开招标、公开询价等方式，落实内部控制制度的 金属部件加工等方面的技术水平，进一步提高良品执行。对于重大财务决策，包括贷款和投资等，先 率从而有效控制生产成本。在市场推广方面，公司由公司财务部门对该财务项目进行分析核查，报送 将着力维护现有大客户的业务规模，同时也积极挖公司总经理办公会讨论，通过后报请公司董事会审 掘市场的新锐品牌和个性化的市场需求，加强与运议，公司董事会决议通过后，视其权限或需要再提 营商定制产品的合作力度，实现公司手机部件及组 请公司股东会审议批准。 装业务的持续增长。未来，公司将积极拓展汽车电 安全环保方面，公司安全环保工作实现IT产 子及其他消费类电子产品领域的新业务，为公司的 20 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 二次充电电池及光伏方面，公司将继续开拓锂 于2015年永续债发行、2016年A股非公开发行和 离子电池和镍电池的应用范围，巩固市场领先地 公司历年留存收益的累积，公司所有者权益规模增位；持续推进动力电池的技术创新，加大电池新材 长较快。2015~2017年末，公司所有者权益（含少料和新技术的研发投入，在电池能量密度、制造成 数股东权益）分别为360.29亿元、554.09亿元和本、循环次数和安全性等方面有所突破。光伏业务 599.57亿元，三年年均复合增长率为29.00%。另截方面，公司将继续拓展国内外市场，提升产能利用 至2018年9月末，公司总资产和总负债进一步增率和销售规模，积极控制成本，致力提升收入和盈 长，分别为1,921.08亿元和1,322.63亿元，受公司利能力。储能电站建设方面，公司近期投资规划主 持有的合力泰科技股份有限公司公允价值减少影要在提高电池容量密度，电池管理精度和换流设施 响，公司其他综合收益同比下滑98.95%，公司所有的转换效率，今后主要合作方向为维护电网安全的 者权益（含少数股东权益）小幅下降至598.45亿元。 电力辅助服务市场、降低发电成本和节能减排的售 图6：2015～2018.Q3公司资本结构分析 点市场。 云轨业务作为公司战略转型的重要组成部分， 将为公司在轨道交通系统建设（包括轨道、整车、 控制系统）、维护保养和金融服务等方面开拓新的 利润增长点。推广方面，公司将继续发挥自身技术 实力和产业垂直整合能力，以国内二三线城市为市 场目标，加强与各地方政府间的战略合作，助力解 决城市交通问题的同时积极探索新的商业模式，提 升该业务的营收规模和盈利能力。 总的来看，公司已制定了清晰的战略规划，依 托其自身技术和创新实力，在保持稳健的财务管理 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 策略的情况下，加大在新能源汽车和电池业务产业 近年来随着公司业务规模持续扩大以及融资 扩张和技术创新力度，公司有望逐步落实上述规 需求的增加，公司负债规模保持较高的增长幅度， 划。 整体财务杠杆比率呈波动趋势。2015~2017年末， 公司资产负债率分别为68.80%、61.81%和66.33%， 财务分析 总资本化比率分别为58.38%、51.15%和55.10%。 以下财务分析基于公司提供的经安永华明会 随着公司在建扩建工业园区的投入以及云轨项目 计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保 的持续推进，公司将面临一定的资本支出压力，财留意见的2015~2017年财务报告以及公司提供的未 务杠杆比率亦有所上行。截至2018年9月末，公经审计的2018年三季度财务报告。所有财务数据 司资产负债率升至68.85%，总资本化率升至 均为合并报表口径。 59.21%。 资本结构 从公司资产构成情况来看，近年来公司流动资 近年公司各项业务快速发展，公司资产负债规 产占比持续上升。2015~2017年及2018年9月末， 公司流动资产占总资产的比重分别为47.12% 、 模迅速提升。2015~2017年末，公司总资产分别为 53.93%、57.66%和59.66%，主要系流动资产中应1,154.86亿元、1,450.71亿元和1,780.99亿元，三 收账款及其他流动资产上升较快所致。公司流动资年年均复合增长率为24.18%；同期末，公司总负债 产主要由货币资金、应收账款、存货和其他流动资分别为794.57亿元、896.61亿元和1,181.42亿元， 产构成。具体来看，2015~2017年末公司货币资金 21 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 元和99.03亿元，其中受限规模占比较小，主要系 185.82亿元、195.01亿元和233.20亿元，主要系受业银行承兑汇票出票保证金、投标保证金和信用保证 务规模的扩大影响而增加；截至2018年9月末，公金等。2018年9月末公司货币资金较上年末增长 司应付账款上 升 至 252.89 亿 元 。有息债务方面，42.41%至141.03亿元，主要系公司三季度汽车销量 2015~2017年及2018年9月末，公司总债务金额分别较好，销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。 为505.40亿元、580.09亿元、735.84亿元和868.63亿2015~2017年末公司应收账款规模分别为215.19亿 元。近年来公司融资需求增长，通过流动资金贷款元、417.68亿元和518.81亿元，年均复合增长率达 满足公司日常生产经营所需资金，使得短期债务呈55.27%，主要系汽车业务销售增加，部分新能源车 逐年上升趋势。同期末，公司短期债务分别为393.10的应收账款账龄较长且新能源汽车应收补贴款回 亿元、486.71亿元、627.22亿元和758.30亿元，长短款较慢所致；账龄方面，截至2017年末，扣除单 期债务比（短期债务/长期债务）分别为3.50倍、5.21独坏账准备的应收账款后，公司1年以内应收账款 倍、5.77倍和6.87倍。随着公司在建扩建工业园区账面价值为377.96亿元，占期末应收账款比重为 的投入以及云轨项目的持续推进，公司将面临一定72.85%；坏账准备方面，同期公司坏账准备金额 的资本支出压力，财务杠杆比率或继续上行，以短4.97亿元，较上年有所减少。2018年9月末，公司 期债务为主的债务期限结构有待改善。 应收账款升至546.02亿元，需关注公司应收账款对 图7：2015～2018.Q3公司债务结构分析 其运营资金占用的影响。2015~2017年末，公司存 货账面价值分别为157.51亿元、173.78亿元和 198.73亿元，年均复合增长率为12.33%，主要系公 司汽车业务规模增长较快使得期末库存商品规模 增加所致；截至2017年末，公司的存货主要由在 产品和库存商品构成，占比分别为45.27%和 28.69%。截至2018年9月末，公司存货较上年末 增长41.74%至281.67亿元，主要系在产品和库存 商品增长所致。 非流动资产方面，2015~2017年及2018年9月 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 末，公司非流动资产占总资产的比重分别为 总的来看，公司业务规模的持续扩大，总资产 52.88%、46.07%、42.34%和40.34%，占总资产的 及负债规模增加明显，受益于股票增发及历年留存比重呈持续下降趋势。公司非流动资产主要由固定 收益的累积，公司自有实力不断增强。但公司应收资产和无形资产构成。2015~2017年末，公司固定 账款规模较大，需关注应收账款对其运营资金占用资产净额分别为323.69亿元、374.83亿元和432.45 的影响；同时，公司融资需求不断增加，有息债务亿元，年均复合增长率为15.59%，主要是汽车项目 增长较快，债务期限结构有待优化。 及手机投入增加以及在建工程转入固定资产增加 盈利能力 所致。2018年9月末，公司固定资产小幅下降至 得益于公司各业务板块的稳定经营，近年来公 430.63亿元。同期，公司无形资产分别为87.90亿 司营业收入保持增长趋势。2015~2017年，公司分元、89.46亿元和100.98亿元，主要系由公司工业 别实现营业收入800.09亿元、1,034.70亿元和园土地使用权及专利权构成。2018年9月末，公司 1,059.15亿元，年均复合增长率为15.06%。另2018 无形资产为108.20亿元。 年1~9月，公司实现营业收入889.81亿元，同比增 负债方面，公司负债主要由应付账款和有息债 长20.35%。 22 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 电池及光伏业务毛利率为11.09%。 表11：2015～2018.Q3公司各板块业务毛利分析 单位：% 项目 2015 2016 20172018.Q3 毛利率 16.8720.3619.01 16.43 其中：汽车及相关产品 23.7928.2424.31 19.51 手机部件及组装 8.91 9.9813.09 13.33 二次充电电池及光伏14.1214.5212.21 11.09 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 从期间费用来看，2015~2017年公司期间费用 分业务板块来看，公司新能源汽车业务稳步增 分别为97.29亿元、122.61亿元和140.26亿元，三 长，受传统燃油车销量下降影响，公司汽车及相关 费占营业收入比重分别为12.16%、11.85%和产品业务收入有所波动。2015~2017年公司的汽车 13.24%，公司三费占比波动增长。具体来看，近年及相关产品分别实现营业收入406.55亿元、570.10 来公司业务规模持续扩张，公司销售费用中广告展亿元和566.24亿元。手机部件及组装业务方面，受 览费和售后服务费增长较快，2015~2017年公司销益于金属部件市场渗透率进一步加深和EMS订单 售费用分别为28.68亿元、41.96亿元和49.25亿元。增加，2015~2017年公司手机部件及组装业务分别 同期，公司管理费用分别为54.15亿元、68.43亿元实现营业收入332.63亿元、390.94亿元和404.73 和67.86亿元。近三年公司财务费用增长较快，分亿元。二次充电电池和光伏业务方面，近年来传统 别为14.46亿元、12.22亿元和23.14亿元，主要系锂离子电池市场需求稳定，随着公司国际市场的开 受汇率变动及利息支出增加影响所致。另2018年拓，光伏业务收入规模亦有所增长。2015~2017年， 1~9月，公司期间费用为125.17亿元，三费收入占公司二次充电电池和光伏业务收入分别为60.80亿 比为14.07%。 元、73.44亿元和87.67亿元。另2018年1~9月， 表12：2015～2018.Q3公司期间费用分析 公司上述板块业务分别实现收入496.31亿元、 单位：亿元、% 305.38亿元和67.92亿元。 项目 2015 2016 2017 2018.Q3 从营业毛利率水平来看，2015~2017年，公司 销售费用 28.68 41.96 49.25 41.44 的营业毛利率有所波动，分别为16.87%、20.36% 管理费用 54.15 68.43 67.86 61.66* 和19.01%。分业务板块来看，公司汽车及相关产品 财务费用 14.46 12.22 23.14 22.06 业务近三年毛利率分别为23.79%、28.24%和 三费合计 97.29 122.61 140.26 125.17 24.31%，受市场竞争、原材料价格上涨和补贴退坡 营业总收入 800.09 1,034.70 1,059.15 889.81 三费收入占比 12.16 11.85 13.24 14.07 因素的影响，公司汽车业务毛利呈波动趋势。手机 *注：2018.Q3管理费用中包含研发费用。 部件及组装业务的毛利率近三年分别为8.91%、 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 9.98%和13.09%，其中2017年毛利率较上年上升 利润总额构成方面，2015~2017年公司利润总 3.11个百分点，主要系毛利空间相对较高的金属部 额分别为37.95亿元、65.68亿元和56.21亿元，主件业务毛收入占比较上年有所提升所致。二次充电 要由经营性业务利润5、投资收益、营业外损益和资电池及光伏业务方面，2015~2017年毛利率水平分 产减值损失构成。公司近三年经营性业务利润分别别为14.12%、14.52%和12.21%。另2018年1~9月， 为24.99亿元、72.96亿元和47.84亿元，受补贴退公司综合毛利率为16.43%。其中，受原材料成本增 坡、期间费用增长等因素影响，公司经营性业务利加和补贴退坡因素的持续影响，汽车及相关产品业 5经营性业务利润=营业总收入-营业成本-税金及附加-销售 务毛利率较上年同期下降6.59个百分点至19.51%； 费用-管理费用（含研发费用）-财务费用 23 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 元、-7.26亿元和-2.06亿元，其中2015年投资收益 影响，公司利润总额及净利润有所波动，整体盈利增长较快主要系处置子公司取得收益，2016年之后 能力出现下滑，且2018年前三季度经营性业务利公司投资收益由正转负主要系按权益法核算的长 润同比下滑明显，利润总额对投资收益、其他收益期股权投资收益亏损所致。此外，2015~2017年， 等非经常性损益依赖较大，需对其后续盈利表现加公司获得的政府补助分别为5.81亿元、7.11亿元和 以关注。 0.27亿元，其中，2017年政府补助大幅减少主要系 偿债能力 2017年会计政策变更，2017年部分期限内新增的 近年来随着公司各项业务规模持续扩张，公司 政府补助调整列至“其他收益”中所致。资产减值损 债务规模呈现逐年上升的态势。截至2017年末，失方面，2015~2017年公司资产减值损失分别为 公司总债务为735.84亿元，长短期债务比为5.775.52亿元、5.66亿元和2.43亿元，公司一定规模的 倍，短期偿债压力有所上升。另截至2018年9月资产减值损失对公司利润产生了一定影响。同期， 末，公司总债务进一步增至868.63亿元，长短期债公司分别实现净利润31.38亿元、54.80亿元和49.17 务比为6.87倍，债务期限结构仍以短期债务为主。 亿元，所有者权益收益率分别为8.71%、9.89%和 从EBITDA构成来看，公司EBITDA主要由利 8.20%。 润总额、固定资产折旧和利息支出构成。2015~2017 2018年1~9月，受政府补贴持续减少，电池成 年，公司EBITDA分别为107.29亿元、153.96亿元 本上升带来的营业成本增加以及期间费用的侵蚀 和150.56亿元，EBITDA/营业总收入分别为影响，公司实现利润总额24.34亿元，相比上年同 13.41%、14.88%和14.22%，公司EBITDA与期大幅减少41.98%，其中经营性业务利润为6.28 EBITDA/营业总收入呈波动上升趋势，获利能力较亿元，同比大幅下滑82.53%；其他收益14.44亿元， 稳定。另2018年1~9月，公司EBITDA为120.25主要系收到的与汽车项目相关的政府补贴；同期， 亿元，EBITDA/营业总收入为13.51%。 公司实现净利润21.46亿元，同比下降38.01%，所 从现金流来看，受新能源汽车和手机业务的应 有者权益收益率为4.78%。此外，值得注意的是， 收账款规模大幅增加的影响，近年公司经营活动产2018年1~9月公司取得投资收益5.43亿元，占当 生的净现金波动性较大。2015~2017年，公司经营期利润总额比重为22.30%，主要系公司下属子公司 性净现金流分别为38.42亿元、-18.46亿元和63.68比亚迪汽车工业有限公司将其持有的子公司深圳 亿元，2016年公司受购买商品、接受劳务支付的现市比亚迪汽车部件有限公司70%股权，出售给弗吉 金增加以及新能源汽车应收补贴款回款缓慢的影亚（中国）投资有限公司取得投资收益增加所致， 响，经营性净现金流由正转负；受2017年3月四 该部分投资收益不具有持续性。 部委开展2016年度新能源汽车补助清算工作的影 图9：2015～2018.Q3公司利润总额分析 响，公司新能源汽车补贴资金回笼速度有所提升， 公司2017年经营活动产生的现金流量净额大幅上 升。2015~2017年经营活动净现金流利息保障倍数 分别为2.18倍、-0.96倍和2.63倍，经营净现金流/ 总债务分别为0.08倍、-0.03倍和0.09倍。另2018 年1~9月，受益于新能源汽车销售较好，公司销售 商品、提供劳务收到的现金大幅增加，经营活动净 现金为66.50亿元，同比大幅增长855.50%，经营 活动净现金流利息保障倍数和经营净现金流/总债 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 务分别为2.48倍和0.10倍。 24 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 影响，公司偿债能力亦有所波动。2015~2017年公 综上，中诚信证评评定比亚迪主体信用等级为 司总债务/EBITDA指标分别为4.71倍、3.77倍和 AAA，评级展望为稳定；评定“比亚迪股份有限公4.89倍；同期，EBITDA利息倍数分别为6.08倍、 司2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第8.00倍和6.21倍。另2018年1~9月，公司总债务 一期）”信用等级为AAA。 /EBITDA和EBITDA利息倍数分别为5.42倍和4.49 倍。综合来看，公司经营所得对其债务本息的保障 能力虽有所波动，但整体仍能形成较好覆盖。 表13：2015～2018.Q3公司偿债能力分析 项目 2015 2016 2017 2018.Q3 总债务（亿元） 505.40580.09735.84868.63 EBITDA（亿元） 107.29153.96150.56120.25 经营活动净现金流 38.42-18.46 63.68 66.50 （亿元） 经营净现金流/总债务 0.08 -0.03 0.09 0.10 （X） 经营净现金流/利息支出 2.18 -0.96 2.63 2.48 （X） 总债务/EBITDA（X） 4.71 3.77 4.89 5.42 EBITDA利息倍数（X） 6.08 8.00 6.21 4.49 资产负债率（%） 68.80 61.81 66.33 68.85 总资本化比率（%） 58.38 51.15 55.10 59.21 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 截至2018年9月末，公司及其子公司实际对 外担保（不包括对子公司的担保）余额为37.95亿 元，其中对深圳腾势汽车有限公司担保金额6.75亿 元，比亚迪汽车金融有限公司担保金额31.20亿元。 公司对提供担保的事项已经按照相关法律法规、公 司章程的规定履行了股东大会的审批程序，符合有 关规定，目前无逾期担保事项。 公司与银行等金融机构保持着良好的合作关 系，融资渠道较为畅通。截至2018年9月末，公 司共获得银行授信总额2,484.28亿元，未使用授信 余额1,636.24亿元，加之作为A+H股上市公司， 股权融资渠道顺畅，公司备用流动性充裕。 总体来看，公司债务规模增长较快，债务期限 结构有待优化，且受政府补贴退坡和成本上升等因 素影响，公司盈利能力出现下滑，且现金流表现稳 定性欠佳。但考虑到公司在新能源汽车和电池领域 显著的竞争优势，产业链协同效益的发挥，加之其 备用流动性充足，仍可对公司债务本息形成有力覆 盖。 25 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 关于比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）的跟踪评级安排 根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。 在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并根据上市规则于每一会计年度结束之日起6个月内披露上一年度的债券信用跟踪评级报告。此外，自本次评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。 本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxr.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。 如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。 26 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 附一：比亚迪股份有限公司股权结构图（截至2018年9月30日） HKSCC 王 吕 BERKSHIRE 融捷投资 夏 其 NOMINEES 传 向 HATHAWAY 控股集团 佐 他 LIMITED 福 阳 ENERGY 有限公司 全 25.26% 18.79% 8.77% 8.25% 5.96% 3.89%29.08% 比亚迪股份有限公司 注：1、HKSCCNOMINEESLIMITED持有的25.26%股权包括王传福持有的1,000,000股H股和夏佐全及其控股的海外公司 SIGNINVESTMENTSLIMITED分别持有的195,000股H股和305,000股H股。 2、王传福持有的18.79%股权不包括其持有的1,000,000股H股和通过易方达资产比亚迪增持1号资产管理计划持有的 3,727,700股A股股份。 3、夏佐全持有的3.89%股权不包括夏佐全及其控股的海外公司SIGNINVESTMENTSLIMITED分别持有的195,000股 H股和305,000股H股。 资料来源：公司2018年三季度报告，中诚信证评整理 27 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 附二：比亚迪股份有限公司组织结构图（截至2018年9月30日） 比亚迪股份有限公司组织结构图 股东大会 审计部 审核委员会 监事会 薪酬委员会 董事会 提名委员会 战略委员会 董事会秘书 总裁 董事会办公室 事业群CEO/高级副总 总裁办公室 裁/副总裁 电子事业群 电池事业群 商用车事业群 乘用车事业群 轨道交通事业群 产品规划及汽车新技术研 欧洲汽车销售事业部 财经处 CSR管理委员会 第六事业部 究院 第一事业部 第二事业部 第十九事业部 第十一事业部 第二十一事业部 第十四事业部 汽车产业群生产经营计划 美洲汽车销售事业部 人力资源处 采购委员会 处 第三事业部 卡车研究院 汽车工程研究院 第二十二事业部 第十五事业部 亚太汽车销售事业部 后勤处 汽车产业群持续改进委 员会 第五事业部 客车研究院 汽车模具中心 第二十三事业部 第十六事业部 中东非洲汽车销售事业部 审查处 EHS委员会 第九事业部 商用车销售事业部 汽车智慧生态研究院 轨道交通产业办公室 第十七事业部 信息中心 服务监督委员会 营销本部 商用车事业群智能技术 比亚迪汽车销售有限公 轨道交通战略研究室 叉车事业部 知识产权及法务处 物料编码委员会 研究院 司 SBU 乘用车产业办公室 轨道交通项目及总体技 新能源车直营管理事业 品质处 规章制度审议委员会 术处 部 HBU 比亚迪汽车对公销售有 轨道交通运营处 太阳能事业部 采购处 管理问责委员会 限公司 ABU 轨道业务第一事业部 比亚迪建设工程有限公 会计处 各园区综合管理委员 司 会 中央研究院 轨道业务第二事业部 品牌及公关处 国内汽车销售管理委员 会 轨道业务第三事业部 成本费用控制委员会 轨道物业事业部 内部控制委员会 风险管理委员会 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 28 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 附三：比亚迪股份有限公司主要财务数据及指标 财务数据（单位：万元） 2015 2016 2017 2018.Q3 货币资金 659,642.60 769,366.60 990,269.00 1,410,251.80 应收账款净额 2,151,909.30 4,176,800.20 5,188,068.10 5,460,199.30 存货净额 1,575,055.00 1,737,843.90 1,987,280.40 2,816,737.90 流动资产 5,441,166.60 7,824,008.10 10,268,439.20 11,460,236.20 长期投资 496,007.20 546,999.60 725,037.10 620,092.10 固定资产合计 4,185,609.70 4,644,015.60 5,104,743.10 5,223,072.30 总资产 11,548,575.50 14,507,077.80 17,809,943.00 19,210,838.50 短期债务 3,930,993.60 4,867,056.60 6,272,200.10 7,583,044.90 长期债务 1,122,990.10 933,852.00 1,086,234.60 1,103,238.10 总债务（短期债务+长期债务） 5,053,983.70 5,800,908.60 7,358,434.70 8,686,283.00 总负债 7,945,651.40 8,966,141.50 11,814,194.30 13,226,325.70 所有者权益（含少数股东权益） 3,602,924.10 5,540,936.30 5,995,748.70 5,984,512.80 营业总收入 8,000,896.80 10,346,999.70 10,591,470.20 8,898,132.60 三费前利润 1,222,808.30 1,955,738.00 1,880,974.30 1,314,507.30 投资收益 121,037.00 -72,602.70 -20,605.30 54,293.60 净利润 313,819.60 548,001.20 491,693.60 214,615.20 息税折旧摊销前盈余EBITDA 1,072,860.60 1,539,558.80 1,505,590.60 1,202,542.50 经营活动产生现金净流量 384,209.40 -184,557.10 636,788.70 665,035.10 投资活动产生现金净流量 -1,060,644.00 -1,344,264.20 -1,596,408.40 -881,248.20 筹资活动产生现金净流量 874,978.50 1,627,021.70 1,116,782.40 670,397.30 现金及现金等价物净增加额 219,006.50 107,906.30 157,736.00 461,619.70 财务指标 2015 2016 2017 2018.Q3 营业毛利率（%） 16.87 20.36 19.01 16.43 所有者权益收益率（%） 8.71 9.89 8.20 4.78 EBITDA/营业总收入（%） 13.41 14.88 14.22 13.51 速动比率（X） 0.58 0.78 0.79 0.72 经营活动净现金/总债务（X） 0.08 -0.03 0.09 0.10 经营活动净现金/短期债务（X） 0.10 -0.04 0.10 0.12 经营活动净现金/利息支出（X） 2.18 -0.96 2.63 2.48 EBITDA利息倍数（X） 6.08 8.00 6.21 4.49 总债务/EBITDA（X） 4.71 3.77 4.89 5.42 资产负债率（%） 68.80 61.81 66.33 68.85 总资本化比率（%） 58.38 51.15 55.10 59.21 长期资本化比率（%） 23.76 14.42 15.34 15.57 注：1、所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益； 2、2018年1~9月公司所有者权益收益率、经营活动净现金/总债务、经营活动净现金/短期债务和总债务/EBITDA指标 经年化处理。 29 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 附四：基本财务指标的计算公式 货币资金等价物＝货币资金+交易性金融资产+应收票据 长期投资＝可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资 固定资产合计＝投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产短期债务＝短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债 长期债务＝长期借款+应付债券 总债务＝长期债务+短期债务 净债务＝总债务-货币资金 三费前利润＝营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同准备金净额-保单红利支出-分保费用-税金及附加 EBIT（息税前盈余）＝利润总额+计入财务费用的利息支出 EBITDA（息税折旧摊销前盈余）＝EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销 资本支出＝购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现金净额 营业毛利率＝（营业收入-营业成本）/营业收入 EBIT率＝EBIT/营业总收入 三费收入比＝（财务费用+管理费用+销售费用）/营业总收入 所有者权益收益率＝净利润/所有者权益 流动比率＝流动资产/流动负债 速动比率＝（流动资产-存货）/流动负债 存货周转率＝主营业务成本（营业成本）/存货平均余额 应收账款周转率＝主营业务收入净额（营业总收入净额）/应收账款平均余额 资产负债率＝负债总额/资产总额 总资本化比率＝总债务/（总债务+所有者权益（含少数股东权益）） 长期资本化比率＝长期债务/（长期债务+所有者权益（含少数股东权益）） EBITDA利息倍数＝EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） 30 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 附五：信用等级的符号及定义 主体信用评级等级符号及定义 等级符号 含义 AAA 受评主体偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 AA 受评主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 A 受评主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 BBB 受评主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 BB 受评主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 B 受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 CCC 受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 CC 受评主体在破产或重组时可获得的保护较小，基本不能保证偿还债务 C 受评主体不能偿还债务 注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等 级。 评级展望的含义 内容 含义 正面 表示评级有上升趋势 负面 表示评级有下降趋势 稳定 表示评级大致不会改变 待决 表示评级的上升或下调仍有待决定 评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时，主要考虑中至长期内受评主体可能发生的经济或商业基本因素变动的预期和判断。 长期债券信用评级等级符号及定义 等级符号 含义 AAA 债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 AA 债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低 A 债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 BBB 债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 BB 债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险 B 债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 CCC 债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 CC 基本不能保证偿还债券 C 不能偿还债券 注：除AAA级，CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示信用质量略高或略低于本等 级。 31 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告 短期债券信用评级等级符号及定义 等级 含义 A-1 为最高短期信用等级，还本付息能力很强，安全性很高。 A-2 还本付息能力较强，安全性较高。 A-3 还本付息能力一般，安全性易受不利环境变化的影响。 B 还本付息能力较低，有一定的违约风险。 C 还本付息能力很低，违约风险较高。 D 不能按期还本付息。 注：每一个信用等级均不进行“+”、“-”微调。 32 比亚迪股份有限公司 2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）信用评级报告